Rapporter från några av mina större portföljbolag

En del av mina större aktieinnehav har lämnat rapport den senaste tiden, lite skissartat om rapporterna.

Investor - kom med en ganska bra rapport förra veckan. Jag tycker det ser spännande ut för Investor. Deras kärninnehav ser ut vara relativt lågt värderade och att utvecklas i huvudsak i rätt riktning, och har starka balansräkningar. De helägda bolagen är däremot hårt skuldsatta, men har utvecklas väl vad gäller försäljning och vinster. Likaså värderas Private Equity upp i denna rapport. EQT har varit ganska aktiva senaste halvåret, speciellt i Tyskland, det håller antagligen på att ljusna lite i deras verksamhet.

Getinge - Det här är en udda fågel och relativt nytt bolag i min portfölj. Balansräkningen är inte stark. Immateriella tillgångar (goodwill och liknande), vilket har kommit till genom all förvärv, står för hela 55% av tillgångarna i balansräkningen. De långa skulderna är drygt 50% större än det egna kapitalet. Men däremot tror jag att VDn Johan Malmquist är bland de duktigaste på Stockholmsbörsen och frågan är om man kan ha en bättre huvudägare och styrelseordförade än Carl Bennet. Dessutom växer bolaget organiskt och via kloka förvärv, och är mycket lönsamt i en väldigt intressant bransch för framtiden. Jag tror att Ekholm i Investor närmast dräglar över Getinge. Det passar klockrent i hans nya inriktning på Investor. Rapporten är mycket bra, som väntat, både försäljning och vinst ökar kring 20% (vinst t o m något mer), kassaflödet är starkt och utdelningen ökades också.

Midway Holding - en svagare rapport än väntat. Årets result blev - 5 MKr, det är stor skillnad det mot + 273 miljoner för 2006. Men för Q4 blev det en liten vinst. Dock knapphändig information igen, speciellt om kapitalförvaltningen, det tredje benet. Utdelningen 1 kr/aktie är naturlitvis lågt och en besvikelse, men helt riktigt givit det svaga årsresultatet. 2006 och 2007 delade Midway ut 5 kr/aktie, 2009 2 kr/aktie och nu en krona - men högre än 2002, då blev det bara 75 öre/aktie. Men samtidigt har industriverksamheten börjat vända efter ett tufft år, enligt rapporten, och handelsbolagen gjorde ok ifrån sig även om minskad omsättning. Bra första kvartal för 09 av kapitalförvaltningen i tuff miljö. Två förvärv av nya bolag mitt i krisen. Bra. Sista kvartalet visar tecken på ljusning i speciellt industridelen. Fortfarande oerhört stark balansräkning. Låg goodwill/immatriella anläggningstillgångar och konservativa värden på tillgångar. Stora möjligheter till förvärv.

H&M - Kanonrapport. Vilka siffror. Nästan 8 miljarder SEK i vinst för ett kvartal (innan skatt). Över 66% i bruttomarginal och 28% i rörelsemarginal. Utdelningshöjningen dock lägre än väntat, från 15.50 till 16 kr. Jag trodde den skulle höjas mer. Men vilket bolag detta är.

Astra Zeneca - Försäljningen ökade och kom in något högre än förvänatat. Rörelseresultatet blev dock ganska mycket lägre än förväntat, men ändå drygt 2.16 milarder USD före skatt vilket är väsentligt högre än vad t ex HM klarar med på ett kvartal. Tydligen är det högre kostnader för bl a marknadsföring i utvecklinsgländer som Kina som ligger bakom de svaga siffrorna, men det kan långsiktigt vara en klok investering. AZ planerar återigen att börja återköpa aktier under 2010 för ca 1 miljard dollar. Utdelningen för helåret blir ca 2.30 USD, vilket är ökning med 12%. Höjd utdelning och återköp positivt för aktieägare trots allt. Samtidigt sparprogram med en ordentlig minskning av tjänster under en femårsperiod, vilket säkert klingar falskt för anställda med återköp och höjd utdelning. Astra, likt Ericsson, skär i kostnader.

SCA -  inkom med en stark Q 4 rapport, med ett resultat före skatt på 2.3 miljarder exklusive engångsposter. Men från de skall dras 632 miljoner i omstruktureringskostnader. Resultat per aktie blev 1.72 kr/aktie och utdelningen höjdes med 20 åre till 3.70kr. Rörelsemarginalen för personliga hygienpodukter blev goda 14.1% och för mjukpapper blev den nästan 10%. Skogsindustriprodukter visar också fina marginaler, medan förpackningar dock fortfarande är ett sorgebarn som drar ner företagets lönsamhet - och dessutom kostar i investeringar och omstruktureringskostnader. Ser fram emot årsredovisningen. SCA passar sig inte riktigt för att läsa kvartalsrapporter, även om naturligt viss information finns om helåret i början av bokslutsrapporten.

Öresund - Substansvärdet ökade 2009 med hela 80.6% per aktie, vilket innebär 73 kr/aktie! Utdelningen sänks dock från 8 kr till 6 kr, kassaflödet påverkas av minskade utdelningar i en del portföljbolag. Största köp under året Intrum Justitia, största försäljning Electrolux. Husbankerna HQ och Avanza står nu för 25% av substansvärdet tillsammans. Fastighetsbolagen Fabege och Klövern för 14 - 15 %. Det innebär att bank och fastigheter står för ca 40% av portföljen. Och till det Skistar som delvis är ett fastighetsbolag. Kommer att komma tillbaka till Öresund då årsredovisningen kommer. Inga större förändringar i portföljen under Q4.

Desstom kommer uppgifter att Renault är redo att lämna Volvo. Man kommer att tänka på ett visst konvertibellån hos Industrivärden...

Lundbergs investeringar i SHB-sfärens bolag

Fredrik Lundberg har som privatperson, eller via andra medlemmar i familjen, eller i störst utsträckning via Lundbergs köpt in sig i Industrivärden (IndV) eller direkt i dess portföljbolag sedan 2001 - 2002. Det här inlägget kommer att behandla detta. Cristoffer Stockman har utmärkt på sin blogg http://cristofferstockman.blogspot.com/ behandlat Lundbergs i vid mening i en ganska omfattande analys i flera delar. Han har kanske i sina inlägg speciellt fokuserat på den företagsekonomiska historien, fastigheterna, byggbolag och skogen. Men ocksa i viss man behandlat Lundbergs intåg i Industrivärden.
Den här versionen är en förbättrad version, tack Cristoffer Stockman och Gustav för era kloka rättelser och synpunkter.  Jag har ändrat, hoppas jag, de värsta felaktigheterna. 

Lundbergs IndV-aktier ger för den som köper Lundbergs rabatt på rabatt, då båda bolag har ganska betydande substansrabatt. Risken med den höga belåningen som Industrivärden haft de senaste åren har man kunnat undvika genom att köpa bolaget genom stabila Lundbergs. Där finns dock en helägd fastighetsrörelse och huvudägarskap i fastighetsbolaget Hufvudstaden som står för drygt hälften av substansvärdet, så man har bara fått en del SHB-sfärbolag genom att köpa Lundbergs portfölj. Fastigheterna i Lundbergs är mycket lågt belånade. Lundbergs har, enligt årsredovisningar, ett konservativt mål om att skulder inte skall utgöra mer än halva fastighetsinnehavet och aktieportföljen skall vara obelånad. Det klarar man galant.

Industrivärden har en enkel förvaltningside: börsnoterade aktier i nordiska börsbolag. I praktiken är detta stora svenska industriföretag. Investmentbolaget har en transparent portfölj, eftersom det inte finns några onoterade bolag i portföljen. Tidigare nämnda Cristoffer Stockman har också påvisat hur skattereglerna för Industrivärden gör det ganska enkelt att förstå och beräknna utdelningar år för år.

Industrivärden är ett maktbolag i SHB-sfären. Man tar ett långsiktigt ansvar i några svenska klassiska bolag som man kommit över, av en rad olika skäl, vid olika tillfällen i den ekonomiska historien. Vissa tillkom så tidigt som i spåren efter Kreugerkraschen. Industrivärden ändrar inte mycket på kort sikt. Den senaste större förändringen är de stora investeringarna till högt pris i Volvo 2007, som ökades under 2008 till något bättre priser, men som lånefinasierades i ett läge där finanserna inte egentligen tillät detta. Men där hade styrelseordföranden Tom Hedelius tydligen haft viljan att köpa in sig sedan slutet an 1990-talet, så det var ingen direkt förhastad investering i sig. Men Cevian och Gardell hade helt andra planer för Volvo än vad Industrivärden hade, så man fick ge sig in i strid med dem och köpa aktier dyrt så Cevian inte blev största ägare efter Renault. Man har också under flera år förhandlat med Renault som äger 20% A-aktier i Volvo. Renault blev ägare till dessa aktier när Volvo köpte Renault trucks.  Eftersom Volovo säljer lastbilar under varumärket Renault är det ju heller inte konstigt att Renault vill ha inflytande över sitt varumärke, och dessutom har man fortfarande ett ben i lastvagnsmarknaden via ägandet i Volvo. Sandvik, som är det största innehavet tillsammans med SHB i portföljen idag, kom till i slutet av 1990-talet och är kanske den stora förändringen innan man köpte in sig i Volvo. En annan förändring är nu noterade industrihandelsbolaget Indutrade, noterades 2005. Detta var tidigare helägt och onoterat tillsammans med ett par andra bolag. Den onoterade delen av IndV har avvecklats (de andra bolagen Isaberg Rapid och Össur såldes) och alla bolag är nu publika bolag som Industrivärden äger andelar i.

De stora kärninnehaven bestämmer i mångt och mycket avkastningen. Substansvärdet har ökat kraftigt under 2009 (men föll kraftigt från sommaren 2007 och fram till mars 2009) beroende på att den stora andelen cykliska industribolagen i portföljen har värderats upp, vilket gör att skuldsättningen blir mindre i förhållade till detta substansvärde. Men skuldsättningen gjorde att IndV inte på något nämnvärt sätt har kunnat utnyttja de låga priserna på tillgångar i denna kris. Industrivärden får i stället vårda sitt eget kassaflöde. Sandvik, SSAB och Volvo kommer inte att dela ut mycket under 2010 - några av dessa bolag kanske inget alls - istället kan det bli fråga om att stötta en nyemission i något eller några av dessa fall för IndV. Därav eventuellt konvertibellånet på 5 miljarder härförleden.

Vad äger då Lundbergs i SHB-sfären?

Lundbergs köpte in sig tungt i IndV 2002. Det var kris i Ericsson och dotcom-boomen hade kraschat. Lågkonjunktur. Man kunde då komma över IndV-aktier mycket billigt. Från sommaren fram till flaggninsgmeddelandet i oktober köpte Lundbergs upp 5% av de röststarka A-aktierna i Industrivärden. Han köpte aktier för långt över 1 miljard kr. Troligtvis kommunicerade han sina intentioner till Hedelius, han sitter i vart fall i Lundbergs styrelse så hans intåg kan inte ha skapat allt för mycket förtret. Det slog dock ändå ner som en bomb i finanssverige. Under 2003 köpte Lundbergs 651 miljoner mer IndV aktier och under 2004 ökade han ytterligare med aktier för 701 miljoner. Under Februari 2009 investerades ännu 79 Mkr i IndV. Idag har Lundbers 11.2% av kapitalet och 15.5% av rösterna i Industrivärden. Hittills har Lundbergs köpt aktier för nästan 2.6 miljarder i IndV och de är värda kring 3.9 Miljarder i senaste delårsrapporten. (Mer idag, som alla värden när jag refererar till senaste delårsrapport.)

I sitt vd-ord i årsredovisningen för 2002 - på våren året efter - beskrev Fredrik Lundberg bakgrunden till det första köpet i Industrivärden."Lundbergs är sedan många år koncentrerade till fastighetsbranschen och skogsindustrin. Genom investeringen i Industrivärden får vi en viss riskspridning utanför dessa områden. Vi bedömer också att det, efter den långa börsnedgången, nu är rätt tid att öka exponeringen mot aktiemarknaden."

Dessutom äger privatpersonen Fredrik Lundberg 4.5 Miljoner aktier (värde närmare 400 miljoner kr) i IndV. Hans två döttrar, som är storägare i Lundbergs, äger ocksa mycket aktier i Industrivärden privat. Räknar man samman de innehav som finns inom familjen, bedömmer Cristoffer Stockman ägarandelen av Industrivärden till ca. 20%.

Lundbergs har, enligt senaste rapport, ca 2.3 Mdr (inköpt för 1.9 Mdr) innehav i Svenska Handelsbanken. SHB har klarat krisen galant och den mest konservativt skötta banken av storbankerna i Norden. SHB har kunnat vara lite offensiva, försiktigt på sitt sätt, när konkurrenterna såväl i Sverige som internationellt har fått vara defensiva och to m  krympa sin verksamhet på vissa håll. Organisk tillväxt i Norden och Storbrittanien är en sund strategi tycker jag. Med ett och annat mindre förvärv, som i Danmark 2008 till bra pris, som integreras i den decentraliserade bankrörelsen. Svenska Handelsbanken investearde Lundbergs lite i redan i början av detta millennium. Men 2005 - 2007 investerade Lundbergs ca 1.1 miljard, 500 miljoner respektive 520 miljoner. Lundbergs är några hundra miljoner plus hittills på denna bankinvestering, högre än senaste rapportens värde, och så har man fått stabila höga utdelningar vilket bättrat på Lundbergs kassaflöde ytterligare. Men man har inget större inflytande äver bolaget direkt med knappt 2% av rösterna. Men styrelsplats finns där. SHB är viktigt i Industrivärden så Lundbergs har mycket mer inflytande den vägen. Fredrik Lundberg har även privat köpt aktier i banken.


Sedan finns verkstadsbolaget Sandvik med ett innehav på 1.2 miljarder (inköpt för ca 1.08 Mdr) enligt sensate rapport. Sandvik är av många ansett som pärlan bland verksstadsbolagen på Stockholmsbörsen. Skuldsättningen var dock hög in i krisen. Ledningen i bolaget trodde på en superkonjunktur - vad styrelseledamoten Fedrik Lundberg trodde vet vi inte. Men Sandvik har höga marginaler i många av sina nischer och kan därför tjäna pengar även om eftefrågan minskar i några divisioner. Men i denna nedgang blev det dock röda siffror. Sandviks har sedan försökt spara sig ur denna kris för att stärka kassaflödet så man slipper nyemission. Industrivärden är antagligen inte sugen på en nyemission. Hittills är nog Lundbergs 3-400 miljoner plus på denna investering, och till det några bra utdelningar innan krisen. Man äger drygt 1% av Sandvik, kanske uppåt 1.3% idag. Fredrik Lundberg har även investerat privat i Sandvik.

Slutligen investerade Lundbergs 288 miljoner i Indutrade år 2005. Det gör att Lundbergs är tredje största ägare efter IndV och Afa Försäkring i detta grossistföretag i industriella komponenter och system, men också till viss del tjänster. Den investeringen har varit lyckosam. Aktiekursen har dubblats sedan denna investering.


Lundbergs har köpt in sig i SHB-sfären genom att använda en del av kassaflödet fran Lundbergs. Efter investeringar i fastighetsrörelsen, utdelning till aktieägarna, omkostnader, skatt, finansiella poster blir det årligen ett investeringskapital kvar till aktieförvaltning. 2005 investerades 1.6 miljarder där huvuddelen gick till en investering i Svenska Handelsbanken (dryga miljarden), av ett kassaflöde pa 2.7 miljarder. 2007 investerades hela 2.7 miljarder i huvudsak i Husqvarna (Investorbolag), men ocksa i Sandvik och SHB, av ett kassaflöde pa ungefär samma summa. 2008 investerades dock bara 218 miljoner av ca 1.6 miljarder, istället minskades nettoskulden. Cristoffer Stockman uppskattar att Lundbergs genererar i snitt ca 1 - 1,2 miljarder att nyinvestera varje år. Fantastiskt.

Makten i Handelsbankssfären är uppbyggd på ett intrikat cirkelägande.  De stora ägarna i Industrivärden är SHB stiftelser, Oktogonen (om banken är mer lönsam än konkurrenterna skjuts pengar till) och SHB:s pensionskassa. Tillsammans har de tillsammans ca 20% av sfärens totalt 35 % röster i IndV. Räknar man med SCA's ägande i IndV ökar ägandet av andelen röststaka aktier då SCA (huvudsakligen deras pensionsstiftelse, men ca 5.7% ägs av SCA direkt) äger en rejäl post Industrivärden A-aktier. Sfären har kanske har upp mot 50% av rösterna vid detta sätt att räkna. SCA's huvudägare är naturligtvis Industrivärden. Industrivärden är, häng med nu,  även huvudägare i Handelsbanken och utser också styrelsen där. Styrelsen i banken utser sedan styrelserna i pensionsstiftelsen och pensionskassan. Som...

Fredrik Lundberg har kommit in i sfären via Industrivärden och delvis SHB. Han har ännu inte direktinvesterat i SCA. Lundbergs dotterföretag Holmens äger ca 1 miljon hektar skog. SCA är Europas största skogsägare med 2 miljoner hektar. Fredrik Lundberg skulle kunna bli skogens konung om han gav sig in i SCA också, via Industrivärden har han ju dock redan visst inflytande över SCA. SSAB, Munters, Höganäs,Volvo, Ericsson och Skanska har han heller inte direktinvesterat i. Men via NCC äger han redan ett konkurrerande byggbolag till Skanska och SCA och Holmen överlappar varandra också. Strukturaffär har det spekulerats om i flera år mellan Holmen och SCA.

Om Lundbergs kassflöden skall fortsätta att slussas in i Industrivärdenbolag är nog Sandvik och SHB ingen dum gissning. Där finns gott om utrymme att öka på ägandet utan att trampa på ömma tår. Lundberg sitter redan i styrelserna och de är centrala i Industrivärden. Men om det blir sa, det får framtiden utvisa.

Om Buffets långsiktighet

Under de senaste åren har jag samlat på mig många arsredovisningar för Buffetorienterade bolag. Graham & Newmans från 1950-talet, Buffets partnerskap, och slutligen Berkshire Hathway. Ibland läser jag ostrukturerat dessa årsredovisningar för att snappa upp något nytt. I helgen har jag funnit två intressanta exempel på hur långsiktigt Buffet tänker, och hur han använder kunskap långt tillbaka i historien - om bolag och branscher - för att göra nya investeringar. Så det är fråga om långsiktighet i avseendet använda kunskap ackumulerad under ett helt långt liv för att göra nya investeringar. Buffet är annars känd för att köpa andelar i bolag han gillar med tidsperspektivet hold forever. Det är en annan typ av långsiktighet och en annan tråd.

Det första är en årsredovisning fran 1953 fran Graham-Newman corporation. Detta var tiden precis efter att Buffet hade studerat under Graham pa Columbia University i New York. (Buffet tog examen i Nationalekonomi fran 1951). Och det året innan han börja att jobba för Graham & Newman 1954. Han är hemma i Omaha under denna tid.

I årsredovisningen finns mängder av investeringar i amerikanska järnvägsbolag. Aktier, obligationer, preferensaktier, utilities etc i: western pacific railroad company, chicago city railroad company, georgia railroad, market street railway company, cleveland & pittsburg railroad, delaware railroad, mahoning coal railroad, northern central & pacific railroad, southwestern & west jersey railroad och boston elevated railroad.

Buffet var naturligtvis oerhört insatt i de fundamentala ekonomiska faktorerna i dessa investeringarna. Han blev anställd året efter av Graham och beundrade honom oerhört. Han har sedan under sitt liv följt denna bransch som under ett sekelperspektiv gick från att vara en tillväxtbransh till en bransch med dålig lönsamhet som kräver stora investeringar. Och som de senaste decennierna i tyshet sakterliga har förbättrat sin produktivitet, samtidigt som olje och andra energipriser har stigit. Nu står vi inför utmaningen av växthuseffekten, vilket ifrågasätter langa transporter via lastbil.

50 år senare utnyttjar Buffet således dessa tidiga kunskaper och köper in sig flera järnvägstransportbolag. Slutligen köper Berkshire ut det bolaget från börsen med bäst förutsättningar och management, BSNF,och säljer de andra.

Det andra exemplet är den stora investeringen i Kraft Foods härförleden (I Berkshireperspektiv). I årsredovisningen för 1980 finns ett större innahav av aktier i General Foods. 1985 köper Philip Morris ut detta bolag. De köper senare också Kraft Foods och slår samman dessa bolag. Sedan kommer denna tobakskoncern på, för nagra år sedan, att de skall hålla sig till sin kärnverksamhet. Vem är där inte långt efter Kraft är placerat börsen igen och köper en större post, ca 10% av bolaget? Jo, Munger och Buffet som lärde känna delar av detta bolag under slutet av 70-talet och halva 80-talet. De vet hur de fundamentala ekonomiska faktorerna ser ut för detta bolag. Och gillar dessa. Dock gillar de inte det höga budet på Cadbury. Men det är en annan historia.

Berkshire Hathaway - istället för USA Index fond

Hej alla andra småsparare. Har ni funderat på att köpa en amerikansk indexfond för att genom låga avgifter komma åt en på sikt vändande amerikansk ekonomi? (Och dessutom troligen under de kommande åren allt starkare dollar i förhållande till kronan.)

Idag har en ny möjlighet öppnats upp för er. Ni kan köpa de nya bebis B-aktierna i Berkshire Hathaway. De kostar idag drygt 70 dollar, innan split 1/50, hela 3475 USD. Jag har ägt de vuxna B-aktierna några år - ganska medioker investering hittills plus 10 - 15% och ingen utdelning. Men jag tror inte värderingen på Berskhire är speciellt ansträngd för tillfället.

Men tro inte att ni kommer att få 20% avkastning om året i dagens Berkshire. Det har nämligen varit den årliga ökningen av substansvärdet i snitt under dryga 40 år. Idag har Berkshire ett marknadsvärde på drygt 150 miljarder dollar. Det är inte lätt att få ett bolag som är värt mer än 1000 miljarder SEK att avkasta 20% per år. Men jag tror faktiskt att Warren et al kommer att klara av att slå S&P 500 index, som är grunden för de vanligaste amerikanska indexfonderna. Berskhire kommer för övrigt att med stor sannolikhet bli en del av S&P 500 efter denna split. Något som gynnar aktien - något - kortsiktigt, eftersom indexfonder då måste köpa denna, likaså indexliknande fonder av typen Robur Amerika.

Om ni undrar över förvaltningskostnaderna. Berskire H styrs av Buffet och knappa 20 medarbetare på ett våningsplan i ett kontorskomplex i Omaha, Nebraska. Se bilden nedan. Mer kostnadseffektivt blir det inte. Ni kommer inte få någon utdelning de närmaste åren. Men kanske om några år? Det finns dock stor osäkerhet om vad som händer med bolaget efter eran Buffet och Munger (de är 79 och dryga 80 år gamla).

Vad är då Berkshire? Ett jättelikt försäkrings och återförsäkringsbolag, en utilityjätte, portföljförvaltare av högavkastande kvalitetbolag på främst amerikanska börsen samt ägare av helägda rörelser, också främst i USA. Dessutom finns finansiella instrument av klok karaktär, obligationer, konvertibler, cash och anledningen till splitten - ett nytt helägt järnvägstransportbolag.

Anledningen till att Berskhire inte har splittat innan är att Buffet tror på långsiktiga aktieinvesteringar. Man köper bra bolag för att äga på sikt. Dyra aktier leder helt enkelt till mindre trading och det leder till mindre spekulation. Men nu blev som det blev i och med köpet av BNSF. Jag tror att detta är bra för Berkshire, och speciellt dess B-aktie. Som alltså kan vara ett alternativ till en S&P 500 indexfond. Men mycket mer avkastning än något bättre än detta index skall man nog inte förvänta sig. Detta är ingen aktie för klippare. Här pratar vi minst 5 - 10 års sikt för investeringen.

Realistisk avkastning för aktier

Det är lätt med börsår som 2009 att tappa kontakten med verkligheten som aktieinvesterare. Det är mycket ovanligt att aktier i ett bredare index går upp med närmare 50%. Och har du under början av 2009 köpt svenska bankaktier, mindre konfektionsbolag, cykliska verkstadsbolag  - ja, då har man kanske dubblat sina pengar eller mer än det. Det är lätt att bli fartblind. Vad kan vi långsiktiga aktieinvesterare förvänta oss?

Jag tror att 3 - 4% + den riskfrian räntan är ett bra grundantagande. Riskfria räntan approximeras ofta till räntan på en kombination av statsobligationer och statsskuldsväxlar. Ibland används endast den 10-åriga statsobligationsräntan.; den brukar pendla mellan 2 - 5%. Under sommaren 2009 var den ca 3.5% (med 10 års löptid).

2006 kom följande resultat från ABN-Amro och London Business School. Den svenska aktiemarknaden hade haft den bästa utvecklingen i världen de senaste 106 åren. Stockholmsbörsen hade en real totalavkastning (kurstillväxt plus utdelningar, inflationsjusterad) på 7,8 procent per år 1900-2005. Australien låg närmast med 7,7 procent följt av Sydafrika med 7,3% och USA med 6.5%.

Stockholmsbörsen var även bäst när 1900-talet summerades. I Privata Affärer har jag läst någon gång, hittar inte källan nu, att mellan åren 1900 och 2000 har svenska aktier har i genomsnitt avkastat 11 - 12 procent per år (de siffrorna var ej inflationsjusterade). Men som ni alla vet var också värderingen för Stockholmsbörsen rejält dopad runt 2000 med Ericsson, H&M etc på P/e 50 - 60 etc.

Riskbanken skriver att den långsiktiga reala avkastningen på aktier sannolikt hamnar i närheten av det historiska genomsnittet på runt 7 procent per år - även om det kan ske variationer.(Notera att det är en real avkastning, som man alltså är justerad för inflation.)  Detta långsiktiga historiska perspektiv visar också att den reala avkastningen på aktier över långa perioder förblivit tämligen konstant. Men som ni alla vet efter de senaste årens berg- och dalbana så är detta ingen vidare prognos för ett enskilt år. Det verkar att vara sällsynt att börsen hamnar nära den genomsnittliga avkastningen. Spridningen runt medelvärdet är således mycket stor. Ner 40 % ett år, upp 47 % ett annat osv.

Se också tidigare riksbankschefen Urban Bäckströms utmärkta lilla text om vad vi realistiskt kan vänta oss som aktieägare vad gäller teknikgenombrott, företagsvinster och aktiekurser, skriven i kontexten av dotcom krashen http://www.riksbank.se/upload/5924/011030.pdf


Varför var Stockholmsbörsen så konkerrenskraftig under 1900-talet? Det finns flera möjliga förklaringar. En av de viktigare måste vara att Sverige slapp två världskrig. Sverige är också en liten öppen ekonomi. Vi har tidigt byggt upp stora internationellt inriktade företag, många inom verkstad (engineering), som har gjort oerhört bra ifrån sig under den industriella expansionen i världen under 1900-talet. Vi har också eventuellt klarat finanskriser bättre än många andra länder. Däremot, skriver Affärsvärden, finns det inget större samband med BNP-utvecklingen och kursutvecklingen för aktier. I början av 1900-talet, liksom 1980- och 1990-talen gick börsen mycket bättre än ekonomin som helhet. Även 1920- och 1950-talen var bättre, men inte övriga decennier. http://www.affarsvarlden.se/hem/nyheter/article270866.ece

I ljuset av detta framstår avksatningen för Buffets och Mungers Berkshire Hathaway som enastående. Deras årliga genomsnittliga ökning av deras bokförda värde per aktie från 1965 fram till idag är ca 20%. Likaså framstår svenska investmentbolag  t ex Lundbergs, Öresund, Kinnevik, Latour och Ratos avkastning som enastående bra. Öresunds substansvärde, enligt senaste årsredovisning, har ackumelerat avkastat 738% från 1994 till 2008, SIX RX har klarat av 268%. Vidare har Kinnevik, enligt deras rapport, avkastat 17%,  i totalavkastning per år, de senaste 30 åren under de speciella förutsättningarna att aktieägaren har tecknat erbjudanden om aktier, och så till detta utdelning och kursstegring.
 
Jag är 40 år. Om jag kan klara av 10% årlig avksatning i 25 år. Då skall mitt kapital idag ha ökat med ca 1080% drygt tills min tänkta pensionering. Sedan måste vi naturligtvis justera för inflation (och eventuellt dra ifrån avkastningen för alternativavkastningen  - den riskfria räntan). För fastigheter och skog kan vi kanske anta ca 5% årlig avksatning. Men om vi lånar till fastighet (er) eller skog kan faktiskt inflationen hjälpa oss lite vad gäller den potentiella avkastningen.

Svolder - ett investmentbolag i omvandling?

Jag köpte mina första Svolder aktier under början av 2004 för dryga 40kr (42,50). Jag hade då precis börjat sluka allt om aktier, investerande och fundamental analys. I någon placeringsguide från Privata Affärer fanns Svolder med som en säker aktie för en basportfölj. jag slog till. Under krisen har jag ökat detta innehav. Men Svolder är ingen självklar aktie för en långsiktig portfölj. De hade t ex inte överavkastat i förhållande olika typer av småbolagsindex innan denna kris. Men de har de senaste åren tagit mycket lägre risker än för medelrisken för Stockholmsbörsens small- och mid capbolag. Detta syns vid en jämförelse med index som inkluderar våran senaste djupaste kris. Svolders substansvärdestillväxt (bätte värde än aktiekurs tycker jag, inspirerat av t ex Berkshire Hathaways sätt att presentera resultat) är 108% upp de senaste 5 åren (justerad för utdelningar) , CSRX är upp 78% och SIXRX är upp 56%. På tre år är Svolders substansvärde upp 9% och CSRX ner 7%ch SIXRS ner 4%.

Om man tar längre tidsperspektiv på Svolders kursutveckling (utdelningar ej beaktade, vilket i Svolders fall blir väldigt missvisande) jämfört med andra investmentbolag 1997 till 2009 så är de sämst i klassen. (Källa utmärkta bloggen: http://40procent20ar.blogspot.com/)

Aktie…….…..........Index

1. Ratos………….….400
2. Öresund…….….…260
3. Lundbergs……..….184.
4. Kinnevik………..…165
5. Latour………….…155
6. Industrivärlden…......50
7. Investor……….…...45
8. Svolder……......….-40

Svolder och dess ledning har dock enligt min mening utvecklats i detta vårt nya millennium. De startade i början av 90-talet när det fanns väldigt lite fokus på småbolag. De var delvis fel ute i IT-boomen och speciellt efterföljande kraschen om man tittar på innehaven i gamla årsredovisningar. De hade för lite IT-bolag för att hänga med index upp, och för mycket när nedgången kom. Substansvärdet minskade 2000-2001 med ca 36% procent till 61,80 SEK per aktie. Samtidigt sjönk jämförelseindex CSX med 35 procent. Förändringarna inkluderar utdelning. Vidare sjönk substansvärdet för Svolder med hela 25% 2001-2002 medan CSX jämförelseindex sjönk ca 10%. Nästföljande år fortsätte denna trend.  Svolders substansvärde steg 2002-2003 med endast 1% medan småbolags ndex var upp 15%.  Bolag som Svolder ägde under denna tid var bland annat bolag som: Biocare, NeoNet, Karo Bio, LGP Telecom, Turnit, Semcon, Micronic, Orc Software, SwitchCore och Bure Equity var ingen höjdare då.

Efter detta har Svolder dock utvecklat sin delvis värdebaserade stil till att ännu mer beakta kvalitet, beprövade affärsmodeller, stabilitet och utdelningsförmåga i portföljbolagen. Och således mycket mera riskminimerande investeringar. De sensate 5 åren har de utvecklast ganska väl jämfört med de flesta andra investmentbolagen, dock ej av typen Ratos.

Nettoskulden för Svolder är i nuläget knappa 10%. Tidigt i somras var den nästan 0 men sedan har man tillåtit en mindre skuld att byggas upp nu när tiderna ser bättre och stbilare ut. Senaste substansvärde var 65 kr. Aktiekursen är ca 54 kr. Det ger 17% rabatt i förhållande till substansen, vilket är relativt högt för Svolder. Många av deras större innehav har dock en ganska blygsam värdering givet deras kvaliteter så det finns gott hopp om ökat substansvärde de närmsate åren. Substansvärderbatten brukar vara som lägst innan utdelningen avskiljs i november varje år. Ibland har bolaget handlats med premium.

Riskjusterat har de således givit ok avkastning. En bidragande orsak till att jag fortfarande är aktieägare är dock direktavkastningen. Svolder delar ut i November varje år. Så här har min utdelning sett ut sedan Nov 2004 till idag. 5,3%, 5.5%, 5.2%, 10.1%, 7.6% och nu senast  5.6%. Jag har för mina ursprungliga dryga 42,50 kr per aktie fått tillbaka 24,15 kr per aktie fram till idag. Svolder är för mig som en obligation som sänker risken i min portfölj och för det har jag fått dryga 6% i kupongränta i snitt på min ursprunginvestering.

Det är dock väldigt tråkigt att ledningen för bolaget konstant verkar att ha misstrott sin egen verksamhet. De äger inga aktier att tala om i bolaget idag och har under tiden jag varit aktieägare nästan varit så långt ifrån pilotskolan som man kan komma. En förvaltare har 0 aktier, ekonomichefen har 2000 aktier, analyschefen/förvaltern Magnus Molin äger 5000 B aktier och har varit anställd sedan 1994 och VD Ulf Hedlundh som varit anställd sedan 1993 äger knappt 5000 aktier. Vid kurs om 56 kr ger 5000 aktier ett värde av 280 000 kr. Det ät ju närmast löjligt. Styrelsen är inte mycket bättre. Tidigare aktiechefen för AMF Pension Mats Guldbrand äger dock 18000 aktier, men i styrelsen finns naturligtvis också göteborgs entrepenören och huvudägaren Rolf Lundström med ca 1,3 miljoner aktier.

En eloge skall Svolder ha för sin föredömliga redovisning och kommunikation till aktieägarna. Deras rapporter är oerhört bra, och VD Ulf Hedlundhs kommentarer har de åren jag har varit aktieägare varit väldigt intressanta att läsa. Den ändring i strategi och filosofi som jag indikerade ovan är väl kommunicerad. Nyligen blev också Svolders webplats http://www.svolder.se/ av samma höga kvalitet som de publikationer de tidigare har tillhandahållit på papper.

En annan positiv förändring är att portföljen har blivit mer och mer koncentrerad. I årsredovisningen för 2004/2005 hade Svolder närmare ett 30-tal bolag i portföljen. I senaste delårsrapporten finns bara 12 bolag. Detta är en mycket stor skillnad i koncentration. Det är närmast ett skifte i filosofi. Lite som Buffets och Mungers resonemang - risken minskar om man vet riktigt mycket om lite. Om Svolders ledning har styrelseplats i ett fåtal större innehav, de kallar ofta dessa strategiska innehav, har de mer kontroll och insikt över sin verksamhet. Och därmed minskar risken.

Låt oss titta på bolagen. Det är inte kattskit. Detta är kvalitetsbolag, men Svolder har också fått betala för detta. De kommer sällan för en billig penning.

Idag utgör Beijer Alma 25% av portföljen, Beijer Electronics 14% följt av ca 11% vardera för AAK, Unibet, BB Tools och Nolato. Det innebär att de sex största innehaven står för över 80% av portföljen. Unibet och BB Tolls är rätt nya innehav. 2004/2005 var de sex största innehaven Beijer Alma 9%, Telelogic 8, 1%, Beijer Electronics 7,9%, SAAB 7,3, Trelleborg 6,1% och Scribona 5,7%. Detta innbär ca 44% av portföljen. Dessutom är Svolder på väg ut Getinge som har blivit ett storbolag under deras ägande. Man har precis lämnat Elekta efter mycket fin utveckling.

Att Beijer Alma (BA) utgör ca 25% av substanvärdet gör mig inte det minsta orolig. Detta är ett kanonbolag med strålande industriella huvudägare i familjen Wall. Svolder är näst största ägare. BA's dottorbolag Lesjöfors är ett mycket starkt bolag inom industriella fjädrar. De har klarat att hålla sin höga rörelsemarginal i denna kris. Det andra benet, kabeltillverkaren Habia har agerat på röda siffror med att delvis flytta produktion till Östasien. BA har en oerhört stark balansräkning nästan helt utan räntebärande skulder. Vi får i nuläget betala ca 15 ggr deras vinst, närmare 1,5ggr försäljningen och 2,7ggr det egna kapitalet för bolaget. De delar ut väl, närmare 5%, och är närmast att betrakta som ett konglomerat, så nya intressanta förvärv kan komma. Det finns minns sagt utrymme och kompetens att genomföra detta i Bejer Alma.

Beijer Electronics är det näst största innehavet och ett mycket intressant sådant. Det knoppades av från Beijer i början på detta millenium. De tillverkar inte själva vilket skapat ett mycket gott kassaflöde. Vi får betala 24 ggr visnten, 0.65 ggr försäljningen och nära 3ggr för det egna kapitalet. Vi kan förvänta oss 3% i direktavkastning. Huvudägare är intressanta Sten A Olson familjen från Göteborg.

Nykomlingen som stort innehav BB Tools har också starka huvudägare. Och Svolder har köpt denna fina grossist i industrikomponenter med ganska god tajming. Unibet och AAK är intressanta större investeringar. De har också mycket begåvad huvudägare i Paulsson och Schörling/Bek-Nielsen. Nolato, som tidigare var väldigt beroende av telecom har på sistonde utveckalt ett intressant ben i medical såväl som industrial. Det ser mycket stabilare ut nu.

Viadre finns intressanta bolag som Nischaya (fina huvudägare), PEAB (paulsson), Xano, Getinge (fasas ut för stort för Svolder), HiQ och Acando (tidigare strategiskt innehav) i portföljen.

Jag tycker att ledning i Svolder har gjort många kloka val på sistonde. Och gillar deras koncentrerade portfölj skarpt med stora tydliga innehav där de får styrelseplats och kan vara med och påverka företagens färdriktning. Men jag tycker att det sänder ut dåliga signaler att personer i bolagets ledning, som varit 15 år i bolaget, inte äger mer Svolderaktier är för några hundra tusen kronor var. Deras incitament är därför inte så starka att göra sitt yttersta som t ex Lundberg, H&Q&D etc. Svolder har också ganska höga förvaltningskostnader, vilket gör att det kanske är bättre att låta synnerligen kompetenta Rönström på Lannebo Småbolag sköta förvaltningen åt en. Men under den tid jag har varit aktieägare har Svolder ledningen ändå blivit mer och mer tydlig och duktig i de man vill åstadkomma. Och i och med de föredömliga rapporterna får man som aktieägare djupa insikter i deras val, filosofi och förvaltning. Jag tror och hoppas att Svolder fortsätter att utvecklas som investmentbolag. Jag ser dem lite som småbolagens Industrivärden. Det finns dock ingen Lundberg som lurar i vassen. I vart fall inte ännu.

Ericsson - ett företag utsatt för hård konkurrens, prisvärd aktie?

I januari 2008 startade jag en tråd på nya PoP om Ericsson, som jag då tyckte vad fundamentalt för lågt värderad. Och där ledning och bolag var ratat. Det följande är inspirerat av detta grundinlägg och tråd på PoP:

http://www.pratompengar.se/viewtopic.php?t=200&start=0&postdays=0&postorder=asc&highlight=

Jag gick tillbaka och tittade på min analys och mina uppföljande inlägg på PoP och vidareutvecklade, modiefierade denna på ganska många olika punkter. Bland annat var jag fel ute för 2 år sedan vad gäller SonyEricsson. Jag såg då SonyEricsson som ett guldägg, men de är nu riktigt illa ute. Dock har faktiskt Ericssons aktie sedan Jan 2008 gått något bättre än index. Detta eftersom aktien sjönk som en sten redan under senare delen av 2007. När jag rekommenderade aktien i Januari 2008 fanns det därför värden i aktien i förhållande till priset.

På senare tid har det haglat sälj rekar för Ericsson. Jag ser dock ett starkt argument till att Ericsson är potentiellt undervärderat idag - balansräkningen. Endast ca 40 av 270 miljarder i tillgångar är goodwill och immateriella tillgångar. Inte mycket luft där endast ca 15% Vidare är de kortsiktiga placeringarna och kassan väsentligt större än de långsiktiga skulderna skulderna. (80 miljarder mot 47). Kundfodringar och övriga kortsiktiga fordingar är lika stora som de kortsiktiga skulderna ca 80 miljarder. Det finns också finansiella tillgångar i andelar i Sony Ericsson etc för flera miljarder. Räntebärande skulder är således ca 47miljarder och nettokassan är ca 33 miljarder.

Ericsson är ett av de mest genomanalyserade på börsen. Ett flertal analytiker följer nästan enbart Ericsson. Men det viktigaste argumentet mot att äga aktier i teknikföretag som Ericsson är att man skall undvika att placera sina pengar i bolag som man inte begriper sig på. Buffet och Munger har blivit rika på att inte äga denna typ av aktier. Och hur många kan säga, som inte är Civilingenjörer i elektroteknik eller datateknik, att det begriper vad de är Ericsson, Cisco, Intel etc egentligen gör. Detta är mycket svårförståelig materia, åtminstonde för mig. Och paradigmskiften inträffar - hela tiden - och då kan Ericsson komma helt fel. SonyEricsson har t ex delvis missat ett paradigm som Apple skapade för mobiltelefoner. Mobilt internet är ockås lika ett omfattande teknikskifte - paradigmskifte - som kommer att få mycket långtgående konsekvenser för företagen i denna hightech bransch. Kinesiska Huawei leder mobilt internet revolutionen.
Läser man på Ericsson historia så slås man av att Ericsson har hamnat i kris många gånger under 1900-talet. Och alltid klarat sig. . Detta beroende på långsiktiga ägare under större delen av denna tid (Investor och Industrivärden). Det har också haft perioder av sanslös framgång. Två kriser på mindre än 10 år inte bra.

Är denna slogan sann idag i slutet på 2009?

Här är Ericsson i bullet points:

• Den fundamentala värderingen är ca 1.5 ggr egna kapitalet. P/e strax under 30 (SonyEricsson gör förlust, vilket påverkat Eet). P/S ca 1. Stark soliditet 52 %. Räntabiliteten 8 - 9 ggr, som ett skogsbolag. 11- 12 % i rörelsemarginal. Minskad omsättning senaste kvartalen. Detta ser inte så billigt ut, men heller inte dyrt. Ericssons vinster för tillfället är mycket nedtryckta, man tar stora omstruktureringskostnader och SonyEricsson blöder. Det kan dock vara så att systems kommer kunna ha något högre marginaler i framtiden. Huawei och ZTE, de nya duktiga konkurrenterna till Ericsson använder inte längre bara pris som konkurrensmedel på samma sätt längre. De gör att vi håller kanske på att få ett nytt stabilt oligopol igen - men med nya spelare. Och då kan de nya mer slimmade Ericsson redovisa bra mycket högre vinster än dessa.

• SonyEricsson går riktigt dåligt men har ändå ett hyffsat varumärke. Men de har en krympande del av världsmarknaden för mobiltelefoner men visar röda siffror. Sony är ett ledande konsumentelektronikföretag, men har problem. När mobiler nu blir allt mer lika en minidatorer bör Sony ha vissa fördelar. Detta via i kunskaper från Vaio, Playstation etc. Men SonyEricsson har ruggiga konkurrenter i Samsung, LG, Apple och RIM - Google phone?. Men SonyEricsson skulle kunna verka i högmarginalsegmentet med framgång?

• Systemsidan för Ericsson är fortfarande marknadsledande. Och som är världsledande i sin bransch, om än med Huawei och ZTE i hälarna. NokiaSiemens och AlcatelLucent är också spelare att räkna med.  Mycket höga inträdesbarriärer i denna bransch. De är bara kineserna som har brutit sig in på denna marknad, och de har haft statsstöd. Dessutom är Cisco och Juniper Networks  på Ericssons marknad och konkurrenter i och med det teknikskifte som skett.

• Infrastrukturbolag som Ericsson har generellt en spännande framtid. Detta av demografiska faktorer. Många operatörer går väldigt bra även i lågkonjunktur och är stabila. Och de behöver uppdatera sina nät kontinuerligt. Framförallt uppgraderas nät i den mindre utvecklade delen av världen. Indiska operatörer är kanske inte så sugna på att låta kinesiska bolag skapa deras infrastruktur. Den politiska dimensionen finns också där.

• Många av Ericssons konkurrenter är ganska veka eller har gått i konkurs. Kineserna är på frammarsch. Huawei som säljer utrustning till 100 länder, satsar mycket på R&D och hade en tillväxt på 46% 2008. ZTE har 62000 anställda i världen, en stor del inom R&D och säljer telekomutrustning till ca 140 länder. Huawei och ZTE är antagligen Ericssons huvudkonkurrent för tillfället - åtmisntonde på sikt. Dessutom Cisco och Juniper Networks. NokiaSiemens är ok men inte mer. Alcatel-Lucent och Qualcomm har haft problem. Motorola har nästan kursat och Notel gick konkurs. Ericsson köpte verksamhet av Nortels konkursbo vilket stärkte bolaget i Nordamerika och även gav viuss teknik som inte satsat på. Se följande utmärkta analys av Carlbom från VA: http://www.va.se/nyheter/2009/12/30/ericsson-hart-pressat-av-teknikskifte/

•  Professional service växer snabbt inom Ericsson, fortfarande. Likaså äkar multimedia något. Här finns potential.

• Ericsson skulle kunna tvingas att renodla, göra sig av med Sony Ericsson. Men två starka ägare motsäger detta? Speciellt Industrivärden? Men med Ericssons soliditet och kassa kan man om man vill prioritera att dela ut mycket pengar. Urstark balansräkning. Utan SonyEricsson mer fokuserad och bättre? IBM sålde av sin persondatordel. Till kineser. Utdelningen förra året blev låga 1.85kr/aktie. Det blir knappt 3% till dagens kurs. Ericsson skulle säkert kunna dela ut 2.50kr/aktie - Industrivärden vill säkert detta. Det skulle ge närmare 4% i direktavkastning.

• Telekominvesteringar har sina egna vågor  - ryckiga ibland - och verkar inte i allmänhet följa den allmänna konjunkturen direkt. Men denna kris har påverkat Ericsson också. Networks har tappat lite men speciellt är det SonyEricssons mobiler som blöder. Ericsson har de senaste två åren tagit stora omstruktureringskostnader. På sikt blir det bra, vidare kostar SonyEricsson miljardbelopp för tillfället.

•  Ericsson är inte beroende av en viss marknad. Säljer över hela världen och producerar över hela världen. I Kina räknas Ericsson nästan som ett kinesiskt bolag. USA, Kina och Indien största marknader  - tillsammans 26% av Ericssons försäljning. Ericsson har varit globalt länge, tänk att de sålde utrustning till Mexico redan på 1890-talet.

• Sverige är ett av de länder som satstar mest i världen på forskning och utveckling i förhållande till BNP. Ericsson har haft och kommer att ha mycket glädje av detta.

• Ledningen och styrelsen har ganska mycket Ericssonaktier. Mer än snittet i andra Investor och Industrivärdenbolag. Detta ar värt att beakta. Skall bli intressant att följa om den nya VD'n gör som Svanberg - köper mycket aktier.

• Värdeförvaltare som Sparinvest, köpte in sig för drygt ett och halvt år sedan, och investmentbolag som Öresund har köpt in sig det senaste redovisade kvartalet 09. Hagströmer & Qviberg har såvitt jag vet inte ägt en större post Ericsson på en lång, lång tid - strax efter mitten av 90-talet senast?

• Ericsson skulle faktiskt också kunna bli uppköpt av t ex Cisco systems. Det skulle naturligtvis vara en trigger för aktien. Att det blir fler strukturaffärer i branschen står klart. Ericsson var te x länge intresserat av att förvärva Juniper Networks. Vi kaommer med stor sannolikhet att få se mer av samgåenden av typen Nokia-Siemens och Alcatel-Lucent. Det är dock inte vad jag skulle vilja se, det tar många år att få två företagskulturer att dra åt samma håll. 

På PoP skrev jag i januari 2008

Aktien är därför långsiktigt intressant. De kan dock ta lång tid innan aktimarknaden omvärderar Ericsson, så man skall inte förvänta sig några snabba klipp. Men säg om fem år, 2013 i Januari, då tror jag att Ericsson värderas på ett annat sätt givit att de har kunnat lösa huvuddelen av problemen som de kortsiktigt möter just nu. Men det finns naturligtvis ett riskmoment att de inte lyckas att klara av dessa problem. Och det är det man får betalt för som aktieägare. Att ta den risken.

Problemet med kassaflödet är kanske över. Istället har de fått ett blödande, krympande SonyEricsson i knäet. Men framförallt är konkurrensen allt hårdare; nya Huawei med mobilt bredband, gamla nya starka aktörer som Cisco - dessutom Apple och Google i närheten av att bli konkurrenter.

Under början av 2009 sålde jag mitt innehav i Ericsson för att delfinansiera mitt dubblande av aktier i Industrivärden. På så sätt kom jag över Ericsson med rabatt. Det var så här i efterhand helt riktigt, även om det kostade i courtage. Eftersom Industrivärden blev ett av mina tyngre innehav, och Investor är ett betydligt innehav för mig känns det onödigt att direktäga Ericsson. Men jag skulle hellre öka i Investor idag än att köpa Ericsson. I Investor får jag många lågt värderade aktier, ur olika perspektiv och av olika skäl; Astra, Ericsson, ABB och SEB. Astra har starka kassaflöden och delar ut väl, Ericsson och ABB har nettokassa och SEB är en väl kapitaliserad bank som kommer att behöva ta stora (?) kreditförluster 2010 och 11 - men sedan ser det bättre ut. Dessutom onoterat och EQT på köpet p g a ganska stor substansrabatt. Dock får man bara 8% Ericsson för tillfället. Köper man Indutsrivärden som också är en möjlighet, får man idag ca 11% Ericsson.