Riskminimeraren summerar och reflekterar över 2022

Här kommer en lite försenad årssammanfattning. 

2022 blev inte som vi tänkt oss. Rysslands invasion av Ukraina gjorde att tiden efter pandemin inte fick den positiva klangen av en "återöppningsboost" som den kunde blivit. Det blev istället ett orons år och jag lider framför allt med Ukrainas befolkning och beundrar deras kamp för självständighet. 

Europa har nu ett krig på sin jord igen och dessutom är nu energifrågan i vid mening på agendan likt 1970-talet. (alla bilder från Wikipedia)

I tillägg har Kina blivit än mer auktoritärt. Hong Kong är nu i stort fullt under kinesisk kontroll och det demokratiska Taiwan är hotat. Och globaliseringen kanske är lite på dekis, efter flera årtionden av ökad integrering via handel och stärkta band av kommunikation och transporter runt vårt klot.

Slutligen börjar klimatförändringarna, fr a i flera av de mer ekonomiskt mindre utvecklade delarna av världen, visa på kännbara effekter på liv, det ekologiska systemet och ekonomin.   

Därmed har investeringar och sparande inte känts så viktigt 2022. Men låt oss ändå ta en titt. Hur gick det då våra portföljer? 

Den långa, större, med ambition att vara en riskminimerade portfölj sjönk med 9.7% 2022 i SEK, vilket vi är nöjda med givet förutsättningarna. 

Om vi grovt ser på index under 2022 så var Sverige ner drygt 20% och svenska småbolag sjönk drygt 30% i SEK. S&P 500 var ned nästan 20%, NASDAQ minskade drygt 30%, medan DOW 30 kom lindrigare undan med -9% i USD. MSCI Europe (Euro) krympte ca 9.5% och MSCI World (USD) nästan - 18%. MSCI Norden minskade drygt 12% i Euro (här står Novo Nordisk för nästan 20% av det totala värdet: Nordens största bolag med marginal!). 

I den långa portföljen står Sverige för ca 1/3 (fr a investmentbolag) av portföljen, Nordamerika för 20% och resten är övriga Nordiska länder och Europa. Portföljen har gynnats av att generellt vara tiltad mot marknader och typer av bolag som sett relativt mindre nedgångar 2022. 

Den kunniga och mycket roliga Dagens Industri journalisten Gabriel Mellqvist delade denna bild på Twitter i mellandagarna 2022. Här kan vi se hur olika tillgångsklasser har utvecklats i år: 

Det har varit ett tufft år för många tillgångar. 

Berkshire Hathaway (BRK) är fortfarande störst i den långa portföljen och den har givit några procent positiv avkastning i USD under året. Våra försäkringsbolag av "investmentbolagskaraktär" har generellt varit positiva bidragsgivare 2022, inte bara BRK: Fairfax Financials + 29% i CAD, Protector + 6% i NOK och Sampo + 3 till 4% i EUR.

I övrigt bland bolag som haft en positiv avkastning kan nämnas vårt största läkemedelsbolag Novo Nordisk (+ ca 27.5% 2022 i DKK), som är högt värderat men går från klarhet till klarhet. Men bolaget vår se upp med sin prissättning i USA där man tillsammans med konkurrenterna Sanofi A. och Eli L. är under bevakning av myndigheter bl a i Kalifornien. Men ett tecken på hur svårt investeringsåret 2022 har varit är att stabila, stora och välskötta läkemedelsbolaget Roche var ned ca 20% i CHF (bättre i SEK). 

Tyskland är fortfarande som helhet ett sorgebarn i portföljen. Det finns många lågt värderade bolag där som attraherat oss, men den tyska energikrisen ("Wandel durch Handel " med Ryssland har inte varit lyckat) skapar uppförsbacke. En del investeringar var riktiga lågvattenmärken under 2022; flera bolag som jag identifierat som stabila har åkt på pisk, som t ex Vonovia. Vi ägde tidigare framgångsrikt Deutsche Wohnen, men när dessa blev uppköpta av Vonovia bytte vi till detta större och som vi då ansåg stabila bolag. Men hyreslägenheter med låga yielder i fr a tyska stora städer var inte hett i denna höga inflationsmiljö och med stigande räntor. Det finns också hyresregleringar i del städer (fr a Berlin) som gör det svårt att kompensera för inflationen. 

Ett annat bolag som varit en besvikelse är det relativt nya innehavet Continental, ett sorts bilindustrikonglomerat - där summan av delarna kan vara mer värda än hela bolaget, vilket var utgångspunkten för investeringen. Bolaget har haft en bedrövlig utveckling de sista fem åren; inget för en momentuminvesterare... 

De har i dagarna ett marknadsvärde på ca 14 Miljarder Euro och var ner nästan 40% under förra året. Här gjorde man en liten spinn off hösten 2021 av powertrain/electrification-delen Vitesco. Men i Februari 2022 kommunicerade bolaget att man funderar på att dela upp hela bolaget i fyra delar: 1) däck, 2) "autonomous driving", 3) "automotive", samt 4) ContiTech (utveckling av material för produkter gjorda av gummi, polyamid, metall, textil och elektroniska komponenter). Dessutom har man viss kontraktstillverkning. SKF konkurrenten Schaeffler Gruppe är huvudägare och vi får se om de är intresserade att gå vidare med detta .

Under början av 2023 har dock flera av våra tyska aktier dock kommit tillbaka kraftigt (Vonovia är t ex upp 18% och Continental + 14%)

Frankrike har gått mycket bättre t ex Bollore (upp ca 9% under 2022) som var ett nytillskott under Mars 2020. Det familjekontrollerade bolaget har idag ett marknadsvärde på ca 16 Miljarder Euro. Detta spretiga konglomerat har mycket tillgångar på sin balansräkning (snårigt redovisat); min investering hade premissen att dessa delvis var undervärderade samtidigt som generationsskiftet efter Vincent Bollore var på plats. Den försäljning man genomfört av Africa Logistics under året (några järnvägar i Afrika men fr a hamnar och terminaler) till MSC Group för 5.7 Miljarder Euro visar på detta. 

Familjen Bollore gör ofta kloka långsiktiga investeringar. Man köpte gradvis in sig i Vivendi, som bl a ägde Universal Music Group (UMG), till nästan 30% av bolaget. Softbank försökte tidigt  köpa UMG för 8.5 Miljarder USD från Vivendi (2013), vilket visade på värden som fanns i Vivendi. Vivendi sålde istället 10% av UMG till Bill Ackman (Pershing Square) och 20% till Tencent till ett marknadsvärde för UMG på 30-35 Miljarder USD för ett par år sedan. Man förstår intresset, UMG är ju ett av globalt tre bolag (Sony Music och Warner Music är de andra) som säljer "musikråvaran" som t ex Spotify behöver. Här kan ni se några av artisterna i deras stall. 

Sedan delade Vivendi ut 60% av UMG aktierna till aktieägarna och satte dem på Amsterdambörsen som eget bolag i September 2021; Vivendi behöll 10% UMG aktier själva. Eftersom Bollore är storägare i Vivendi fick de mycket UMG aktier via Vivendis utdelning och kontrollerar ca 28% (totalt med andelar i Vivendis del). UMG som enskilt bolag är idag värderat till 42 Miljarder Euro och aktien värdeas i linje med introduktionskursen. 

Vivendi sitter också på rättigheter i förlagsbranschen via Editis och äger en stor del av reklambyrån Havas. Via Vivendi äger Bollore också minioritetsandelar i Telecom Italia, Mediaset, och ytterligare förlagsrättigheter i Lagardère för drygt 5 Miljarder Euro (den senare har man lagt bud på men eftersom det är ett av de större franska förlagen måste man delvis sälja av Editis p g a krav från konkurrensmyndigheter). Lagardère har likt andra förlag tillgångar, via Hachette,  som är intressanta för bl a ljudboksbolag, men äger också t ex tidningar, TV kanaler, reseservice- och liveunderhållningsbolag. 

Oljelogistikdelen, verksam i bl a Frankrike och Schweiz, har gått mycket bra under 2022 vilken antagligen inte förvånar någon. Bollore har dessutom sedan en ganska lång tid tillbaka en liten förlustbringande del som håller på med lösningar för lagring av elektricitet och elbussar. Här har man dock haft motgångar, men tekniken verkar intressant.  Här är en inte helt uppdaterad översiktsbild av Bollore (från hemsida). 

Under året gjorde jag en ganska stor research av EDF (Electricite de France SA) som bl a är ledande på kärnkraft i Europa. Jag fann enorma värden; fransmännen har kunnat köpa mycket kärnkraftrelaterad teknik, forskning, serviceverksamhet från länder i Europa som vänt denna teknik ryggen de sista årtiondena. Men det är också ett statligt styrt franskt bolag med hög skuldsättning. Dessutom är stora delar av de dryga 50 kärnkraftverken i Frankrike likt de svenska ett halvt sekel gamla och kräver a) mycket service och underhåll (och måste ofta stoppas), och b) behöver ersättas av nya reaktorer, vilket kräver mycket stora investeringar. EDF genererar också energi i andra länder bl a via etablering av kärnkraftverk i UK. EDF har också gjort stora investeringar i vind- och solenergi. Endast 12 % av aktien var free float. Jag hann bara köpa en liten post innan franska staten som ägde 88% lade ett bud på bolaget (ca 30% premie). Sanningen är att jag inte var bekväm med att köpa en större post sedan Franska staten har politiska och nationella intressen som ofta går före de privata aktieägarna. Men det är sällan jag sett så mycket värdefulla tillgångar på en balansräkning till ett bolag som handlas långt under eget kapital, det handlas t o m under bokfört värde till budkursen 12 Euro. 

Investmentbolagen i Sverige gick in in 2022 med i flera fall stora premier och var högt värderade 21'. Därför har flera innehav haft ett tufft år, men kommit tillbaka sista månaderna. Jag har tidigt under hösten 22' ökat i Investor, Latour och lite Industrivärden. Bild nedan från grymma IB index. 

VEF, VNV Global och Creades har haft ett skitår 2022. Vi får se om deras digitala affärsmodeller får en "revival" framöver. De utgör tillsammans en mindre del av den långa portföljen men de skall bli spännande att se om deras visioner kommer att förverkligas. Flera av deras innehav har digitala nätverkseffekter men frågan är om det är en sådan stark vallgrav som många trodde under "tech-hypen". De ligger dock kvar. 

Prosus NV, Kinnevik och Alphabet är mina större investeringar i denna sektor i den långa portföljen. Prosus har ett stort antal digital investeringar som handlas till rabatt, men det har jag behandlat i en annan årsbetraktelse. Det är min enda investering som via deras ägande ca 28%  av Tencent är direkt exponerad mot Kina. Alphabet har ju eventuellt fått ny konkurrens för search via Open AI (och Microsofts intressen där) men det är ett konglomerat med många tillgångar som handlas lägre än de brukar. Kinnevik har jag ägt länge - Tele2 är numera kassakon, likt Korsnäs var när jag investerade första gången. Framtiden får utvisa om Kinneviks ledning har tagit bolaget till rätt plats för den tillväxt de suktar efter. Om man skall kritisera det bolaget så har det ändrat inriktning ganska ofta. Investeringen i det amerikanska miljöteknikbolaget Solugen visar på ännu en ny inriktning, man kanske snart är tillbaka i (fossilfritt) stål och skog? De får lägga bud på Billerud och göra Korsnäs till kassako igen!

Ett år som detta har Lundbergs, Fairfax, Berkshire, Investor, en ganska stor del av portföljen, varit trygga att ha. Sammanfattningsvis har vi med i huvudsak värdeorienterade bolag i den långa portföljen haft ett ok år givet vad som hänt i vår omvärld. 

Den mindre (brukar vara 20-30% i förhållande till den större portföljen beroende på Mr Markets svängningar) ofta mer tillväxtorienterade korta portföljen med mycket nordiska mikro/småbolag och nuförtiden också en del amerikansk tech har gått ned ca 28.5% 2022. 

Fastighetsbolagen har gått dåligt - vissa uselt.  SBB i Norden har jag ägt längre än det flesta och jag har ett GAV på ca 9 kr efter att ha ökat lite tidigt i höstas. Men den var en stor förlorare. Ilja B. expanderade för snabbt och för spretigt, det kan vi nu se. Men tillgångar med offentlig infrastruktur är intressant. Stendörren, Catena, Trianon, Stenhus fastigheter (jag köpte som Max fastigheter) Nyfosa och Diös är andra bolag i sektorn jag är exponerad mot i denna portfölj och där har vi i vissa ökat lite också. Bilden nedan från utmärkta FB index visar hur uselt året varit för svenska fastigheter. Men de var för högt värderade i slutet på 2021, samtidigt som inflation, högre räntor och "obligationsskräck" pressade sektorn.

På den positiva sidan har Hexatronic och New Wave gått fantastiskt och har haft en positiv betydelse för resultatet. New Wave köpte jag första gången i finanskrisen kring 8-9 kr. Tyvärr har jag köpt, minskat och sålt flera ggr under tiden - annars skulle min ursprungsinvestering idag varit en 25-bagger. Men Hexatronic blev en 10-bagger under året och de senaste nyinköpen av New Wave blev faktiskt en 5-bagger. 

Bolag som jag tror på men som var mycket högt värderade 2021, som Mips, Xvivo (fortfarande galet dyrt, men tekniken har potential att rädda massa liv), Surgical Science och Lime fick stryk under 2022. 

Under den sista tiden, fr a under 2022, har jag också doppat tårna i "amerikansk stortech". Dessa har ju blivit mer av värdebolag och är dessutom ofta konglomerat med stora (ibland ganska dolda) tillgångar på sin balansräkning. Under året har jag ökat i en del av dessa när kurserna har åkt ner i källaren. Vissa har jag faktiskt lyckats få positiv avkastning i som Netflix, och Microsoft är "flat", men i de andra har jag rikligt med negativ avkastning hittills. Men t ex Amazon och Meta är nog inte slagna ännu. Under 2022 har marknaden fokuserat på hoten för dessa och visst finns det sådana med t ex regleringar. Flera är ju dessutom beroende av annonsmarknaden som vikit under 2022. Men Amazon har ju t ex enorma tillgångar i infrastruktur bl a via AWS. Och Meta's appar når fortfarande några miljarder människor. Sen får vi som Metaverse kommer att bli något. Men det underliggande kassaflödena från den gamla businessen är nog underskattat. 

Slutligen vill tacka två olika publikationer för inspiration: 

Värdepappret gav från tror jag kring början på 2015 ut intressanta analyser av ofta mindre värdebolag. Vissa av dessa bolag har blivit viktiga delar av mina portföljer: Norska Bonheur och Protector, samt brittiska Judges Scientific finns i min långa portfölj och har alla haft fin utveckling. AQ Group och Nilörn, andra exempel på bolag som de uppmärksammade, finns i den korta portföljen och de har också gått bra. Jag blev bekant med dessa bolag genom detta analysbrev, samt bloggar/twitter inlägg från upphovsmännen till denna numera nedlagda produktion.

Kvalitetsaktiepodden har lyft poddformatet om aktier till en ny nivå där man lär sig specifikt om små- och medelstora bolag i Norden, fr a Sverige. Under tech-hypen 2019-21 var det skönt att höra perspektiv där tillväxt till rimlig värdering var i fokus. Att fokusera på små och (mindre) medelstora kvalitetsbolag med ett systematiskt analytiskt angreppssätt ger mycket värdefulla perspektiv och insikter till lyssnaren. De intresserar sig för bolag som jag funnit intresse i som t ex Nederman, New Wave, Fenix Outdoor, Bahnhof, Inwido och Nordic Waterproofing. 

Hatten av till dessa!

Eder Riskminimerare, 

15 Januari, 2023, Mellan/Centraleuropa 

Riskminimeraren summerar och reflekterar över 2021

Den långa portföljen, ca 2/3 av totala aktieportföljen, har ett mer värdeorienterat perspektiv och bolagen är generellt större bolag (även om en del bolag är mindre, fr a mindre investmentbolag). Den har gett en totalavkastning på ca 29.5 % under 2021 vilket är väldigt lyckat ur ett absolut hänseende, men kanske mindre lyckat ur ett relativt perspektiv. Detta givet att portföljen har nordiska (fr a svenska), men också innehåller en hel del europeiska - värdebolag som generellt har gått bra i år. Många europeiska större och stabila bolag är fortsatt ganska blygsamt värderade och vi har fortsatt att allokera pengar dit. Och vi har upplevt en del ljusglimtar och uppvärdering där i år, men Tyskland som helhet har varit en besvikelse, och delvis också UK. 

I Nordamerika finns en endast två innehav i denna långa portfölj, Berkshire Hathaway, som fortfarande är störst i portföljen, och har gått bra med ca 28 % avkastning i år. Dessutom finns Fairfax Financials i Kanada, som haft några riktigt svaga år, men gått hela 43% i år. Försäkringsbolag har generellt haft svårt att få vettig avkastning under de sista årens lågräntemiljö, bl a eftersom obligationer då har givit låga yielder. Och de kan ur riskhänseende endast investera en liten del i aktier. De kan inte heller gå långt ut på riskskalan när det gäller obligationer med mer än med en mindre del. 

Enligt ett utskrivet portföljsammandrag från den långa portföljen från 17-12-2011 kan jag se att investmentbolag redan då var tunga innehav. (Inga nya pengar har tillförts detta europeiska värdepapperskonto under detta decennium). Jag räknar investmentbolag som värdeinvesteringar historiskt sett eftersom substansrabatten ofta varit betydande. Berkshire Hathaway var störst med marginal som innehav i slutet av 2011. Men sedan fanns redan då en rejäl dos svenska investmentbolag: INDU, INVE, KINV, LATO, LUND, ORES, SVOL, TRAC, RATO, MIDW i portföljen. Tyvärr har jag inte behållit dessa innehav i sin helhet utan försökt att vara smart och tajma med att minska när substansrabatten var låg - eller på senare tid när substanspremien varit hög. Ökningarna vid stor substansrabatt har dock generellt spelat ut väl. Dock har jag blivit allt bättre på att låta dessa bolag vara. Men bolag som t ex Svolder och Latour, som ändå är relativt stora innehav idag, skulle lyft denna portfölj ytterligare om jag varit passiv med de initiala posterna (Och Creades resa efter uppdelningen är ju spektakulär, men värderingen har ibland varit utmanade - speciellt på senare tid). Dessa handlas numera med premie, men det kanske är rationellt givet deras starka historiska avkastning. Och Latours riktiga starka helägda rörelse blir allt viktigare som del i deras portfölj.

 

Midway och Ratos (båda mer av konglomerat) är väl den enda av dessa investmentbolag som inte givet bra avkastning under denna tid. Men Latour och Svolder är å andra sidan inte heller ensamma om att ha slagit index av denna knippe investmentbolag under ett decennium. 

Utöver investmentbolagen fanns GETI, HM, HQ, SCA, SEB, SHB i denna portfölj för ett decennium sedan. Här tror jag bara att SCA skulle ha lyft portföljen ordentligt om jag undvikit minska-säljknappen (splittningsprocessen med Essity och SCA tog fram stora värden). Men HQ bank blev en riktigt mina och flera av de andra bolagen har haft medioker avkastning. 

Totalavkastningen för denna 10-årsperiod är drygt 420%. CAGR för denna långa portfölj under det senaste decenniet blir således ca 15.4%. Detta är mer än vi vågat hoppas på. Men startpunkten är December 2011, vilket var under Euroskuldkrisen och gav fördelaktiga låga ingångsvärden. 

 I år har investmentbolagen givit spretig utveckling. Investor har gett hela 48%, Kinnevik däremot -25% med då har rikligt med Zalandoaktier delats ut till oss, Lundberg har gett 12%, men Latour hela 75%. 

Eftersom vi har investerat i Norden och Europa i denna portfölj kan det var intressant att jämföra index för dessa marknader 2021. Stockholm har gått mycket bra: OMX 30 med 28.4% och PI som gått 34.1%. 

Hur gick investeringarna från 2021 som jag skrev om i förra årets blogg?
Kinnevik och Balder har gått mycket bra sedan Mars 2020, och franska Bollore har utvecklats väl också. (Vivendi, ett innehav hos Bollore, satte bl a Universal Music Group på börsen och blev uppvärderat). Jag sålde ju Tesco efter många bedrövelser och den summan investerades i VNV Global och VEF; dessa har gått riktigt starkt, speciellt VEF. Det belgiska investmentbolaget Groupe Bruxelles Lambert har gått helt ok. De europeiska fastighetsbolag som vi ökade i efter att slutligen ha sålt HM: ett av dessa har gått bra och ett ganska svagt. Slutligen skrev jag om att Tomra ersattes av Prosus NV. Tomraaktien har sett ytterligare multipelexpansion under 2021. Och Prosus har blivit negativt påverkat av de kinesiska myndigheternas regleringar och aktioner mot sin tech-industri, vilket påverkat deras största innehav; att detta Tencent delar ut de flesta av sina JD.com aktier visar dock på de stora värden som identifierades vid investeringen. Tomra är ett fantastiskt bolag för vår jord. Men de har bara drygt dubblat sin omsättning och vinst på 10 år (och vinstmarginalen är konstant, alldeles under eller runt 10%). Då kan man inte, enligt mig, ha årsvinster som handlas till 90ggr dessa. Prosus NV har risk i den kinesiska delen men är ett mycket bredare bolag än så och skalade tidigare i år ner i Tencent för att frigöra kapital för nya investeringar i den digitala sektorn. 

Slutligen måste jag nämna vårt numera största norska innehav Bonheur ASA. Detta konglomerat har verkligen hamnat rätt i den utveckling som sker med förnyelsebar energi och börsen uppskattar detta. 

Så till den tredjedel av portföljen som vi inte diskuterat hittills. Småbolag och den kanske mer dynamiska portföljen har givit ca 26% i årsavkastning. En del av de riktigt små svenska bolagen har dock gått dåligt; First North Index Sverige har t ex backat 2-3 % i år. Största innehav har också kastats om p g a av vissa aktier har gått superstarkt och andra har gått dåligt. Dålig utveckling i år: Storytel, Embracer, Stillfront och Paradox. 

Störst i portföljen är numera Hexatronic, som gått urstarkt, Volati, SBB i Norden, New Wave, och Byggmästare Ahlström som också gått mycket starkt och blivit betydande innehav. 

Men vi har också investerat mindre summor i intressanta svenska tillväxtbolag de sista åren. Två exempel som blivit riktigt lyckade och nu är betydande innehav är Mips och Surgical Science. Dessa är mycket,mycket högt värderade men så länge bolagen utvecklas väl får de ligga oförändrade kvar i portföljen. 

I denna portfölj investerade jag också för första gången i US Tech i år. Alphabet (Google måste ha världens bästa affärsmodell) som jag funderade på att köpa redan för ett decennium sedan blev första innehav, och den har seglat upp som ett av de största innehaven i portföljen efter ett starkt år. Amazon och FB/Meta har tillkommit senare under året och har gett viss positiv avkastning. Men jag har funnit mycket värden i dessa tre bolag om man bl a justerar för kassa och antar viss fortsatt tillväxt. Risker finns naturligtvis med olika åtgärder mot deras marknadskoncentration. Men dessa bolag satsar mycket större summor på egen forskning och utveckling än på kontroversiella och stora uppköp. Och skulle man bryta upp dessa bolag skulle delarna kanske vara mer värda än helheten. Dessutom har vi köpt en knippe amerikanska Cybersecurity och digitala BTB bolag under senare delen av året, dessa har som helhet hittills gått ok efter att i flera fall haft en mycket svag utveckling tidigare under året. Vi får hoppas att våra nya amerikanska investeringar inte går samma öde till mötes som flera bolag nedan. 

  

Slutligen har det återigen blivit riktigt bra avkastning för fastighetsbolagen i denna portfölj. 

Utöver SBB, har vi innehav som t ex  Stendörren, Catena, Nyfosa och Diös. Dessutom har Max blivit Stenhus fastigheter och utvecklats väl. Mot slutet av året har vi minskat lite i fastigheter på marginalen då värderingarna igen är ganska utmanande på sina håll. 

Slutsatser 

Vi tror inte att vi kommer uppnå 15.4% CAGR igen det kommande decenniet från här i den långa portföljen. Vad vi upplevt under dessa år är på många sätt exceptionellt, med bl a allt lägre och lägre räntor vilket gynnat aktiemarknaderna. Dessutom har investmentbolagen gått från substansrabatt till i många fall premier. Så de relativt enkla pengarna är nog redan gjorda. 

 Vi tror ej heller att vi kommer att ha många år som 2021 med 25 - 30% totalavkastning i våra två aktieportföljer. Vi har dock stor riskspridning och många av våra bolag har, fr a i vår europeiska del men också i några nordiska innehav, modesta värderingar. 

Om vi kan få en årlig total avkastning på 10% härifrån i den långa portföljen, vi har mycket låg omsättningshastighet och risk, skulle vi vara nöjda. 

I portföljen med lite mindre och ofta mer innovativa och dynamiska bolag är ambitionsnivån lite högre vad gäller avkastning, men där är vi också mer aktiva och framåtlutade och risken är också högre.