Om att äga aktier långsiktigt - eller t o m för alltid?

Hittade mina gamla föreläsningsanteckningar från när jag läste nationalekonomi i början av 1990-talet. Bland materialet låg en tabell över Svenska storföretag 1990 (Källa: Sveriges största företag 1991/1992). Till vänster i tabellen nedan bolagens namn, i mitten deras årsomsättning 1990 i Miljarder svenska kronor och till höger andelen anställda utanför Sverige (i procent). Listan innehåller en del överraskningar för mig. Minnet är kort.

Bolag	Oms mdr kr	% utlandsanstallda
Volvo	83	30
Electrolux	82	82
Stora Kopparberg	62	68
Kooperativa forbundet	58	-
ABB (Sv)	48	30
Ericsson	46	60
ICA	41	-
Skanska	37	13
Procordia	32	35
Axel Johnson AB	32	-
SAS	32	73
Televerket	31	-
SCA	31	65
SAAB-Scania	31	30

Veckans Affärer har föredömligt sammanställt Sveriges 500 största företag (också baserat på omsättning) 2016 i denna artikel. Jag har tagit mig friheten att göra ett screenshot på de största 10 bolagen från den listan för att kunna jämföra med listan ovan för 1990.

Som ni ser är det ganska stor skillnad på dessa tabeller. Världen förändras. Men inte i allt. Volvo har kvar sin position i toppen; detta till trots att Volvo Cars var en del av "Stor Volvo" fram till 1999 när Ford köpte ut dem. Volvo Cars är nu femma på listan på egna meriter. SCA och Skanska finns på liknade plats i tabellerna. Men notera hur mycket omsättningen har ökat i nominella tal (alltså inte inflationsjusterat): SCA från 31 miljarder 1990 till 115 Mdr 2016. Volvo från 83 Mdr till 317 Mdr. Ett bolag med problem idag som Ericsson, har faktiskt ökat sin omsättning från knappt 50 Mdr till ca 250 Mdr. De har alltså femdubblat sin omsättning på drygt 25 år. Ganska imponerande. Tyvärr har vinsterna inte hängt med ibland...som just nu...

Det är också intressant att se ovan hur relativt få av bolagen som var fullt ut internationaliserade på listan från 1990. Men det är ett annat inlägg.

Men vad har nu detta att göra med långsiktigt aktieägande? Det är ingen direkt hemlighet att jag är en stor fan av Warren Buffett och Charlie Munger. De har alltmer koncentrerat sig på wonderful companies inköpta till fair prices. Att hitta bolag som de kan äga forever. Exempel är t ex Heinz och Coca-Cola. Och om man ser Berkshires utveckling så är det tydligt att det är bra att vara långsiktig. Men forever?  Ibland sker paradigmskiften, teknikskiften och nya duktiga konkurrenter kommer till med nya affärsmodeller i branscher man äger bolag i. Ibland kanske också i branscher som man inte ens tänkte skulle bli påverkade i så stor utsträckning av t ex digitaliseringen. Även om B&M har för alltid som sitt ideal i sin längd på sina investeringar i stora kvalitetsbolag - så har de faktiskt lämnat branscher och bolag som är utsatta för dessa omfattande förändringar. De gjorde en av sina största investeringar utanför Nordamerika i brittiska Tesco. Men lämnade dem helt några år senare. De gick in i Walmart stort 2005. Men lämnade dem nu drygt 10 år senare. Retail har blivit en tuffare bransch. De gamla oligopolisterna som Tesco och Wal-Mart, dessutom marknadsledare inom dessa oligopol, är nu utsatta för ny konkurrens från bolag som e-handelstjärnan Amazon. Men också privatägda bolag, med delvis nya affärsmodeller, som konkurrerar med pris som Aldi och Lidl i Tescos fall.

Slutsatsen av detta. Om inte ens långriktighetens banerförare som Berkshire Hathaway hittar bolag att äga för alltid. Är det en bra premiss för investeringar? 

Om vi tittar på Berkshire Hathaways brev till sina aktieägare för 1990 och ser vilka som var deras största innehav så var det dessa:

Geico är nu helägt. Men Freddie Mac och Capital Cities/ABC finns inte i Berkshires börsnoterade portfölj idag. Washington Post (då Graham Holdings eftersom Jeff Bezos köpte tidningen Washington Post 2013) såldes 2014 efter att ha funnits i över 40 år Berkshires portfölj, det är inte forever - men det är långsiktigt! Coca-Cola och banken Wells Fargo ligger dock kvar som stora centrala innehav idag.

Jag tror att man skall vara långsiktig. Om man hittar bra bolag skall man ligga kvar. Men ibland förändras spelplanen. Och kan man behöva tänka över en långsiktig investering. Freddie Mac hade inte varit kul att sitta med i finanskrisen när den amerikanska bostadsmarknaden föll på nationell basis. Om man säger så. Och Capital Cites/ABC är nu en del av Disney. Men de delar som är ABC TV-bolag i detta mediebolag har nog det tufft nu i dessa Netflix and You Tube-tider.   

Ibland kan också värderingar skena iväg så att ett innehav inte kan rationellt motiveras givet värdet på bolaget i förhållande aktiekursen. Coca-Cola hade ett P/e tal på 48 under 1998 och kring 50 under 1999. Om ni tittar på grafen nedan så ser ni att det tog flera år för Coca-Cola att växa in i den värderingen. Mer än 10 år. Det var faktiskt en usel investering under flera år om inköpt vid millenieskiftet. Berkshire köpte dock aktierna på 1980-talet till en mycket bättre kurs innan bolaget fullt ut internationaliserats. Totalt har de varit en fantastisk investering för dem.

Skulle Berkshire ha sålt Coco-Cola vid millenieskiftet? Antagligen. Även om det är svårt att sälja 10% av ett jättebolag. Och sedan köpa tillbaka. Men vi småsparare har inte dessa problem.

Men hur mycket övervärderade skall ett bolag vara på börsen för att man skall sälja? Det är svårt att säga. Men ett moget stort bolag som Coca-Cola till P/e 50 är nog ett bra exempel. Ericsson värderades till än högre P/e tal i Stockholm vid ungefär samma tid. Ibland blir bra bolag lite för hypade på börsen. 

Detta var en del funderingar kring långsiktigt ägande. Jag tror verkligen på att var långsiktig. Men världen förändras. Bolag köps upp, slås samman eller hamnar i en mycket mer utmanande kontext. Ibland måste man vara redo att lämna sina långsiktiga investeringar.

Vad tycker ni? Hur länge skall man behålla? När skall man sälja? Skall man sälja allt av ett innehav? Eller bara delar? Och när skall man köpa tillbaka? 

Om substanspremie för investmentbolag

Under drygt tio års tid har jag byggt min långa aktieportfölj på investmentbolagens grund. Berkshire Hathaway och senare Fairfax Financials har varit de udda utländska investmentbolagsliknande fåglarna (kanske skall Sampo t o m räknas some ett investmentbolag?) Detta i en portfölj full av svenska investmentbolag som bl a Investor, Kinnevik, Industrivärden, Öresund och Latour.

Mitt mest lästa inlägg (nästan 12000 sidvisningar) här på bloggen ger tio skäl till varför man skall äga en korg investmentbolag.  Förklaringen till att min långa portfölj med stor sannolikhet har slagit index (var slarvig i början med statistik och plattformarna för handel förut gjorde inte detta enklare) under detta dryga decennium är enkel. Flera av dessa investmentbolag har överpresterat. Bolag som Kinnevik, Latour, Öresund och Investor har gått mycket bra under denna tidsperiod. På lite kortare sikt, några år, har t ex Bure Equity, Svolder och Traction gått som tåget.

Under detta dryga decennium har många av dessa investmentbolag, speciellt de som också är maktbolag (bolag som t ex Industrivärden som genom röststarka A-aktier kontrollerar bl a SCA och Skanska) handlats till stor substansrabatt. Ibland har man kunnat köpa Investor och Kinnevik till 30 - 40% substansrabatt (Se graf för Kinnevik nedan) . Om man gjort så har man fått fina värden, men också fina utdelningar eftersom utdelningen blir högre på en knippe börsbolag som handlas till substansrabatt, ceteris paribus.

Men på sistone har den världen jag känner till blivit smått galen. Många av "mina" investmentbolag har de sista året enligt mina beräkningar handlats till substanspremie.

I fallet Öresund tycker jag att en viss substanspremie är befogad. Förutom Fabege (kanske bland de bäst positionerade fastighetsbolagen i västvärlden) och Bilia (otroligt välskött, på väg in i bl a Tyskland)  är Qviberg et al helt rationella och osentimentala i sin portfölj. De har en makalös timing och "känsla" - naturligtvis också baserat på logik -  för att gå in i bolag och låta dem vara där lagom länge, för att sedan minska efter fantastisk värdeutveckling - och sedan ibland helt lämna. Jag var aktieägare redan innan finanskrisen och Öresunds gamla årsredovisningar är en fröjd att läsa. Mats Qviberg är nog Sveriges bästa stockpicker -  och allltid med balans mellan olika typer av bolag och till låg/rimlig risk. Titta t ex på Öresund mot OMX den senaste treårsperioden, de har gått mycket bra:

 

Men förutom Öresund tycker jag inte att något svenska investmentbolag skall handlas till premie. Dock tycker jag att Qvibergpremien är för hög just nu.

Det är dock realistiskt att några av investmentbolagen kan handlas kring sin substans. Latour har t ex en stor fin helägd rörelse, man kan alltså inte kopiera det bolaget genom att köpa aktier via börsen, och värderingen på denna onoterade del är nog i underkant. Sätter man samman Assa, Fagerhult, Tomra etc med den onoterade rörelsen får man en attraktiv mix av högavkastande bolag. Att Latour handlas kring substans känns rimligt givet hur de bra de presterat de sista 10 - 15 - 20 åren.

De maktbolag för olika sfärer, som är gifta med en del av sina bolag, har idag fortfarande viss rabatt, men den är mindre än den varit:
Industrivärden (SHB/Sandvik/Volvo/SCA/Ericsson)
Kinnevik (Tele2/Zalando/MTG/Millicom) - de har varit mer otrogna med sina kärninnehav och nya har tillkommit
Investor (SEB/ABB/Atlas/Astra/Ericsson)

Men följande bolag handlas (förutom Öresund) idag eller har handlats nyligen med premie:
A) Melker Schörling (MSAB)
B) Traction
C) Bure Equity
D) Svolder
E) Creades
F) Lundbergs 

A) Givet att Melker dragit sig tillbaka (han har varit enastående framgångsrik) och Ola R potentiellt hamnat i klammeri med rättvisan, skall detta bolag handlas med premie? Hexagon dominerar en portfölj som faktiskt kan köpas över börsen.

B) Jag beundrar Stillströms. Men de är försiktiga och har drygt en 1/3 av tillgångar i korta placeringar/räntepapper/likvida medel. En del fina mindre innehav. Men skall de verkligen handlas med premie givet den stora kassan? Visst, vissa bolag är helägda och kanske blygsamt värderade på balansräkningen. Men...

C) Bure har gjort det fantastiskt som har varit med och tagit fram Vitrolife och Mycronic till vad de är idag. Men dessa bolag är högt värderade. T o m mycket högt?  Och de utgör en mycket stor del av portföljen. I dagsläget liten rabatt i Bure. Men en del mindre innehav inte så imponerande, i vart fall inte just nu. Kanske kan bli? Men räcker det för att göra bolaget intressant?

D) Svolder har jag ägt länge. De var länge ok och kanske inte mer, men gav exponering mot stabila små och medelstora bolag till viss rabatt. Men sedan Öresund började köpa in sig har de haft en makalös utveckling. Och de har t o m gått bättre än Öresund. Bl a Troax, Garo, SAAB och Boule D. har gått fantastiskt. Men premie på Svolder? Historiskt har jag aldrig varit med om detta.

E) Creades har en del mindre intressanta innehav. Men stora delar av portföljen ligger i ett skyhögt värderat Avanza och turnaroundorienterade Lindab. Tveksamt om det skall vara premie på detta. Även om Hagströmer är en bra entreprenör.

F) Slutligen Lundbergs. Visst, den helägda fastighetsrörelsen har kanske varit blygsamt värderad. Men har också befunnit sig i den bästa av världar. Och bolaget har många fina innehav. Men Hufvudstaden och Holmen, tillsammans ca 1/3 av portföljen, är enligt min mening skyhögt värderade. Skall det verkligen vara premie för ett bolag som Lundbergs med mestadels stora börsnoterade bolag?

Varför handlas många av dessa bolag med premie nu? Är vi i slutet av en lång positiv mångårig börs-cykel som skapat dessa värderingar? Många av dessa bolag är stabila och är i in lågräntemiljö mycket attraktiva att handla med hävstång? Spelar nya ETFer/Fonder som äger investmentbolag en roll?

Är det rimligt med premie för dessa bolag? Delar ni min åsikt att Öresund sticker ut här? Och att Latour kanske skall handlas kring sin substans?