Omstuvade investmentbolag, fadersuppror och nya fadersgestalter?

Mitt populäraste inlägg här på bloggen avhandlar investmentbolag, från Mars 2014: 10 skäl att äga en korg svenska investmentbolag. 

Min huvudtes har varit att jag som amatörinvesterare inte har tiden, expertisen och erfarenheten som gör att jag har en edge mot de skarpaste professionella finanshjärnorna. Därför har jag i allt ökande grad köpt in mig i investmentbolag sedan sommaren 2003; hittills en fruktbar strategi.

Den 13e Mars i år skrev jag följande inlägg.  Jag ökade då i Investor och Industrivärden som jag där redovisade. (Tidigt 2016 ökade jag också lite i Traction då substansrabatten var hög). Jag köpte också mer Kinnevik på försommaren för drygt 200 kr/aktien.

Varför köptes mer av dessa investment bolag då?

A) Ny VD i Industrivärden (Stjernholm) som har mandat att delvis stöpa om det lite trötta f d tjästemannastyrda bolaget. Något bolag på väg ut (Ericsson, kanske ICA); minskad skuldsättning önskas av huvudägaren och något/några mer medelstort bolag kanske läggs till portföljen. Lundberg kontrollerar och har investerat mycket av sitt kassaflöde från sitt investmentbolag i Industrivärden aktier, såväl som i SHB, Sandvik och Skanska som enskilda aktier. Lundbergs har köpt ut Indutrade från Industrivärden. Jag tyckte också att SHB då var ganska lågt värderad, det fanns potential i Sandvik, Volvo och Skanska till rimliga värderingar. Dessutom blev man indirekt exponerad mot SCA caset. Ganska bra substansrabatt också vid den tiden.

B) Investor. Ägt i någon form sedan sommaren 2003. Forssell fortsätter på Ekholms kloka väg. SEB var då ganska lågt värderat och rimliga värderingar i ABB/Atlas (i vart i mot hur de brukar värderas nuförtiden). Astra hade/har en bättre pipeline än på länge. Bra substansrabatt då som nu. Patricia Industries är mycket intressant med sin demografiska fokus, mot en åldrande befolkning (tyvärr får Ekholm annat uppdrag nu). Speciellt Mölnlycke ser fint ut - och är lågt värderat i boken. EQTs kassaflöde in i Investor är nog också underskattat.

C) Kinnevik. Har jag ägt sedan 2005 i någon form. Tycker bra om Cristina Stenbeck. Undervärderade men också mycket svårvärderade tillgångar. Ganska stor substansrabatt givet att man köper värdering av onoterat. Zalando potentiell guldkalv men också mycket hög värdering på tyska börsen. Mer riskfylld portfölj sista åren, med lite svajiga Millicom (som då var ganska lågt värderat) och stabilare Tele2 som kassako. (Tidigare Korsnäs och stabil vätskekartong till Tetra Pak som kassako.) Funkar i diversifierad portfölj som min, men inte alls lika stabila som t ex Investor. Men det finns många potentiella vinnare i deras portfölj.

D) Traction (se slutet på inlägget).

Nyligen har jag också gjort ett "metaforiskt" fadersuppror och minskat kraftigt i Douglas, Buffet/Mungers och Lundbergs bolag. Dessa finansfarbröder respekterar jag mycket och de har har gjort det fantastiskt över tid. De har inspirerat mig och gett bra avkastning! Men...

Latour blev jag ägare i 2011 när mina SÄKI aktier (inköpta innan och fr a i finanskrisen) slogs samman med Latour. Latour har sedan utvecklats fantastiskt, se graf nedan (från Reuters). Men nu känns värderingen väl tilltagen. Assa Abloy som är ett fint bolag men har mycket hög värdering( P/e 24, 19ggr kassaflödet, låga ental i tillväxt nu, högre goodwill än eget kapital), utgör stor del av Latours substans. Dock tog det emot att minska, men har minskat lite i början på 2015 också. VD'n Jan Svensson i Latour har nog varit Sveriges mest underskattade börs VD och gjort ett fantastiskt jobb. Men jag kan komma öka igen vid senare - bättre -  tillfälle.

Fredrik Lundberg är som en sköldpadda som vinner mot haren. Sakta, sakta bygger han och får över lång tid fin avkastning till låg risk. Men han har haft medvind med hur de allt lägre räntorna de sista 15 åren har påverkar hans fastigheter. Med hög värdering på flera portföljinnehav och premievärdering var det dags att minska. Har ägt i ca 5 år. Fin utveckling, se nedan.
                               

Vid kurser på 580 kr blir det svårt att motivera med en substans som utvecklas som nedan (se graf). Flera bloggargrannar som kan bolaget väl (t ex Stockman och Lundaluppen) hjälpte mig till detta beslut. Det tar emot att minska i något som är så här välskött med en så duktig huvudägare. Men så har vi det här med värderingen...och man kan öka en annan gång i bolaget.

I Juni 2006 gjorde jag min hittills största aktieinvestering i Berkshire Hathaway. Jag hade börjat läsa och begrunda Buffetts brev till aktieägarna,  och läst texter/biografier om Munger och fr a Buffett. Jag satte mig in ordentligt i bolaget, även om aspekter av en så omfattande försäkringsrörelse är teknisk och svår att fullt förstå. Åtnminstonde för mig. Jag har minskat lite en gång tidigare, men nyligen gjorde jag en större minskning. Bolaget är en maskin med enorma kassaflöden från helägda bolag och utdelningar från noterade bolag. Stor billig float att investera. Man återköper kring 1.2 ggr substansen.

Men nyligen sålde jag ganska mycket, men bolaget är fortfarande ett av mina största innehav. Jag har fått knappt 150% i avkastning på ursprungsinvesteringen från 2006 (se graf). 9.6 % om året (tack anonym). Bra givet risken.

Buffett är helt enastående som person och investerare. Munger är mycket lärd och skarp - lite svårare att gilla som person kanske? Men de är gamla. Munger är 92 år. Buffett 86 år. Och de rattar ett bolag med ett börsvärde på ca 350 Miljarder USD. Visst finns det duktiga medarbetare redo att ta över inom bolaget. Men det finns något med vad som hänt i Wells Fargo som oroar mig. Och att förränta en sån enorm tillgångsmassa är svårt. I vart fall om man skall slå index. Dessutom har USA gått fantastiskt sedan 2009 och värderingen är hög i många fall.


                                 
Vilka är mina nya "aktiefadersgestalter"?

Traction. Har ägt i någon form länge. Deep value inriktade klyftiga och duktiga Stillströms (fader och son) sköter Traction med den äran. Gör bra saker med ganska ordinära bolag. Hittar lågt värderade bolag med potential. Rekordstor kassa i Traction. Försiktigt, de är oroliga för negativ räntegalenskap. Har ändå gett fin avkastning. De var inne i Academia redan för länge, länge sedan, likaså Haldex, de hittar bolag som Nilörn. Förutom större poster i mindre bolag där de är aktiva, gör de bra finansiella placeringar på börsen. Köpte t ex stora poster SCA och Swedbank i finanskrisen; grym avkastning på dessa innehav.

Öresund. Mats Qviberg verkar som Munger vara en mycket skarp man, men kanske inte alltid den mest enkla att ha att göra med? Men han är nog Sveriges skickligaste förvaltare. Hittar ofta lågt värderade bolag som har potential. Grym stock picking gick tex in i Oriflame exakt rätt. Såg tidigt potentialen i Bilia och har varit med att omskapa. Hittade både bolag som Klarna och eWork tidigt. Och alltid en väl balanserad portfölj, stora som små bolag, som är riskminimerande. (Räknar inte in HQ bank i detta sammanhang. FI förstörde kanske ett bolag där?) Har gått mycket bra sedan splitten med Hagströmer (som i fornstora dagar). Innan finanskrisen mitt största innehav. Läs gamla Öresunds-årsredovisningar! På 90-talet och 2000-talet gjorde H & Q sanslöst bra affärer. Om och om igen. Exempel: fastighetsbolaget Drott, eller med Gardell som VD, vad de gjorde med Custos.

Bure Equity. Jag köpte ett lågt värderat Skanditek i finanskrisen. Hösten 2009 blev mina Skanditek - aktier i Bure Equity. Tigerschiölds är nog också lite underskattade. Att hitta och vara med att skapa både Vitrolife och Mycronic har gjort aktien till en raket. Nu kring 100 lappen. En femtaggars på fem år. Investerar i bolag utanför mitt investeringsuniversum. Men har stor kassa som skydd för riskerna i rörelsebolagen.

Vad tycker ni? Skall man grunda sin portfölj ordentligt med en korg investmentbolag (som jag gör)? Aktiestinsen sålde aldrig något i sina investmentbolag, oavsett värdering. Skall man kanske inte kladda i sina portföljer (som jag gör)? Skall man kanske inte ens vara aktiv - utan bara köpa in sig passivt i Spiltans investmentbolagsportföljer? 

Verkstadsinnehav blev mer investmentbolag i veckan...

Under slutet av Januari och början av Februari gjorde jag direktinvesteringar i en handfull svenska verkstadsbolag när kurserna kom ner på vad jag tyckte attraktiva nivåer (jag tog in dem i min korta portfölj). Eftersom jag har en tyngdpunkt på investmentbolag i den långa portföljen har jag inte investerat mycket direkt i svensk verkstad. Närmast ingenting. Äger man Investor (ABB, Atlas), Industrivärden (Sandvik, Volvo) och Latour (Assa) så har jag exponering ändå. Men i veckan sålde jag av nästan all nyinköpt verkstad och köpte mer Investor och Industrivärden istället. Dessa verkstadsbolag har på denna korta tid avkastat vad man kan begära på ett år inklusive utdelningar. Se diagrammen nedan:

Volvo

SKF 

SANDVIK 

ABB

Volvo verkar fortfarande ha en attraktiv värdering, trots uppgången, och värderas bara till 13 - 14 prognostiserad vinst. Men det är just det: prognoser. Och Volvo brukar tyvärr inte följa sådana... men på lång sikt har bolaget mycket potential via bl a effektiviseringar. Balansräkning är bra efter mycket arbete, men lite oroande att de inte säljer mer lastbilar med så låga räntor? Hursomhelst, potentialen  får jag ta del av via Industrivärden. 

SKF har också en låg värdering givet prognos, kanske 12 - 13 ggr 2016 vinst. Men bolaget får allt mer konkurrens från b la Kina och har sänkt sina finansiella mål. Ingen stark balansräkning. De är duktiga, men kommer att behöva vara detta, och jag undrar om de klarar prognosen 2016? Här tappar jag min exponering. 

Sandvik kom med ett bedrövligt bokslut för 2015. Men nytt dreamteam vid spakarna. Värderas på 17 ggr 2016 vinst (som jag tror inte de kommer att klara). Ingen stark balansräkning. Ser dyrt ut just nu men på lång sikt tror jag detta blir bra, och då får jag ta del av detta via Industrivärden. 

ABB värderas på ca P/e 17 för 2016 och ser ganska dyr ut. Men här finns omstruktureringspotential och stora möjligheter. Bra balansräkning. Men Investor har ökat upp här så jag får ta del av detta via dem. 

Atlas Copco köpte jag inte men värderas nu till 18 -19 ggr 2016 vinst. Men Investor ger natuligtvis ganska stor exponering. Stjärnan i sektorn det senaste decenniet. 

Det enda bolaget jag behöll var Alfa Laval, som har en liten annorlunda inriktning. Efter Atlas (och kanske Assa) har Alfa Laval nog högst kvalité av dessa verkstadsbolag? Tycker de ser intressant ut på sikt och värderas just nu till ca 15 ggr vinst för 2016. Och jag får ingen exponering via investmentbolagen i detta bolag. 

Avslutningsvis kom jag med mina väldigt ungefärliga beräkningar fram till att substansrabatten i Industrivärden och Investor har ökat i år. Det blev därför attraktivt att sälja dessa verkstadsbolag till hyfsad vinst efter kort tid och köpa dem (och andra bolag som jag gillar) med rabatt i investmentbolagen. 

Verkar dessa resonemang rimliga? Min portfölj blir därmed ännu tråkigare. Men jag får färre bolag att följa i detalj. Och det är ju bra eftersom tid är en knapp resurs. 

Om Investor: låg substansrabatt - men ändå intressant

Jag har sedan sommaren 2003 alltid ägt Investor, ibland ett för mig stort innehav - ibland ett mindre. Men när jag läste igenom bokslutet i dagarna, och Johan Forssells VD ord, så slog det mig att bolaget ser riktigt intressant ut - ibland missar man effekten av små gradvisa förändringar. Dessutom har värderingen för flera betydande innehav kommit ner. Tyvärr är substansrabatten dock historiskt låg.

Men den utmärkta och alltid läsvärda medbloggaren Gottodix tycker Investor till 14% substansrabatt närmast är lite överskattat.  Men bloggen påpekar dock att bolaget ger riskspridning till ett lågt pris - men dock inte överavkastning. De har dock en position på Molekylär ekonomi.  

Spartacus invest är lite mer positiv efter bokslutet. Och tycker att visst har substansrabatten minskat men bolaget har över tid gått bra. På 10 år har man fått 200% totalavkastning, dubbelt så bra som Avanza Zero och bättre än bra Sverigefonder, enligt den kloke Spartacus.

Men hur ser en riskminimerare pa Investor?

SEB ser inte dyr ut, kanske P/e 10 för 2016, med drygt 6% utdelning till dagens kurs (förutsett inga nya statliga regleringar av banksektorn). Guldägget Atlas Copco har nästan halverats i kurs sedan April 2015 och Q4 rapporten var ok - givet hur världen ser ut. Det blir ca 3.5 % utdelning till dagens kurs. ABB har också kommit ner i pris och där kommer det nog att hända en hel del med struktur och affärsområden som t ex Power Grid. Och robotisering och automation är framtidsbranscher. Dessutom blir det nästan 4% utdelning.  Dessa tre bolag står för ca 40% av tillgångar (se nedan)

Jag är inget vidare när det gäller att analysera läkemedelsbolag. Men Astra har nästan dubblats i kurs på några år. Och så vitt jag begriper är detta beroende på att bolaget nu har en bra pipeline och det ser ljusare ut än på länge (Dessutom lade ju Pfizer 2014 ett bud på bolaget som är högre än dagens kurs). Detta utan att bolaget direkt verkar vara dyrt givet vad de kommer att tjäna om några år - hur säkra dessa kommande inkomster är kan jag inte avgöra -  och man får ganska bra utdelning under tiden drygt 4%. Sobi är på väg att lyckas och är antagligen lågt värderat, här saknar jag dock igen kompens att avgöra detta - får lita till andras analyser. En del tror på försäljning; jag tror istället Investor har visioner om ett nytt växande läkemedelsbolag som man denna gång inte skall fusionera sönder och tappa ett decennium av momentum med. Och helägda Mölnlycke, som ser jättebra ut och är marknadsledande i Europa, verkar närmast undervärderat som tillgång (nedan). När investor köpte 34% av bolaget 2010 av Morgan Stanley (och blev 96%-ig ägare) gjorde de det till ett värde av hela bolaget till ca 30 Miljarder. Det är betydligt mer än de 20 Miljarder som finns som tillgång i bokslutet - och bolaget har ju utvecklats sedan dess (men skuldsatt 2.3 ggr ebitda). Konkurrenter som Smith & Nephew och IVF Hartmann värdras till P/e mellan 25 - 20 och drygt 3 grr försäljningen. Mölnlycke har en omsättning på ca 12.6 Miljarder SEK 2015. Det indikerar att det skulle kunna vara värt upp mot ca 40 Miljarder. I så fall skulle det vara lika tungt som ett SEB, ett ABB eller Atlas som tillgång.

Tillsammans står dessa hälsovårdsbolag för drygt 20% av tillgångarna. Räknar vi Permobil, Aleris och BraunAbility till något sorts hälsavård/demografikluster tas dessa upp till 25% av Innestors substans. Patricia Industries har helt klart haft demografi och en åldrande befolking som tema för sina investeringar. Det är Ekholms "baby" (menat som en vits i demografi-kontexten) och jag tycker att detta ser långsiktigt mycket intressant ut.

De andelar av EQT fonderna som Investor äger är värda ca 13 - 14 Miljarder (5% av substansen). Och de verkar ha gått bra. Men jag är skeptisk till denna investeringsform på lång sikt; dyr förvaltning, höga bonsusar, mer konkurrens i branschen - och räknesnurror och Jerseyregistrering för att aktivt undvika skatt gillar jag inte. Det är närmast orättvis konkurrens också eftersom andra aktörer måste beskatta vinsten (om de inte är MNC's och kan köra med transfer pricing). Men EQT verkar faktiskt, enligt intervju Med Conni Jonsson, vara på väg att lokalisera sig i Sverige som första riskkapitalbolag och betala skatt i Sverige (bortsett från Ratos).

Den resterade noterade aktieportföljen är värd ca 22% av substansen. Ericsson, Wärtsliä, E-lux, OMX-Nasdaq, SAAB och Husqvarna. Ericsson verkar ha det svårt. Lundberg är nog inte intresserad och jag undrar hur Investor tänker? Huawei är mycket tuff konkurrent som satsar mycket mer på R&D. Skulle INdV/Investor acceptera ett bud från Cisco? Vad som tidigare var ett stort kärninnehav är nu bara 5% av Investor eftersom bolaget inte växer - varken vinster eller försäljning. Wärtsliä är ett intressant kvalitetsinnehav som man nyligen byggt upp en ganska stor position i. Ser dock ganska högt värderat ut. E-lux och Husqvarna har kvaliteter och är båda långsiktigt intressanta bolag, även om Elux likt Ericsson verkar få kinesisk konkurrens i Haier (som köpte GE's verksamhet istället för Elux) Slutligen ser SAAB bättre ut än på länge - och med stor och växande orderbok. 

Operatören 3 ger fina kassaflöden, och bland finansiella investeringar - som står för 5% av substans - sticker det asiatiska bolaget NS Focus ut med ett värde på drygt 4.3 Miljarder SEK (bara någon miljard mindre än Husqvarna i värde som tillgång).

Jag har varit mycket imponerad av Investors omvandling under Ekholm. Innan honom var det i stort sett bara ett maktbolag - och när Barnevik styrde skulle allt bli stort genom fusioner typ ABB/AstraZeneca. Johan Forssell verkar fortsätta på Ekholms kurs, vilket verkar lovande. Och det är roligt att Ekholm fortsätter att jobba med Patricia Industries. Under den turbulenta perioden i början av 2016 har jag använt delar av min kassa till att öka i några av mina långsiktiga kvalitetsinnehav. Ett av dem är Investor. Hur ser ni på Investor?

Investor har en viktig poäng

Jag läser mycket rapporter från bolag. Ofta skummar jag. Ibland läser jag väldigt noggrant. Stora företag gör ofta väldigt bra presentationer i samband med rapporter. De är oftast på engelska och för investerare i vid mening - men språket som används tyder nog mot att det är mer mot proffs än mot småsparare.

I Investors senaste presentation, i samband med Q2 2015, finns följande intressant sammanställning av grafer:

Vad kan man dra för slutsater?

1) Ja, antingen har aktier blivit fundamentalt mycket dyrare och man skall vara försiktig. Mycket försiktig.

2) Eller också är de låga räntorna, och andra avkastningskrav, här för att stanna under en lång tid framöver. Och därmed kommer aktier att  fortsätta vara dyra - och t o m bli dyrare.

Vad tror du?

Glädjen att följa bra företag som omdanas och utvecklas

ETFer. Aktiefonder. Indexfonder. Hedgefonder. Preffar. Obligationer.

Det roliga och intressanta sedan jag började att investera i aktier för ett drygt decennium sedan är inte avkastningen. Den är visserligen viktig. Och det är också kul om man får rätt i sina analyser och antaganden. Att hitta en undervärderad aktie och se värden komma fram är kul. T ex att köpa SCA under eget kapital för 60 - 70 kr, med 2.6 miljoner hektar skog i botten, och följa bolaget och aktien till dagens värdering.

Men det riktigt intressanta jämfört med ovan sparformer är att lära känna bolag. Att ha varit med på Investors resa sedan 2003 och Kinneviks resa sedan 2005. Det som var dessa två bolag när jag köpte mina första aktier finns visserligen delvis kvar, men det finns också mycket nytt. Att följa vad Ekholm har gjort med Investor har varit intressant. Mölnlycke ser mycket, mycket bra ut t ex. Cristina Stenbeck har också gjort det bra. Hur bra kan jag inte avgöra. Men hon har nästan omdanat bolaget lika mycker som pappa Jan. Får hon rätt om e-commerce blir det riktigt kul för portföljen. Men när jag köpte in mig var det lättare att uppskatta värdena och vid något tillfälle var rabatten 40% mot substansen.

Men jag hade aldrig läst årsredovisningar om jag inte hade haft ekonomiska incitament att göra så. Om man inte vet vad företag i olika branscher gör missar man mycket om hur världen fungerar. Om jag inte hade ägt Latour/SÄKI hade jag inte läst så mycket om Assa Abloy. Nu vet jag lite om hur låsmarkanden, passersystem, hotellsäkerhet och dockningssytem/industriportar fungerar (aktien är dock nuförtiden väldigt högt värderad även om fantastisk marknadsposition).  I dagarna har jag t ex läst Creades och Öresunds årsredovisning. Intressant att se hur olika filosofi de olika bolagen redan har.

Sedan finns det bolag som jag har varit med i där jag inte riktigt har förstått potentialen och sålt för tidigt. Jag köpte mina första aktier i Fexix Outdoor för kring 30 kr om jag minns rätt. Bolaget var en turnaround på den tiden. Sedan ökade jag kring 60 kr när resultaten var bättre och man fått ordning på Naturkompaniet. Fenix var en värdeaktie vid denna tid. Men tyvärr har jag behållit alldeles för få av dessa aktier fram till idag. Istället har jag sålt av allt eftersom, alldeles för tidigt - dumma vinsthemtagningar - och missat det mesta av en 10 - 15 taggare. I Mars 2005, inte lång efter mitt första köp skrev t ex Privata Affärers placeringsguiden följande om Fenix:

Fenix Outdoors köp av Naturkompaniet har hittills mest lett till bekymmer. Men när bolaget får fart på butiksrörelsen bör vinsten lyfta rejält - sannolikt redan i år.Tidningen anser att dagens aktiekurs inte speglar möjligheten till en kraftig resultatvändning redan i år, och ser aktien som köpvärd. Riktkursen sätts till 38 kronor.




Det är kul att följa Fenix och andra bolag!

Långsiktiga innehav på lång sikt

Nu har vi haft en lång uppgångsperiod på börsen. Sedan Mars 2009. Eller de sista tre åren om vi tar en  kortare stabil uppgång. Många artiklar och forumsvar på affärstidningar, blogginlägg och kommentarer i bloggosfären pratar om att aktien X kan man köpa in nu som ett långsiktigt innehav. Investor är ett exempel, Svenska Handelsbanken och SCA kan vara ett annat.

Tyvärr tror jag att många småsparare kan bli brända av dessa råd. De är försiktiga med sina besparingar och köper in sig i kvalitativa bolag för att vara försiktiga. Men de köper in sig på höga värderingar, tyvärr går kurser ner även i bra bolag när börsen går ner. Och de kanske då kommer att tappa tron på aktieinvesteringar och t om sälja med 25% förlust p g a oro.

Men jag har aldrig förstått varför man just skall köpa in sig i bra stabila bolag på lång sikt just när börsen har haft en lång ihållig uppgång bakom sig och värderingar i många fall är väldigt höga. Naturligtvis kan börsen fortsätta upp från dessa nivåer, jag har inte bättre orakelförmåga än andra,  men redan för ett år sedan var många bolag ganska optimistiskt värderade: Kinnevik på över 300kr och SCA nosade på dagens 200kr +.

Den klokaste strategin är att regelbundet över lång tid köpa in sig i bra bolag till vettigt pris; detta eftersom man inte kan pricka toppar och bottnar perfekt. För mig är det dock svårt att göra så eftersom jag har oregelbundet överskott att investera. Men jag försöker oftast i vart fall sprida ut mina investeringar till några olika investeringstillfällen till vad jag tycker attraktiva värderingar.

Jag tycker att Svenska Handelsbanken och nuvarande Investor (tack Ekholm) är fantastiska bolag. De är båda långsiktiga innehav för mig. Och på 10 års sikt kan man säkert köpa in sig i dessa bolag på nuvarande nivåer. Men varför skall man köpa just nu? SHB har Pe 17, handlas till 2.2 ggr boken tangible trots att räntabiliteten inte är mer än 13.4. Visst banken växer och är oerhört välskött och välkapitaliserad. Men måste man verkligen köpa den precis nu? Den kommer att finnas kvar att investera i imorgon. Och om 2 år också. Att vänta och invänta ett bättre tillfälle är också ett investeringsbeslut. Vi vet att aktiemarknader går upp och ner och värderingarna med dem. Bara för att man gör långsiktiga investeringsbeslut i bra bolag skall man väl inte ignorera värderingen?

En liten betraktelse om tid, tålamod och värdeaktier - riskminimerarens värdeportfolj

Riskminimerarens värdeportfölj presenterade jag den 6e december 2007 på Aktiespararnas hemsida. Sedan presenterade jag samma portfölj på det nya Pratompengar (där jag tidigare var aktiv). Portföljen, fem aktier, skapades vid en tid då vi bara var i början av ett hejdlöst fall på världens aktiemarknader. Många bolag hade höga värderingar i slutet på 2007, en del påstod fortfarande att vi var i en supercykel.

5 år är för många aktiesparare en ganska lång tid. Men om man är fundamental värdeinvestere kan denna tid vara för kort. Det tar tid för värden att komma fram. Om vi tittar på slutvärdering från slutet av 2012 så har tre aktier värderats upp ordentligt sedan dess: värden har kommit fram i SHB, Investor och SCA. 4 - 5 månader efter slutdatumet och kursutveckingen har förändrats ganska kraftigt. I kursiv stil nedan. Detta innebär dock inte att det inte finns mer värden som kan komma fram i dessa aktier. 

Slutvärdering 6e December 2012, kursiv utveckling till idag 27 April 2013:

Svenska Handelsbanken A 203 Kr och till slut 227,90 Kr.
Kursutvecklingen har varit positiv med + 12.7%

Idag handlas SHB A i 294,20 kr. Kursutveckling + 44,9%

Investor B 150,50 Kr till slut 159.10 kr.
Positiv kursutveckling + 5.6 %

Idag handlas Investor B till 189.10 kr. Kursutveckling + 25.6% 

SCA B 116 Kr och till slut 137.30 kr.
Positiv kursutveckling med +  18.1 %

Idag handlas SCA B till 163 kr. Kursutveckling + 40.5%


Utdelningar för 5 år och vårens utdelning/aktie:

SHB A 47.25 kr + 10.75 = 58kr/aktie

Investor B 23.75 + 7.00 = 30.75kr/aktie

SCA B 19.80 + 4.50 = 24.30kr/aktie
 

Portföljen innehöll ytterligare två aktier där värden också kanske kommer fram med lite tålamod och tid, även om inköpt till ganska höga kurser

Securitas B inköpt för 88.50 ktr 2007 till slut efter fem år 53.20 kr + 1 loomis för varje fem aktie (Loomis har utvecklats väl och delat ut väl), idag står Securitas i 62.20 kr. Utdelningarna har dessutom varit goda 15 kr/ aktie exkluderat 2013 utdelning.

TeliaSonera inköptes för dyra 60,25 Kr till slut 44.90 Kr.
Negativ utveckling  -  25.5 %. Idag 44.20. Utdelningen har varit god 10. 10 kr + 2.85 i år = 13.95 kr/aktie.

Om inte Kinnevik vore en av mina största investeringar, ganska tunga i telekom även efter Tele2s uttåg ur Ryssland, vore jag nog intresserad av TeliaSonera. Visst politiska risker. Men alla värden jag identifierade 2007, och en del nya, finns kvar men till en mycket billigare kurs. France Telekoms bud var 63 kr aktie 2008. Securitas är kanske på väg att äntligen få lite bättre marginaler även om sydeuropa slår hårt mot dem. Vi får se, med tålamod, tid kanske det blir bra. 

Slututvärdering Riskminimerarens 5-års värdeportfolj

Denna portfölj presenterade jag den 6e december 2007 på Aktiespararnas hemsida. Sedan presenterade jag samma portfölj på det nya Pratompengar (där jag tidigare var aktiv). Portföljen skapades vid en tid då vi bara var i början av ett hejdlöst fall på världens aktiemarknader. Många bolag hade höga värderingar i slutet på 2007, en del påstod fortfarande att vi var i en supercykel.

Nu är det dags för en slutgiltig utvärdering efter 5 år. Hur går det på 5 års sikt om man behåller stabila aktier inköpta i slutet av en högkonjunktur till ganska höga priser?

De värdeaktier jag identifierade vid den tidpunkten var SHB, Investor, SCA, Securitas och TeliaSonera. Flera av dessa aktier föll kraftigt under 2008, dock mindre än många andra aktier på  Large Cap-listan. Så här i efterhand hade man således kunnat få dessa aktier till ett mycket billigare pris hösten 2008 och under början av 2009. Men börjar man en portfölj i slutet av en högkonjunktur så gör man. Det jag tycker är intressant är hur snabbt kurserna dök, och hur raskt de i vissa fall hämtade sig. Mr Market är som bekant nyckfull.

TeliaSonera för 60 kr var var mitt femte val av värdeaktie och jag tvekade länge på den. Priset var egentligen lite för högt och den var nog fullvärderad. Men det fanns uppgifter i marknaden om ett bud från en stor operatör och det fanns dolda tillgångar i bolaget, juridiska implikationer i öst som kunde falla ut till bolagets fördel (vilket vi ser nu); den höga utdelningen hjälper totalavkastningen och den låga risken gör aktien närmast obligationslik. Aktien föll kraftigt under våren 2008 men i Juni 2008 kom budet:

Budet består till 52 procent av kontant betalning, motsvarande 63 kronor per Telia Sonera-aktie, medan 48 procent är i form av betalning i France Telecom-aktier där elva aktier i Telia Sonera ger tre nyemitterade France Telecom-aktier. Det skriver France Telecom i ett pressmeddelande. För de första 500 aktierna får aktieägarna kontant betalning.

Telia Sonera kunde således ha sålts med en vinst med 3 Kr och en utdelning ett halvt år efter portfoljen sjösattes. HelaTeliaSonera värderades enligt budet till ca 280 Miljarder SEK.

I detta inägg kommer jag att ibland jämföra utvecklingen med index. Detta är kanske egentligen lite missvisande. Och kanske inte ens intressant? Jag skulle vilja påstå att risken för de fem bolag jag valde ut är mycket mindre än for aktier i genomsnitt. Dessa bolag är stabila och riskminimerande till sin  natur. Jag förstår vad SHB, Securitas, SCA och TeliaSonera (här finns en liten brasklapp med tekniken involverad t ex 4G) gör och de har tydliga affärsmodeller. Investor har jag följt sedan 2003 då jag köpte mina första aktier i bolaget. De har dock via EQT och Growth capital små andelar i en uppsjö bolag, jag kan inte påstå att jag begriper mig på eller har koll pa vad alla dessa gör. Dock har jag ganska bra på koll på de stora börsnoterade innehaven. Man skulle kunna säga att jag ansåg att dessa bolag skulle kunna ge fin riskjusterad avkastning över tid, i detta fall 5 ar. 

Securitas har under denna 5-ars period delat ut Loomis till aktieägarna.

Startkurser 6 December 2007 och Kurs 6 December 2012

Resultat kursutveckling (utan att beakta utdelningar, vi beaktar dessa nedan - och de ar naturligtvis mycket viktiga for totalavkastningen pa denna typ av aktier)

Svenska Handelsbanken A 203 Kr och idag 227,90 Kr.
Kursutvecklingen har varit positiv med + 12.7%

Securitas B 88,50 Kr  och idag 53.20 kr, usel utveckling med negtiv -  39.8% %. Men vi har fatt 1 Loomis for varje 5 Securitas. Kursen var 51 kr vid utdelningen och ar idag 93.25. Vi har fatt 82.8% positiv utveckling.
Det innebar att den totala kursforlusten pa Securitas ar - ca 23.2%.

Investor B 150,50 Kr idag  159.10 kr.
Positiv kursutveckling + 5.6 %

SCA B 116 Kr idag 137.30 kr.
Positiv kursutveckling med +  18.1 %

TeliaSonera 60,25 Kr idag 44.90 Kr.
Negativ utveckling  -  25.5 %

Portfölj kursutveckling inkluderat utdelningen av Loomis: Negativ - 12%

Låt oss titta på index. OMX Stockholm 30 är kanske det mest lämpliga jämförelseindexet. Detta var i intervallet 1120 - 1130, i början av December 2007 och är idag 6 December 2012 ca 1098.

OMX Stockholm 30 har således sett under denna femårsperiod (räknat på OMX 1125) gått ned  med ca - 2.4%.

Min portfölj har således tappat ganska ordentligt mot index, utan att beakta utdelningar. Vilket för mina typer av bolag naturligtvis är missvisande. Låt oss titta på utdelningarna:

Utdelning per aktie (inkl extra utdelning) under 2008, 2009, 2010, 2011 och 2012:

SHB A 13.50kr + 7kr + 8.00 kr + 9.00 + 9.75 = 47.25  kr/aktie

Securitas 3.10kr + 2.90 kr + 3.00 kr + 3.00 + 3.00 = 15 Kr/aktie. Dessutom aktier i utdelade Loomis (1 aktie per 5 Securitas) kr/aktie över fem år ( 2.65 + 3.50 + 3.75 kr i utdelning per Loomis aktie)

Investor B 4.75kr + 4.00 kr + 4.00 kr + 5.00  + 6.00 =  23.75 kr /aktie

SCA B 4.40kr + 3.50kr + 3.70 kr + 4.00 + 4.20 = 19.80 kr/aktie

TeliaSonera 4.00kr + 1.80 + 2.25 kr + 2.75 (0.30) + 2.75 = 10.10 kr /aktie

Dessa utdelningar är med största sannoliket över snittet för utdelningar från Stockholmsbörsens bolag under denna tid. Jag vet dock inte i vilken utsträckning utdelningarna har varit generösare än index, t ex för Large Cap Stockholm, men de är alla stabila utdelningsaktier. Utdelningarna räknas här som kontantutbetalningar utan återinvesteringar. De generar således ingen ränta (eller ränta på ränta effekt). Vi antar att utdelningarna används för att förgylla vardagen.

Utdelning i procent på inköpspriset av aktien efter fem år (fem utdelningar erhållna):

SHB A ca 23.3 % total utdelning i relation till inköpskurs.

Securitas B ca 16.90 % + Loomis (vilken har gett ca 2 kr per Securitas aktie extra i utdelningar, Loomis har delat ut 10 kr vi fick 1 Loomis per Securitas)
Vi har fatt 19.2 % i utdelning medraknat Loomis utdelning.

Investor ca 15.7 %

SCA ca 16.8  %

TeliaSonera ca 16.8 %

Genomsnittlig procentuell avkastning pa utdelning över 5 år per aktie (räknat på inköpskurs) är alltså 18.4 %. 

Givet räntenivån vi har haft de senaste åren får det sägas vara mycket bra. 3.7 % avkastning vad gäller utdelningar per år. Mycket bättre än den så kallade riskfria räntan (som för vissa länder knappast är riskfri nuförtiden).

Min portfölj har således hittills inte följt index vad galler kursutvecklingen, men med den skillnaden att jag har fått rikliga utdelningar.

Portföljen är alltså ned - 12%, och samtidigt har vi + 18.4 % utdelningar erhållits på dessa aktier som inköptes dec 6 2007. Detta innebär en positiv totalavkastning under denna femårsperiod.

Totalavkastning på mitt sätt där utdelning inte är återinvesterat blir således ca 6.4% postiv avkastning. De ger 1.3 % avkastning per år, vilket är lågt men kanske inte så dåligt givet den enorma krisen vi har varit igenom. 

Simon Blechers HQ/Carnegie Sverigefond har givit ca 2% avkastning per år for denna period.

Skagen Global just under 0% avkastning (något negativ inte fullt ut - 1%) för denna tidsperiod.


Lite om portföljen inför framtiden och reflektioner kring innehaven under denna 5årsperiod:

• Jag tycker att SHB är ganska rimligt värderat, en fantastisk bank, och de har samtidigt stärkt sin position på nordisk och fr a brittisk bankmarknaden under dessa år. Uppsidan är dock inte så stor i en nära framtid, men det finns möjligheter till fina utdelningar framöver nu när kapitaltäckningskraven verkar blir rimliga från våra statsmakter. SHB var stjärnan i min portfölj for denna period. Och då har vi gått igenom en enorm bank- och finans kris. Imponerande. En av Stockholmsborsens klart lysande stjärnor. 
• Investor är fortfande ganska lågt värderat, har en substansrabatt på ca 30 % och betydande potential i några av de större innehaven i deras portfölj; SEB och ABB verkar t ex inte högt värderade, och Astra tror jag kan gå mindre dåligt än vad många tror de närmaste åren. Men det är framförallt de onoterade delarna som antagligen är undervärderade vilket visades med Gambroaffären med Baxter. Investor kan nog vara ankare i de flestas portfoljer.
• Securitas har varit lite av en valuetrap dessa fem år, men man kan stå inför något av en omvärdering de kommande åren. De håller på att färbättra sin lönsamhet i västvärlden, och fortsätter att använda kassaflödet på kontinuerliga mindre köp av bolag på tillväxtmarknaden och fin utdelning. Riktigt fin marknadsposition på en ganska fragmenterad världsmarknad. Du betalar väldigt lite per försäljningskrona och kan de få upp marginalerna med delar av en procent kommer de att synas direkt i resultaten. Det är ganska fascinerande att Securitas har 300 000 anställda över hela varlden, lika många som schweiziska bamsen Nestle och nästan lika många amerikanska General Electric. 
• Loomis är en defensiv aktie som jag tror har en ganska rimlig värdering för tillfället, men med fina kassaflöden och vissa tillväxtmöjligheter är den intressant. Loomis är ett fint litet stabilt bolag som är en möjlig uppköpskandidat.
• I SCA har gjort mycket av det jag hoppades på när jag tog med den i portföljen; strukturaffär i förpackningar och fortsatt att utveckla hygien. Att sitta på drygt 2 miljoner hektar skog känns tryggt. Men SCA är ganska högt värderad för tillfället, det kommer att ta tid att växa in i denna defensiva konsumentvaruvardering. SCA som bolag går en intressant framtid tillmötes. 
• TeliaSonera är ganska lågt värderad. Tillgangar i öst, men också en hel del politiska problem beroende på de skandaler som rullas upp nu i lander i f d Sovjetunionen. Det finns värden i bolaget men jag undrar hur finska och svenska staten ser på dessa tillgangar. Kommer de all sälja ut dessa?

Substansrabatt/Värdering av onoterat/Investmentbolag

På sistonde har vi sett en intressant debatt om hur Kinnevik värderar sina e-handelsbolag och internetbolag. Många anser att de har tagit upp for höga varden på substansvärdet för dessa företag. Det är möjligt. Men i några andra investmentbolag har jag på sistonde funnit motsatsen.

Traction skriver i sin senaste rapport att de under de senaste kvartalen har handlats med 20 - 25% substansrabatt. Men de anser att att denna antagligen är ännu större eftersom Ankarsum motor (bl a med assistenten för brödbak utköpt av Electrolux) och Nilörngruppen har tagits upp till försiktiga värdering i rapporter. Nu utgör dessa bolag ingen ansenlig del av substansvärdet, men dessa bolags stabila vinster de sista ett till två åren talar antagligen för att dessa skulle kunna ges ett högre värde. Traction har även andra onoterade bolag som är konservativt värderade i balansräkningen. Vi kanske talar om 5 till 10% i ytterligare substansrabatt som helhet. Givit Tractions aktivitet i portföljen, historik och pragmatism att utnyttja sin starka finansiella ställning när tillfällen ges får denna substanrabatt anses som vara ganska väl tilltagen.

Marknaden är skeptisk till Ratos för tillfället och man tvivlar på att dagens portfölj kan generera överavkastning som tidigare. Många tycker ocksa att det är tveksamt att man betalar premium för eget kapital for Ratos. Men då har man kanske inte fullt ut beaktat hur de värderar sina bolag i balansräkningen. GS Hydro har ett bokfört värde på 29 MSEK men omsatter över 1 Miljard det senaste året och bidrog rikligt med vinster; över 60 MSEK de första tre kvartalen i år. Stofa som man just sålt visar liknande diskrepans mellan substansvärdering och omsättning/vinst. Man har tjänat 76 MSEK på tre kvartal i år omsätter mer än en miljard men tas upp till 240 MSEK i det bokförda värdet. Båda bolagen var i stort sett helägda av Ratos innan man sålde Stofa. Motargumentet till detta är att Inwido och Kvarndammen kanske är upptagna till för höga värden. Men bolag som Finnkino och Arcus tas respektive upp till drygt 400 MSEK i bokfört värde, den finska biografkedjan gör en vinst på 68 MSEK på tre kvartal i år och Arcusgruppen omsätter 1,5 Miljarder SEK och kommer att när den nya produktionsanläggningen är fullt igång ge fina vinster (går köpet av Ålborg, Gammel Dansk etc igenom från Pernod Ricard ser det ännu bättre ut)

EQT och Investor Groth Capital kan vara för blygsamt värderat i Investors substans. Att sälja ut bolagen i IGC är ett sätt för Investor att synliggöra dessa värden.

Hur ser ni på denna problematik?

Riskminimerarens värdeportfölj 3-årsutvärdering

Denna portfölj presenterade jag den 6e december 2007 pa Aktiespararnas hemsida. Sedan presenterade jag samma portfölj på det nya PoP (där jag tidigare var aktiv). Portföljen skapades vid en tid då vi bara var i början av ett hejdlöst fall på världens aktiemarknader.
Slutgiltig utvärdering blir Dec 6 2012 - 5 års tidshorisont.

De värdeaktier jag identifierade vid den tidpunkten kan ses nedan. Flera av dessa aktier föll kraftigt under 2008, dock mindre än många andra aktier large Cap-listan. Så här i efterhand hade man således kunnat få dessa aktier till ett mycket billigare pris hösten 2008 och under början av 2009. Men börjar man en portfölj i slutet av en högkonjunktur så gör man. Det jag tycker är intressant är hur snabbt kurserna dök, och hur raskt de har hämtat sig. Mr Market är som bekant nyckfull. TeliaSonera för 60 kr var var mitt femte val av värdeaktie och jag tvekade länge på den. Priset var egentligen lite för högt. Den placeringen verkar att bli ok ändå över en 5års period; det finns dolda tillgångar i bolaget, juridiska implikationer i öst som kan falla ut till bolagets fördel; den höga utdelningen hjälper totalavkastningen och den låga risken gör aktien närmast obligationslik.

I detta inägg kommer jag att ibland jämföra utvecklingen med index. Detta är kanske egentligen lite missvisande. Och kanske inte ens intressant? Jag skulle vilja påstå att risken för de fem bolag jag har valt ut är mycket mindre än för Large Cap listan i genomsnitt. Dessa bolag är stabila och riskminimerande till sin natur. Jag förstår vad SHB, Securitas, SCA och TeliaSonera gör och de har tydliga affärsmodeller. Investor har jag fäljt sedan 2003 då jag köpte mina första aktier i bolaget. De har dock via EQT och Growth capital små andelar i en uppsjö bolag, jag kan inte påstå att jag begriper mig på alla dessa gör. Dock har jag ganska bra på koll på de stora börsnoterade innehaven. Man skulle kunna säga att med utdelning ger dessa bolag fin riskjusterad avkastning över tid.

Startkurser: Idag: Resultat kursutveckling (utan att beakta utdelningar)

Svenska Handelsbanken A 203 Kr idag 213.90 Kr + 5.4%

Securitas B 88,50 Kr idag 76.60 kr - 13.5 % + Loomis (+ 8.5% medräknat utdelningen av Loomis)

Investor B 150,50 Kr idag 141.70 kr - 5.9%

SCA B 116 Kr idag 104.50 kr - 10 %

TeliaSonera 60,25 Kr idag 54.20 Kr - 10 %

Portfölj - 6.8 % + Loomis

Om vi räknar med värdet på Loomis: Loomis handlas i dagarna till 97.25 kr aktien. Vi fick 1 Loomis per 5 Securitas. För varje Securitas aktie skulle vi kunna lägga på en femtedel av Loomis värde. Detta är 19.45 kr. Då blir Securitas kurs 76.60 + 19.45 vilket ger 96.05 . Då har Securitas aktiekurs gått upp ca 8.5 % sedan mitt inköp. Detta innebär att min portfölj totalt är ner - 2.4 % utan att beakta utdelningar.

Totalt är således Riskminimerarens portfölj ner - 2.4 % i kursutveckling givit ovanstånde resonemang för värdet på utdelade Loomis aktier.

Låt oss titta på index. OMX Stockholm 30 är kanske det mest lämpliga jämförelseindexet. Detta var i intervallet 1120 - 1130, i början av December 2007 och är idag ca 1140 . OMX Stockholm 30 har således sett under denna treårsperiod (räknat på OMX 1125) gått upp + 1.3%.

Min portfölj har således tappat 3.7% mot index, utan att beakta utdelningar. Vilket för mina typer av bolag naturligtvis är missvisande. Låt oss titta på utdelningarna:


Utdelning per aktie (inkl extra utdelning) under 2008, 2009 fäljt av 2010:

SHB A 13.50kr + 7kr + 8.00 kr = 28.50 kr/aktie

Securitas 3.10kr/aktie + 2.90 kr plus 3.00 kr + aktier i utdelade Loomis (1 aktie per 5 Securitas)
9.00 kr/aktie över tre år (2,25 + 2.65 kr i utdelning per Loomis aktie)

Investor B 4.75kr/aktie + 4.00 kr plus 4.00 kr = 12.75 kr /aktie

SCA B 4.40kr/aktie + 3.50kr plus 3.70 kr= 11.60 kr/aktie

TeliaSonera 4.00kr/aktie + 1.80 plus 2.25 kr = 8.05 kr /aktie

Dessa utdelningar är med största sannoliket över snittet för utdelningar från Stockholmsbörsens bolag under denna tid. Jag vet dock inte i vilken utsträckning utdelningarna har varit generösare än index, t ex för Large Cap Stockholm, men de är alla stabila utdelningsaktier. Utdelningarna räknas här som kontantutbetalningar utan återinvesteringar. De generar såldes ingen ränta (eller ränta på ränta effekt). Vi antar att utdelningarna används för att förgylla vardagen.

Utdelning i procent på inköpspriset av aktien efter tre år(tre utdelningar erhållna):

SHB A ca 14 % total utdelning i relation till inköpskurs

Securitas B ca 10% + Loomis (vilken har gett 4.90 per aktie extra i utdelningar)

Investor ca 8.5 %

SCA ca 10 %

TeliaSonera ca 13.5%

Genomsnittlig utdelning över 3 år per aktie (räknat på inköpskurs) är alltså 11.2 % (ej inkluderat värdet på Loomis). Givet räntenivån vi har haft de senaste åren får det sägas vara mycket bra. Strax över 3.7 % avkastning vad gäller utdelningar per år (utan att räkna Loomis). Mycket bättre än den så kallade riskfria räntan (som för vissa länder knappast är riskfri.

Min portfölj har således hittills inte riktigt följt index, men med den skillnaden att jag har fått Loomis på köpet och rikliga utdelningar.

Portföljen är alltså ned - 2.4 %, och samtidigt har 11.2 % utdelningar, utan Loomis utdelning, erhållits på dessa aktier som inköptes dec 6 2007. Detta innebär en positiv totalavkastning under denna treårsperiod. Vi hamnar kring på 11.5% total utdelning per aktie inräknar utdelningen från Looms också.

Totalavkastning på mitt sätt där utdelning inte är återinvesterat blir således ca 9.1% postiv avkastning. De ger drygt 3% avkastning per år, vilket ät lågt men inte så dåligt givet ränteläget och den enorma krisen vi har varit igenom.SIX Return Index har haft en totalavkastnig på 11.5% under samma period, vilket ger 3.8% avkastning per år. Det skall också sägas att totalavkastning i detta fall inkluderar återinvestering av utdelningar i portföljaktierna. Det har jag inte gjort i detta exempel. Jag vill att utdelningarna skall synas för sig själv. Väldigt få aktiesparare återinvesterar sin utdelning i de aktier de redan har i sin portfölj. Själv använder jag utdelningar för att finansiera mina sommar-semestrar i Sverige. Någon gång har jag ökat i en fond.

Lite om portföljen införde sista två åren av mätperioden
Det finns fortfarande potential i portföljen:

• Jag tycker att SHB är ganska rimligt värderat, men de har samtidigt stärkt sina position på nordisk bankmarknaden under dessa tre år.Uppsidan är dock inte så stor i en nära framtid, men det finns möjligheter till fina utdelningar framöver om kapitaltäckningskraven blir rimliga från våra europeiska statsmakter.
• Investor är ganska lågt värderat, har hög substansrabatt och betydande potential i några av de större innehaven i deras portfölj. Investor är kanske en av de få köpvärda Large cap aktierna på Stockholmsbörsen för tillfället. SEB, Electrolux och Astra tror jag på de närmaste åren. Men det är framförallt de onoterade delarna som antagligen är undervärderade.
• Securitas kan stå inför något av en omvärdering de kommande åren. De håller på att färbättra sin lönsamhet i USA, och gör kontinuerligt mindre köp av bolag på tillväxtmarknaden. Riktigt fin marknadsposition på en ganska fragmenterad världsmarknad.
• Loomis är en defensiv aktie som jag tror har en ganska rimlig värdering för tillfället, men med fina kassaflöden och vissa tillväxtmöjligheter är den intressant.Loomis är ett fint litet stabilt bolag som är en möjlig uppköpskandidat de kommande två åren.
• I SCA skulle en strukturaffär i förpackningar vara mumma för aktien, något jag inte slutat hoppas på. De andra delarna är då högintressanta. Att sitta på drygt 2 miljoner hektar skog känns tryggt. Och hygienprodukterna går bra över tid.

Rapporter från några av mina större portföljbolag

En del av mina större aktieinnehav har lämnat rapport den senaste tiden, lite skissartat om rapporterna.

Investor - kom med en ganska bra rapport förra veckan. Jag tycker det ser spännande ut för Investor. Deras kärninnehav ser ut vara relativt lågt värderade och att utvecklas i huvudsak i rätt riktning, och har starka balansräkningar. De helägda bolagen är däremot hårt skuldsatta, men har utvecklas väl vad gäller försäljning och vinster. Likaså värderas Private Equity upp i denna rapport. EQT har varit ganska aktiva senaste halvåret, speciellt i Tyskland, det håller antagligen på att ljusna lite i deras verksamhet.

Getinge - Det här är en udda fågel och relativt nytt bolag i min portfölj. Balansräkningen är inte stark. Immateriella tillgångar (goodwill och liknande), vilket har kommit till genom all förvärv, står för hela 55% av tillgångarna i balansräkningen. De långa skulderna är drygt 50% större än det egna kapitalet. Men däremot tror jag att VDn Johan Malmquist är bland de duktigaste på Stockholmsbörsen och frågan är om man kan ha en bättre huvudägare och styrelseordförade än Carl Bennet. Dessutom växer bolaget organiskt och via kloka förvärv, och är mycket lönsamt i en väldigt intressant bransch för framtiden. Jag tror att Ekholm i Investor närmast dräglar över Getinge. Det passar klockrent i hans nya inriktning på Investor. Rapporten är mycket bra, som väntat, både försäljning och vinst ökar kring 20% (vinst t o m något mer), kassaflödet är starkt och utdelningen ökades också.

Midway Holding - en svagare rapport än väntat. Årets result blev - 5 MKr, det är stor skillnad det mot + 273 miljoner för 2006. Men för Q4 blev det en liten vinst. Dock knapphändig information igen, speciellt om kapitalförvaltningen, det tredje benet. Utdelningen 1 kr/aktie är naturlitvis lågt och en besvikelse, men helt riktigt givit det svaga årsresultatet. 2006 och 2007 delade Midway ut 5 kr/aktie, 2009 2 kr/aktie och nu en krona - men högre än 2002, då blev det bara 75 öre/aktie. Men samtidigt har industriverksamheten börjat vända efter ett tufft år, enligt rapporten, och handelsbolagen gjorde ok ifrån sig även om minskad omsättning. Bra första kvartal för 09 av kapitalförvaltningen i tuff miljö. Två förvärv av nya bolag mitt i krisen. Bra. Sista kvartalet visar tecken på ljusning i speciellt industridelen. Fortfarande oerhört stark balansräkning. Låg goodwill/immatriella anläggningstillgångar och konservativa värden på tillgångar. Stora möjligheter till förvärv.

H&M - Kanonrapport. Vilka siffror. Nästan 8 miljarder SEK i vinst för ett kvartal (innan skatt). Över 66% i bruttomarginal och 28% i rörelsemarginal. Utdelningshöjningen dock lägre än väntat, från 15.50 till 16 kr. Jag trodde den skulle höjas mer. Men vilket bolag detta är.

Astra Zeneca - Försäljningen ökade och kom in något högre än förvänatat. Rörelseresultatet blev dock ganska mycket lägre än förväntat, men ändå drygt 2.16 milarder USD före skatt vilket är väsentligt högre än vad t ex HM klarar med på ett kvartal. Tydligen är det högre kostnader för bl a marknadsföring i utvecklinsgländer som Kina som ligger bakom de svaga siffrorna, men det kan långsiktigt vara en klok investering. AZ planerar återigen att börja återköpa aktier under 2010 för ca 1 miljard dollar. Utdelningen för helåret blir ca 2.30 USD, vilket är ökning med 12%. Höjd utdelning och återköp positivt för aktieägare trots allt. Samtidigt sparprogram med en ordentlig minskning av tjänster under en femårsperiod, vilket säkert klingar falskt för anställda med återköp och höjd utdelning. Astra, likt Ericsson, skär i kostnader.

SCA -  inkom med en stark Q 4 rapport, med ett resultat före skatt på 2.3 miljarder exklusive engångsposter. Men från de skall dras 632 miljoner i omstruktureringskostnader. Resultat per aktie blev 1.72 kr/aktie och utdelningen höjdes med 20 åre till 3.70kr. Rörelsemarginalen för personliga hygienpodukter blev goda 14.1% och för mjukpapper blev den nästan 10%. Skogsindustriprodukter visar också fina marginaler, medan förpackningar dock fortfarande är ett sorgebarn som drar ner företagets lönsamhet - och dessutom kostar i investeringar och omstruktureringskostnader. Ser fram emot årsredovisningen. SCA passar sig inte riktigt för att läsa kvartalsrapporter, även om naturligt viss information finns om helåret i början av bokslutsrapporten.

Öresund - Substansvärdet ökade 2009 med hela 80.6% per aktie, vilket innebär 73 kr/aktie! Utdelningen sänks dock från 8 kr till 6 kr, kassaflödet påverkas av minskade utdelningar i en del portföljbolag. Största köp under året Intrum Justitia, största försäljning Electrolux. Husbankerna HQ och Avanza står nu för 25% av substansvärdet tillsammans. Fastighetsbolagen Fabege och Klövern för 14 - 15 %. Det innebär att bank och fastigheter står för ca 40% av portföljen. Och till det Skistar som delvis är ett fastighetsbolag. Kommer att komma tillbaka till Öresund då årsredovisningen kommer. Inga större förändringar i portföljen under Q4.

Desstom kommer uppgifter att Renault är redo att lämna Volvo. Man kommer att tänka på ett visst konvertibellån hos Industrivärden...

Ericsson - ett företag utsatt för hård konkurrens, prisvärd aktie?

I januari 2008 startade jag en tråd på nya PoP om Ericsson, som jag då tyckte vad fundamentalt för lågt värderad. Och där ledning och bolag var ratat. Det följande är inspirerat av detta grundinlägg och tråd på PoP:

http://www.pratompengar.se/viewtopic.php?t=200&start=0&postdays=0&postorder=asc&highlight=

Jag gick tillbaka och tittade på min analys och mina uppföljande inlägg på PoP och vidareutvecklade, modiefierade denna på ganska många olika punkter. Bland annat var jag fel ute för 2 år sedan vad gäller SonyEricsson. Jag såg då SonyEricsson som ett guldägg, men de är nu riktigt illa ute. Dock har faktiskt Ericssons aktie sedan Jan 2008 gått något bättre än index. Detta eftersom aktien sjönk som en sten redan under senare delen av 2007. När jag rekommenderade aktien i Januari 2008 fanns det därför värden i aktien i förhållande till priset.

På senare tid har det haglat sälj rekar för Ericsson. Jag ser dock ett starkt argument till att Ericsson är potentiellt undervärderat idag - balansräkningen. Endast ca 40 av 270 miljarder i tillgångar är goodwill och immateriella tillgångar. Inte mycket luft där endast ca 15% Vidare är de kortsiktiga placeringarna och kassan väsentligt större än de långsiktiga skulderna skulderna. (80 miljarder mot 47). Kundfodringar och övriga kortsiktiga fordingar är lika stora som de kortsiktiga skulderna ca 80 miljarder. Det finns också finansiella tillgångar i andelar i Sony Ericsson etc för flera miljarder. Räntebärande skulder är således ca 47miljarder och nettokassan är ca 33 miljarder.

Ericsson är ett av de mest genomanalyserade på börsen. Ett flertal analytiker följer nästan enbart Ericsson. Men det viktigaste argumentet mot att äga aktier i teknikföretag som Ericsson är att man skall undvika att placera sina pengar i bolag som man inte begriper sig på. Buffet och Munger har blivit rika på att inte äga denna typ av aktier. Och hur många kan säga, som inte är Civilingenjörer i elektroteknik eller datateknik, att det begriper vad de är Ericsson, Cisco, Intel etc egentligen gör. Detta är mycket svårförståelig materia, åtminstonde för mig. Och paradigmskiften inträffar - hela tiden - och då kan Ericsson komma helt fel. SonyEricsson har t ex delvis missat ett paradigm som Apple skapade för mobiltelefoner. Mobilt internet är ockås lika ett omfattande teknikskifte - paradigmskifte - som kommer att få mycket långtgående konsekvenser för företagen i denna hightech bransch. Kinesiska Huawei leder mobilt internet revolutionen.
Läser man på Ericsson historia så slås man av att Ericsson har hamnat i kris många gånger under 1900-talet. Och alltid klarat sig. . Detta beroende på långsiktiga ägare under större delen av denna tid (Investor och Industrivärden). Det har också haft perioder av sanslös framgång. Två kriser på mindre än 10 år inte bra.

Är denna slogan sann idag i slutet på 2009?

Här är Ericsson i bullet points:

• Den fundamentala värderingen är ca 1.5 ggr egna kapitalet. P/e strax under 30 (SonyEricsson gör förlust, vilket påverkat Eet). P/S ca 1. Stark soliditet 52 %. Räntabiliteten 8 - 9 ggr, som ett skogsbolag. 11- 12 % i rörelsemarginal. Minskad omsättning senaste kvartalen. Detta ser inte så billigt ut, men heller inte dyrt. Ericssons vinster för tillfället är mycket nedtryckta, man tar stora omstruktureringskostnader och SonyEricsson blöder. Det kan dock vara så att systems kommer kunna ha något högre marginaler i framtiden. Huawei och ZTE, de nya duktiga konkurrenterna till Ericsson använder inte längre bara pris som konkurrensmedel på samma sätt längre. De gör att vi håller kanske på att få ett nytt stabilt oligopol igen - men med nya spelare. Och då kan de nya mer slimmade Ericsson redovisa bra mycket högre vinster än dessa.

• SonyEricsson går riktigt dåligt men har ändå ett hyffsat varumärke. Men de har en krympande del av världsmarknaden för mobiltelefoner men visar röda siffror. Sony är ett ledande konsumentelektronikföretag, men har problem. När mobiler nu blir allt mer lika en minidatorer bör Sony ha vissa fördelar. Detta via i kunskaper från Vaio, Playstation etc. Men SonyEricsson har ruggiga konkurrenter i Samsung, LG, Apple och RIM - Google phone?. Men SonyEricsson skulle kunna verka i högmarginalsegmentet med framgång?

• Systemsidan för Ericsson är fortfarande marknadsledande. Och som är världsledande i sin bransch, om än med Huawei och ZTE i hälarna. NokiaSiemens och AlcatelLucent är också spelare att räkna med.  Mycket höga inträdesbarriärer i denna bransch. De är bara kineserna som har brutit sig in på denna marknad, och de har haft statsstöd. Dessutom är Cisco och Juniper Networks  på Ericssons marknad och konkurrenter i och med det teknikskifte som skett.

• Infrastrukturbolag som Ericsson har generellt en spännande framtid. Detta av demografiska faktorer. Många operatörer går väldigt bra även i lågkonjunktur och är stabila. Och de behöver uppdatera sina nät kontinuerligt. Framförallt uppgraderas nät i den mindre utvecklade delen av världen. Indiska operatörer är kanske inte så sugna på att låta kinesiska bolag skapa deras infrastruktur. Den politiska dimensionen finns också där.

• Många av Ericssons konkurrenter är ganska veka eller har gått i konkurs. Kineserna är på frammarsch. Huawei som säljer utrustning till 100 länder, satsar mycket på R&D och hade en tillväxt på 46% 2008. ZTE har 62000 anställda i världen, en stor del inom R&D och säljer telekomutrustning till ca 140 länder. Huawei och ZTE är antagligen Ericssons huvudkonkurrent för tillfället - åtmisntonde på sikt. Dessutom Cisco och Juniper Networks. NokiaSiemens är ok men inte mer. Alcatel-Lucent och Qualcomm har haft problem. Motorola har nästan kursat och Notel gick konkurs. Ericsson köpte verksamhet av Nortels konkursbo vilket stärkte bolaget i Nordamerika och även gav viuss teknik som inte satsat på. Se följande utmärkta analys av Carlbom från VA: http://www.va.se/nyheter/2009/12/30/ericsson-hart-pressat-av-teknikskifte/

•  Professional service växer snabbt inom Ericsson, fortfarande. Likaså äkar multimedia något. Här finns potential.

• Ericsson skulle kunna tvingas att renodla, göra sig av med Sony Ericsson. Men två starka ägare motsäger detta? Speciellt Industrivärden? Men med Ericssons soliditet och kassa kan man om man vill prioritera att dela ut mycket pengar. Urstark balansräkning. Utan SonyEricsson mer fokuserad och bättre? IBM sålde av sin persondatordel. Till kineser. Utdelningen förra året blev låga 1.85kr/aktie. Det blir knappt 3% till dagens kurs. Ericsson skulle säkert kunna dela ut 2.50kr/aktie - Industrivärden vill säkert detta. Det skulle ge närmare 4% i direktavkastning.

• Telekominvesteringar har sina egna vågor  - ryckiga ibland - och verkar inte i allmänhet följa den allmänna konjunkturen direkt. Men denna kris har påverkat Ericsson också. Networks har tappat lite men speciellt är det SonyEricssons mobiler som blöder. Ericsson har de senaste två åren tagit stora omstruktureringskostnader. På sikt blir det bra, vidare kostar SonyEricsson miljardbelopp för tillfället.

•  Ericsson är inte beroende av en viss marknad. Säljer över hela världen och producerar över hela världen. I Kina räknas Ericsson nästan som ett kinesiskt bolag. USA, Kina och Indien största marknader  - tillsammans 26% av Ericssons försäljning. Ericsson har varit globalt länge, tänk att de sålde utrustning till Mexico redan på 1890-talet.

• Sverige är ett av de länder som satstar mest i världen på forskning och utveckling i förhållande till BNP. Ericsson har haft och kommer att ha mycket glädje av detta.

• Ledningen och styrelsen har ganska mycket Ericssonaktier. Mer än snittet i andra Investor och Industrivärdenbolag. Detta ar värt att beakta. Skall bli intressant att följa om den nya VD'n gör som Svanberg - köper mycket aktier.

• Värdeförvaltare som Sparinvest, köpte in sig för drygt ett och halvt år sedan, och investmentbolag som Öresund har köpt in sig det senaste redovisade kvartalet 09. Hagströmer & Qviberg har såvitt jag vet inte ägt en större post Ericsson på en lång, lång tid - strax efter mitten av 90-talet senast?

• Ericsson skulle faktiskt också kunna bli uppköpt av t ex Cisco systems. Det skulle naturligtvis vara en trigger för aktien. Att det blir fler strukturaffärer i branschen står klart. Ericsson var te x länge intresserat av att förvärva Juniper Networks. Vi kaommer med stor sannolikhet att få se mer av samgåenden av typen Nokia-Siemens och Alcatel-Lucent. Det är dock inte vad jag skulle vilja se, det tar många år att få två företagskulturer att dra åt samma håll. 

På PoP skrev jag i januari 2008

Aktien är därför långsiktigt intressant. De kan dock ta lång tid innan aktimarknaden omvärderar Ericsson, så man skall inte förvänta sig några snabba klipp. Men säg om fem år, 2013 i Januari, då tror jag att Ericsson värderas på ett annat sätt givit att de har kunnat lösa huvuddelen av problemen som de kortsiktigt möter just nu. Men det finns naturligtvis ett riskmoment att de inte lyckas att klara av dessa problem. Och det är det man får betalt för som aktieägare. Att ta den risken.

Problemet med kassaflödet är kanske över. Istället har de fått ett blödande, krympande SonyEricsson i knäet. Men framförallt är konkurrensen allt hårdare; nya Huawei med mobilt bredband, gamla nya starka aktörer som Cisco - dessutom Apple och Google i närheten av att bli konkurrenter.

Under början av 2009 sålde jag mitt innehav i Ericsson för att delfinansiera mitt dubblande av aktier i Industrivärden. På så sätt kom jag över Ericsson med rabatt. Det var så här i efterhand helt riktigt, även om det kostade i courtage. Eftersom Industrivärden blev ett av mina tyngre innehav, och Investor är ett betydligt innehav för mig känns det onödigt att direktäga Ericsson. Men jag skulle hellre öka i Investor idag än att köpa Ericsson. I Investor får jag många lågt värderade aktier, ur olika perspektiv och av olika skäl; Astra, Ericsson, ABB och SEB. Astra har starka kassaflöden och delar ut väl, Ericsson och ABB har nettokassa och SEB är en väl kapitaliserad bank som kommer att behöva ta stora (?) kreditförluster 2010 och 11 - men sedan ser det bättre ut. Dessutom onoterat och EQT på köpet p g a ganska stor substansrabatt. Dock får man bara 8% Ericsson för tillfället. Köper man Indutsrivärden som också är en möjlighet, får man idag ca 11% Ericsson.    

Riskminimeraren värdeportfölj 2-årsutvärdering

Denna portfölj presenterade jag den 6e december 2007 pa Aktiespararnas hemsida. (Sedan presenterade jag samma portfölj på det nya PoP där jag tidigare var aktiv). Portföljen skapades vid en tid då vi bara var i början av ett hejdlöst fall på världens aktiemarknader.

Första avstämmning blir nu 12 Dec 2009; eftersom jag har varit bortrest dagarna kring 6 Dec.

Slutgiltig utvärdering blir Dec 6 2012 - 5 års tidshorisont.

De värdeaktier jag identifierade vid den tidpunkten kan ses nedan. Flera av dessa aktier föll kraftigt under 2008, men har nu återhämtat det mesta av raset. Så här i efterhand hade man således kunnat få dessa aktier till ett mycket billigare pris hösten 2008 och under februari och mars 2009. Det jag tycker är intressant är hur snabbt kurserna dök, och hur raskt de har hämtat sig. Mr Market är som bekant nyckfull. TeliaSonera för 60 kr var i backspegeln inte så prisvärt, och det var mitt femte val av värdeaktie. Dock tror jag att den placeringen kommer att bli ok ändå; det finns stora dolda tillgångar i bolaget, som bara delvis är inprisade av marknaden i nuläget.


Startkurser:                                                          Idag:                                    Resultat kursutveckling

Svenska Handelsbanken A 203 Kr                      200,50 Kr                                         - 1.23%

Securitas B 88,50 Kr                                           70.00 kr + Loomis                            - 21.9% + Loomis

Investor B 150, 50 Kr                                         131.10 kr                                          - 13.6%

SCA B   116 Kr                                                    96.45 kr                                            - 16.9%

TeliaSonera 60,25 Kr                                           51.30 kr                                            - 14.9%

Portfölj - 13.7 % + Loomis

Om vi räknar med värdet på Loomis: Loomis handlas i dagarna till 82 kr aktien. Vi fick 1 Loomis per 5 Securitas. För varje Securitas aktie skulle vi kunna lägga på en femtedel av Loomis värde. Detta är 16.40 kr. Då blir Securitas kurs 86.40. Då har Securitas aktiekurs gått ner ca 2.4% sedan mitt inköp. Detta innebär att min portfölj är ner 9.8%.

Totalt är således Riskminimerarens portfölj ner - 9.8% i kursutveckling givit ovanstånde resonemang för värdet på utdelade Loomis aktier.

Låt oss titta på index. OMX Stockholm 30 är kanske det mest lämpliga jämförelseindexet. Detta var runt 1100 i början av December 2007 och är idag ca 950. OMX Stockholm 30 har således sett en nedgång på ca - 14% under denna tvåårsperiod.

Min portfölj har således hittills följt index, men med den skillnaden att jag har fått Loomis på köpet. Det är det som skiljer mig från index. Med Loomis har värdet på min portfölj gått ca 4 % bättre än OMX 30 index i reella tal.

Finns det någon läsare som tycker att ett annat index är ett bättre jämförelseindex. Vilket i så fall? Hur hittar jag data för detta?

För värdeinvesterare är dock utdelningar synnerligen relevanta att räkna in. Låt oss beakta dessa.

Utdelning per aktie (inkl extra utdelning) under 2008 följt av 2009:

SHB A 13.50 kr +  7kr = 20.50 kr/aktie
Securitas 3.10 kr + 2.90 = 6 kr/aktie + aktier i utdelade Loomis (1 aktie per 5 Securitas)
Investor B 4.75 kr+ 4 kr = 8.75 kr /aktie
SCA B 4.40 kr + 3.50 = 7.90 kr/aktie
TeliaSonera 4.00 kr + 1.80  = 5.80 kr /aktie

Dessa utdelningar är med största sannoliket över snittet för utdelningar från Stockholmsbörsens bolag under denna tid.Jag vet dock inte i vilken utsträckning utdelningarna har varit generösare än index, t ex för Large Cap Stockholm, men SHB och TeliaSonera har delat ut rikligt. Tyvärr har jag ej hittat ett jämförelseindex att jämföra med.Finns det någon läsare som har något sådant?

Utdelning i procent av inköpspris av aktien (två utdelningar erhållna):
SHB A ca 10% utdelning

Securitas 6.8% + Loomis

Investor 5.8%

SCA 6.8%

TeliaSonera 9.6%

Genomsnittlig utdelning över 2 år per aktie är alltså 7.8% (ej inkluderat värdet på Loomis). Givet räntenivån vi har haft den senare tiden får det sägas vara mycket bra. Strax under 4% avkastning vad gäller utdelningar per år (utan att räkna Loomis).

Portföljen är alltså ned - 9.8%, och samtidigt har 7.8% utdelningar erhållits på dessa aktier som inköptes dec 6 2007. Detta innebär tyvärr fortfarande negativ totalavkastning under denna tvåårsperiod. Men vi börjar att närma oss en positiv totalavkastning. Det skall också sägas att totalavkastning oftast inkluderar återinvestering av utdelningar i portföljaktierna. Det har jag inte gjort i detta exempel. Jag vill att utdelningarna skall synas för sig själv. Väldigt få aktiesparare återinvesterar sin utdelning i de aktier de redan har i sin portfölj. Själv ökar jag ofta i en fond eller köper någon eller några nya aktier.  

Det finns fortfarande stor potential i portföljen. Jag tycker att SHB är ganska rimligt värderat, men de har samtidigt stärkt sina position på nordisk bankmarknaden under denna kris. Investor och SCA är lågt värderade, den först nämda har hög substansrabatt och betydande potential i flera av de större innehaven i deras portfölj. Securitas och TeliaSonera är båda defensiva aktier som jag tror har en ganska blygsam värdering för tillfället, och speciellt Securitas kan stå inför något av en omvärdering de kommande åren.