Om Heba - lika riskminimerande som Lundbergs Hufvudstaden

Det har har varit extremt mycket på jobbet så jag har tyvärr inte haft tid att skriva så mycket på bloggen hittills i år. Men som några av er kanske har sett så är jag aktiv på twitter under namnet riskminimeraren sedan en tid tillbaka (det är ungefär vad jag har tid med:160 tecken!). Så någon längre analys av fastighetsbolaget Heba blir det inte; men hoppas ändå intressant. 

Först tre matnyttiga länkar som skapade intresse för detta bolag hos en riskminimerare: 

1) Simon Blechers analys från Januari 2006 i Affärsvärlden " En dinosaurie för pensionen"

2) Näringslivsnörden om Heba - fastighetsbolaget (27 Jan 2015)

3) Trader 3000's analys på Tradevenue (11 Juni 2015)

Det som talar för Heba:

a) Mycket riskminimerande. Heba har hög soliditet ca 54%, mycket låg skuldsättningsgrad för att vara ett fastighetsbolag, en ränteteckningsgrad kring 3.3 - 3.5  och 100% uthyrda bostadsfastigheter i Storstockholm.

b) Efterfrågan på bostäder och lägenheter i Storstockholm är enorm. Och kommer så att vara de kommande decennierna enligt vad vi vet i dag - och central mark är en knapp resurs. Om man redan äger mark och bostäder här fungerar det som en inträdesbarriär. Dessutom sitter ett bostadsfastighetsbolag som Heba på guld om marknaden skulle avregleras och marknadshyror skulle införas; Nationalekonomen Assar Lindbeck skrev i sin biografi att den svenska bostadspolitiken, som hans socialdemokrati införde gradvis under 1900-talet, är det näst mest dåliga man kan göra mot en stad efter att bomba den! Svartmarknaden i t ex Stockholm är knappast önskvärd.

c) Enligt en riktigt bra serie artiklar i SVD Näringsliv "Fem myter om de svenska bospriserna" framkommer att priserna per kvm i snitt i Storstockholm per kvm nu ser ut som följer (i jämförelse med Malmö, källa SVD Näringsliv):

Enligt senaste Heba rapport (Q315) värderas deras bostadsbestånd till drygt 27000 per kvadratmeter. Det är vad snittkvadratmetern är värd i Malmö som vi ser ovan. Men endast hälften av snittpriset per kvm i Storstockholm. Efter att ha tittat på Hebas bestånd i rapporter anser jag att det nog t o m är bättre än snittet för Storstockholm. Så här finns värden. 

d) JP Morgan hade tidigare drygt 16% av kapitalet (2014 årsred.) och var enda stor ägare förutom  grundarfamiljerna (och till vis del Länsförsäkringar). Men under 2015 har familjen Edlund genom Carlbergssjön ökat sitt innehav kraftigt och har nu över 20% av kapitalet i bolaget.  Fastighetsnytt hade tidigare visat på att de köper in sig i bolaget.  Och att de har blivit största ägare.  Bolaget har varit extremt konservativt. Nya ägare kanske vill frigöra dessa? Heba kontrollerar dock alltjämt av ättlingar till bolagets grundare, som sammanlagt kontrollerar 36,6 procent av kapitalet och, ännu viktigare, 59 procent av rösterna. Dock tror jag Carlbergssjön kan skapa en dialog hur man kan fortsätta att vara ett riskminimerarende bolag men kanske få ännu lite bättre avkastning. Heba har faktiskt skrivit upp värdet på sitt fastighetsbestånd från ca 19700kr/kvm 2011 till 27300kr/kvm 2015. Det är en ordentlig uppvärdering. Men ändå konservativt. Och man kan faktiskt börja sälja av dyra äldre fastigheter för att finansiera nya. Detta är ett exempel. 


Det som talar emot Heba: 

• Om räntorna stannar låga - blir the new normal - då är Heba alltför försiktigt och har för lite hävstång i lån. 
• Kassaflödet är lågt giver aktiens kurs
• Direktavkastningen mycket låg och utdelningsandelen likaså. 
• Driftsnettot är lågt givet aktiekursen.
• ROE är normalt mycket lågt pga låg hävstång
• Avkastningen på fastigheterna kommer inte från driften, utan från gradvis uppvärdering av dess substansvärde samt från försäljning av fastigheter. Priset för fastighetsförvaltningens vinster är därför höga - värdena ligger i de befintliga fastigheterna och dess lägen. 
• Väldigt fokuserad verksamhet mot Storstockholm och bostäder. Ingen riskspridning. 

Riskminimeraren har en position i Heba sedan i höstas. 

Vad tror ni om Heba? Är det för riskminimerande och försiktigt? Lika tråkigt som att se målarfärg torka? 

Om Investor: låg substansrabatt - men ändå intressant

Jag har sedan sommaren 2003 alltid ägt Investor, ibland ett för mig stort innehav - ibland ett mindre. Men när jag läste igenom bokslutet i dagarna, och Johan Forssells VD ord, så slog det mig att bolaget ser riktigt intressant ut - ibland missar man effekten av små gradvisa förändringar. Dessutom har värderingen för flera betydande innehav kommit ner. Tyvärr är substansrabatten dock historiskt låg.

Men den utmärkta och alltid läsvärda medbloggaren Gottodix tycker Investor till 14% substansrabatt närmast är lite överskattat.  Men bloggen påpekar dock att bolaget ger riskspridning till ett lågt pris - men dock inte överavkastning. De har dock en position på Molekylär ekonomi.  

Spartacus invest är lite mer positiv efter bokslutet. Och tycker att visst har substansrabatten minskat men bolaget har över tid gått bra. På 10 år har man fått 200% totalavkastning, dubbelt så bra som Avanza Zero och bättre än bra Sverigefonder, enligt den kloke Spartacus.

Men hur ser en riskminimerare pa Investor?

SEB ser inte dyr ut, kanske P/e 10 för 2016, med drygt 6% utdelning till dagens kurs (förutsett inga nya statliga regleringar av banksektorn). Guldägget Atlas Copco har nästan halverats i kurs sedan April 2015 och Q4 rapporten var ok - givet hur världen ser ut. Det blir ca 3.5 % utdelning till dagens kurs. ABB har också kommit ner i pris och där kommer det nog att hända en hel del med struktur och affärsområden som t ex Power Grid. Och robotisering och automation är framtidsbranscher. Dessutom blir det nästan 4% utdelning.  Dessa tre bolag står för ca 40% av tillgångar (se nedan)

Jag är inget vidare när det gäller att analysera läkemedelsbolag. Men Astra har nästan dubblats i kurs på några år. Och så vitt jag begriper är detta beroende på att bolaget nu har en bra pipeline och det ser ljusare ut än på länge (Dessutom lade ju Pfizer 2014 ett bud på bolaget som är högre än dagens kurs). Detta utan att bolaget direkt verkar vara dyrt givet vad de kommer att tjäna om några år - hur säkra dessa kommande inkomster är kan jag inte avgöra -  och man får ganska bra utdelning under tiden drygt 4%. Sobi är på väg att lyckas och är antagligen lågt värderat, här saknar jag dock igen kompens att avgöra detta - får lita till andras analyser. En del tror på försäljning; jag tror istället Investor har visioner om ett nytt växande läkemedelsbolag som man denna gång inte skall fusionera sönder och tappa ett decennium av momentum med. Och helägda Mölnlycke, som ser jättebra ut och är marknadsledande i Europa, verkar närmast undervärderat som tillgång (nedan). När investor köpte 34% av bolaget 2010 av Morgan Stanley (och blev 96%-ig ägare) gjorde de det till ett värde av hela bolaget till ca 30 Miljarder. Det är betydligt mer än de 20 Miljarder som finns som tillgång i bokslutet - och bolaget har ju utvecklats sedan dess (men skuldsatt 2.3 ggr ebitda). Konkurrenter som Smith & Nephew och IVF Hartmann värdras till P/e mellan 25 - 20 och drygt 3 grr försäljningen. Mölnlycke har en omsättning på ca 12.6 Miljarder SEK 2015. Det indikerar att det skulle kunna vara värt upp mot ca 40 Miljarder. I så fall skulle det vara lika tungt som ett SEB, ett ABB eller Atlas som tillgång.

Tillsammans står dessa hälsovårdsbolag för drygt 20% av tillgångarna. Räknar vi Permobil, Aleris och BraunAbility till något sorts hälsavård/demografikluster tas dessa upp till 25% av Innestors substans. Patricia Industries har helt klart haft demografi och en åldrande befolking som tema för sina investeringar. Det är Ekholms "baby" (menat som en vits i demografi-kontexten) och jag tycker att detta ser långsiktigt mycket intressant ut.

De andelar av EQT fonderna som Investor äger är värda ca 13 - 14 Miljarder (5% av substansen). Och de verkar ha gått bra. Men jag är skeptisk till denna investeringsform på lång sikt; dyr förvaltning, höga bonsusar, mer konkurrens i branschen - och räknesnurror och Jerseyregistrering för att aktivt undvika skatt gillar jag inte. Det är närmast orättvis konkurrens också eftersom andra aktörer måste beskatta vinsten (om de inte är MNC's och kan köra med transfer pricing). Men EQT verkar faktiskt, enligt intervju Med Conni Jonsson, vara på väg att lokalisera sig i Sverige som första riskkapitalbolag och betala skatt i Sverige (bortsett från Ratos).

Den resterade noterade aktieportföljen är värd ca 22% av substansen. Ericsson, Wärtsliä, E-lux, OMX-Nasdaq, SAAB och Husqvarna. Ericsson verkar ha det svårt. Lundberg är nog inte intresserad och jag undrar hur Investor tänker? Huawei är mycket tuff konkurrent som satsar mycket mer på R&D. Skulle INdV/Investor acceptera ett bud från Cisco? Vad som tidigare var ett stort kärninnehav är nu bara 5% av Investor eftersom bolaget inte växer - varken vinster eller försäljning. Wärtsliä är ett intressant kvalitetsinnehav som man nyligen byggt upp en ganska stor position i. Ser dock ganska högt värderat ut. E-lux och Husqvarna har kvaliteter och är båda långsiktigt intressanta bolag, även om Elux likt Ericsson verkar få kinesisk konkurrens i Haier (som köpte GE's verksamhet istället för Elux) Slutligen ser SAAB bättre ut än på länge - och med stor och växande orderbok. 

Operatören 3 ger fina kassaflöden, och bland finansiella investeringar - som står för 5% av substans - sticker det asiatiska bolaget NS Focus ut med ett värde på drygt 4.3 Miljarder SEK (bara någon miljard mindre än Husqvarna i värde som tillgång).

Jag har varit mycket imponerad av Investors omvandling under Ekholm. Innan honom var det i stort sett bara ett maktbolag - och när Barnevik styrde skulle allt bli stort genom fusioner typ ABB/AstraZeneca. Johan Forssell verkar fortsätta på Ekholms kurs, vilket verkar lovande. Och det är roligt att Ekholm fortsätter att jobba med Patricia Industries. Under den turbulenta perioden i början av 2016 har jag använt delar av min kassa till att öka i några av mina långsiktiga kvalitetsinnehav. Ett av dem är Investor. Hur ser ni på Investor?