SäkI - det bortglömda färvaltningsbolaget?

Har ni följt SäkIaktien? Vet ni vilka bolag som finns i portföljen? Vet ni vem som är huvudägare?

Det är nog inte många som följer förvaltningsbolaget SäkI med större intresse. Men jag är en av dessa - vi är bara runt 3000 ägare till denna aktie. Jag har ägt en mindre post i familjen Douglas Latour under några år - och det är egentligen ett mycket mer mångfacetterat, komplett och bättre bolag (Investment AB Latour är ett blandat investmentbolag med en helägd industri- och handelsrörelse samt en börsportfölj.) Under den hör finanskrisen med påföljande lågkonjunktur i den reella ekonomin gick kursen i golvet för SäkI - men inte alls i samma utsträckning för Latour. Assa Abloy och Securitas, två stora bolag med utmärkta marknadspositioner och spännade framtidsutsikter är de två största innehaven i SäkIs portfölj såväl som i Latours. Efter läsning av SäkIs finansiella rapporter började jag att köpa in mig. Jag började lite på ca 55 kr och köpte mera ner till låga 30 kr, där aktien faktiskt var snorbillig på det flesta sätt att räkna. I dag är kursen kring 60 kr. När kursen var nere i låga 30 var substansrabatten i bolaget väl tilltagen och långt över snittet för SäkI om man jämför med de senaste 5 - 6 åren. Bolaget har ibland handlats nästan helt utan substansrabatt, men under tiden jag köpte aktier var den uppskattningsvis 20 - 30%. Dessutom var många portföljbolag lågt värderade, detta gäller då i synnerhet det treje största bolaget Nobia.

Men man kan inte vara en aktiesparare som är nogräknad med kurser när man lägger köp (eller sälj för den delen) på denna aktie. Den lilla omsättningen får SäkIaktien att bete sig ytterst besynnligt. Det kan vara upp 11% på en måndag, sedan ner 13.3% på följande tisdag för att sedan vara upp 8,5% på onsdag. Kursen du betalar vi köp kan bli antingen en del billigare eller dyarare än vad du trodde när du lade ordern - om bäst möjligt. Men jag är tämligen ointresserad av dessa dagsmarknadsnoteringar. De underliggande bolagen är nämligen väldigt fina och i de flesta fall väldigt stabila.


Låt oss först titta på vem som är huvudägare i detta bolag. Familjen Douglas innehar ca 80% av alla aktier. Det finns 50 miljoner aktier utestående, så familjen Douglas innehar ca 40 miljoner av dessa. VD Fredrik Palmstierna har 8-9%. Sedan följer ett antal ägare med en procent eller mindre, Didner & Gerge fonder är störst med 1%.



SäkI delades ut till aktieägarna i Latour 1997. Om man räknar om antal aktier utestående noterades bolaget till ca 17 kr då. Det innebär vid kurs runt 60 kr idag att generalindex har slagits ganska rejält. Om vi räknar totalavkastning, där utdelningar är med, blir resultatet också mycket bra, och utdelningarna har ökat konstant varje år från 32 öre 1999 till 3.50 kr per aktie i år. Likaså har utdelningarna som förvaltningsbolaget uppbär ökat varje år från ca 16 miljoner 1999 till 176 miljoner 2008. Förra året var det första året som SäkI visade negativt resultat, nerskrivningar av Nobia och Niscayah var orsaken, trots att man sålde Securitas Direct med god vinst. Bolaget har dock också erfarit negativ kapitaltillväxt från 2005 till 2009. Det egna kapitalet ökade dock fram till 2006.

SäkI har en affärsmodell som består av fyra hörnstenar.

1) Långsiktigt investera i en koncentrerad börsportfölj med bolag med klar affärsidé som går att internationalisera (detta senaste är något som Schörling och Douglas har varit magnifika på).

2) Förvaltningen skall ske i börsens mest kostnadseffektiva organisation (ej över 0.1 % av förvaltat kapital).


3) Som en krydda i portföljen investerar SäkI i onoterade innehav med stor potential.

4) Hög direktavkastning för SäkI’s aktieägare genom att all
utdelning går vidare till aktieägarna.


Inriktning:

• Långsiktiga innehav överstigande 10 procent av röstandelstal.



• Onoterade innehav med tillväxtpotential och intressant värdering.



• Handel med börsaktier.
  

Ett förvaltningsbolag är ett bolag vars verksamhet består i att äga och förvalta fast eller lös egendom, till exempel fastigheter eller värdepapper. På grund av skattesituationen gäller: För näringsbetingade innehav, det vill säga onoterade innehav eller noterade innehav där röstandelen är minst 10% och innehafts minst ett år, utgår skattefrihet vid försäljning eller utdelning. Säkis näringsbetingade innehav är Assa Abloy, Securitas, Niscayah,
Nobia, Fagerhult, Nobia samt onoterade Academic Work (Loomis kommer snart att räknas dit).

Melker Schörling tillträdde som VD i Securitas 1987. 1991 noterades Securitasaktien på Stockholmsbörsen. Under 1994 delades ASSA ABLOY ut till Securitas aktieägare som ett självständigt bolag och särnoterades på Stockholmsbörsen. Dessa båda bolag har varit SäkIs stora innehav under förvaltningsbolagets 12 åriga historia. Under 90-talet gick Schörlings Securitas och Svanbergs Assa på förvärvsturne runt om i världen. Börskurser sköt i taket. Så gjorde dock också goodwill (och immateriella anläggningstillgångar) p g a alla bolagsköp. Dessutom ökade skudsättningsgraden. Under millenieskiftet var dessa bolag mycket högt värderade.

Det har varit smärtsamt för dessa bolag att sakta skriva ner sin goodwill, Assa har en något större post kvar, och fortfarande har Assa och Securitas en del skulder kvar, men även här är Securitas i en något bättre sits. Men nu måste man ändå säga att både Assa, världens ledande låskoncern, och Securitas, ett av världens ledande bevaknings- och säkerhetsföretag, är fint i ordning och gör endast kompletterande förvärv i förhållande till sin storlek. Organisk tillväxt är nu i fokus för båda bolagen, och nya marknader är de mer utvecklande länderna i utvecklingsvärlden. Assa Abloy har haft en imponerande genomsnittlig räntabilitet på 18% de senaste 5 åren, även om den är kring 12 - 13% för tillfället. Bolaget genererar mycket starka kassaflöden. Securitas har nått 16% genomsnittlig räntabilitet de senaste 5 åren, men har faktiskt på sistonde uppnått ca 22%, vilket får anses vara väldigt imponerande. Tillägas skall att Securitas har en väsentligt lägre vinstmarginal än Assa Abloy, vilket också medför en lägre värdering per försäljningskrona för Securitas. Men det är också skillnad på ett marknadsledande varuproducerande nischbolag med höga inträdesbarrierer för de flesta av dess produkter och ett personalintensivt säkerhetstjänstföretag där inträdesbarriärerna är lägre. Securitas har hela ca 240 000 anställda runt om i världen, vilket gör det till det företag på Stockholmsbörsen med flest antal anställda.


Nobia som är det tredje största innehavet, investeringsår 2005, och har varit en av få besvikelserna hittills. Dock inte iniatialt då bolaget gick mycket bra. Men den finansiella krisen tog totalt udden av köksmarknaden. Men under de första åren av innehavet under förvaltning renoverats kök runt om i Europa där bolaget färvärvade sig upp till skalfördelar. De har ändå lyckats åstadkomma en räntabilitet på det egna kapitalet på i snitt över 20% de senaste 5 åren. Men i slutet av 08 sjönk försäljningen, vinstmarginalen, såväl som de påföljande vinsterna sjunkit kraftigt och därför blev räntabiliteten bara några procent. För Q1 09 redovisade bolaget röresleförlust, beroende på att man tog omstruktureringskostnader. Bolaget har också en något hög skuldsättning (70 - 80% skuldsättningsgrad), samt en del goodwill på balansräkningen (över 3 miljarer; eget kapital är drygt 4 miljarder)) efter alla förvärv (Securitas och Assa all over again). Nobia har dock strålande största ägare i Douglas och Hagströmer & Qviberg. Latour och Öresund är bland de två främsta investmentbolagen över de senaste två decennierna och detta tillför mycket kunskap, ideer och erfarenhet till styrelsen.


Ett annat fint bolag under SäkIs förvaltning är stabila belysningsföretaget Fagerhult. Fagerhultgruppen är Nordens största och en av Europas ledande belysningskoncerner. Försäljningsillväxt på ca 10 % och bolaget har avkastat ungefär som Securitas de senaste 5 åren. Det är stabilt företag som har stora möjligheter att växa med förvärv såväl som organsikt och bli en mycket stor nischspelare med betydande skalfördelar. Då försäljningen sker till privata bolag såväl som till den offentliga sektorn kan bolaget anses vara ganska konjunkturstabilt. Ökningen av aktier i Fagerhult 2008 var dock aningen feltajmad.


Academic Work är Nordens största bemannings- och rekryteringsföretag
för studenter och unga akademiker. Det är det onoterade innehavet för tillfället i Säkis portfölj. Academic works växer över tid till goda marginaler (7.9%). Det är upptagit till 110 miljoner i balansräkningen, för 20.4% av bolaget, vilket måste vara mycket konservativt, då detta var anskaffningsvärdet. (Tidigare var vårdföretaget Attendo detta pikanta onoterade inslaget under förvaltning, med gott resultat efter exit. Denna skedde två gånger först från det onoterade bolaget 2005 och seadn från det noterade bolaget 2006. ). SäkI äger ca 325000 aktier som ger 25 kr styck i utdelning i år och 50 kr i utdelning för 2007. De ger drygt 8 miljoner i utdelning i år och 16 miljoner förra året, ca 24 miljoner i utdelning på två år vilket motsvarar mer än 20% av bolaget värdering. eWorkScandinavia, som ägs av bl a Öresund, värderas till 0.2 ggr försäljning men deras vinstmarginal är knappt 2%. Vidare värderas detta bolag till nästan 4ggr eget kapital och till över 10 ggr vinsten. Om vi därför värderar 20.4% av Academic Works är nog 200 miljoner mer rimligt.

Niscayah (tidigare Securitas Systems), Securitas direct samt Loomis har alla delats ut från Securitas. De är alla mindre innehav i Säkis portfölj utom Securitas Direct som såldes med stor förtjänst under 2008 då EQT bjöd högt för Säkis andel i ESML intressenter. Loomis erbjuder ett brett sortiment av helhetslösningar för värdehantering - de hanterar kontanter (värdetransporter, service av uttagsautomater etc). Detta är nytt bolag på egna ben, men det ser intressant och stabilt ut. Niscayah erbjuder och integrerar högteknologiska IT baserade säkerhets- och övervakningslösningar till företag och organisationer med höga krav på säkerhet. Det här bolaget trodde jag mycket på när det särnoterades men det har haft det svårt att leva upp till målen och redovisade förlust för 2008. Denna berodde dock på att man skrev ner goodwill och tog omstruktureringskostnader. Kassaflödet var positivt. På lång sikt kan nog bolaget nå målen om tillväxt på 10% och avkastning på eget kapital om 20%.

SäkI bedriver också handel med börsnoterade aktier. Man försöker skapa ett överskott som skall täcka kostnaden för förvaltning och administration. Om möjligt, kan överskottet även delvis betala räntekostnaderna. Konservativ och försiktig placeringspolitik; välskötta bolag med stark balansräkning prioriterades förra året. Resultatet av handel för 2008 blev + 8 MSEK, detta ett år då börsen backade ca 40%. Det är höpnadsväckande bra, och tydligen var H&M doinerande i portföljen. Säki hade ca 110 miljoner i förvaltning för att uppnå resultatet 8 miljoner. Förutsättningarna för att även 2009 visar positivt resultat måste ses som goda.

Niscayah Group har köpts under 2008 437.500 aktier till ett värde om 6 MSEK, motsvarande 15 kr per aktie. Med anledning av den sämre börsutvecklingen i Niscayah beslutade styrelsen i SäkI att skriva ner innehavet med 59 MSEK. Innehavet i Niscayah värderas efter nedskrivningen till 87 MSEK motsvarande marknadsvärdet 6,65 kr per Niscayah-aktie den 31 december 2008. Börskurs 1 Maj är ca 11 kr, vilket inte är långt från dubbla den kurs som anges i årsredovisningen. Likaså p g a den sämre börsutvecklingen i det näringsbetingade innehavet Nobia beslutade styrelsen i SäkI om en nedskrivning av innehavet med 750 MSEK. Innehavet värderas efter nedskrivningen till 330 MSEK motsvarande marknadsvärdet 16,80 kr per Nobia-aktie den 31 december 2008. Nobia värderas 1 Maj 2009 till närmast dubbla denna kurs ca 31 kr.

Skuldsättning bör understiga 35 procent av förvaltat kapital, så skriver SäkI i årsredovisningen. Det var här skon klämde. Och vi finner huvudanledningen till att bolaget förlorade så mycket i värde. Skulder till kreditinstitut uppgick den 31 december 2008 till 860,3 MSEK. Vid årskifter hade Säki ca 3 miljarder i förvaltning (intresseföretagskatier och övriga aktier). Detta ger en skuldsättning av förvaltat kapital på ca 29%, i närheten av maximal skuldsättning för bolaget. Det egna kapitalet är på knappt 1.5 miljarder. Skulderna i förhållande till det egna kapitalet är närmare 60%. Men nettoskulden har minskat med ca 300 miljoner sedan förra årsredovisningen. De räntebärande skulderna ökade årligen från 1999 fram till 2006 då de var nästan 1.3 miljarder. De har sjunkit 400 miljoner sedan dess.

Sammanfattninvis ser jag mina investeringar i Säki som ett sätt att till 20 - 30% substansrabatt komma åt två av de mest intressanta storbolagen på Stockholmsbörsen - Securitas och Assa Abloy. Mig veterligen har det inte funnits ett sätt att komma åt dem med sådan stor substansrabatt. Jag har tidigare under några år ägt Securitas och fått dels Securitas Systems och dels Securitas Direct utdelade till mig. Jag har sålt samtliga dessa aktier. Assa Abloy har jag aldrig ägt, men bolaget är starkare idag än på mycket länge och har intresserat mig länge. Det fina kassaflödet skapar stora möjligheter för Assa att behålla och även stärka sin oerhört starka marknadsposition, återköpa aktier och dela ut väl. Det är stora vallgravar runt Assaslottet för att tala med Buffet.

När jag läste in mig på SäkI blev jag också verkligen förtjust i Fagerhult. Detta är ett mycket fint bolag som gärna skulle haft som innehav om jag inte ägde aktien via SäkI. Det är ett sådant bortglömt bolag som ju mer man läser om det blir man bara mer intresseard. Detsamma gäller Loomis som jag tror kan bli jättebra. De hade problem i Storbrittanien för ett par år sedan men egentligen går nog bolaget som klockan. Nobia och Niscayah är båda två bolag som jag tror har en mycket intressant långsiktig framtid. Under lågkonjunkturen har de hittils haft det svettigt. Men med bra långsiktiga ägare har de stor kapacitet att utvecklas väl över tid. Nobia är ett stort bolag i Säkis portfölj och kan när konjunkturen vänder få en fantastisk resa.

Säki har goda förutsättningar att även fortsättningsvis slå index. Med dessa bolag och eventuellt nya förvärv i framtiden ser det dock ganska stabilt och bra ut. Ett varningens finger för den finansiella situationen dock. Att Säki innehar A-aktier i flera bolag skulle också kunna motivera en premie, men samtidigt är aktierna inte är marknadsnoterade vilket är en klar nackdel.Jga har använt kursen för B-aktierna i dessa fall nedan.

Som avslutning låt oss räkna ut substansvärdet 1 Maj 2009.

ASSA ABLOY A 7.118.818 aktier X 95.75 SEK ca 682 miljoner
ASSA ABLOY B 2.300.000 aktier X 95.75 ca 220 mkr
Securitas A 8.642.600 aktier X 67.35 ca 582 mkr
Securitas B 4.000.000 aktier X 67.25 ca 269 mkr
Nobia 19.643.550 X 31.10 ca 611 mkr
Fagerhult 1.900.000 X 102,50 ca 195 mkr
Loomis A 1.728.520 X 68.75 ca 119 mkr
Loomis B 800.000 X 68.75 ca 55 mkr
Niscayah Group A 8.642.600 X 10.70 ca 92,5 mkr
Niscayah Group B 4.437.500 X 10.70 ca 47,5 mkr
Academic Work (onoterat) 325.015 beräknat värde ca 200 miljoner SEK

Övriga börsaktier: värde 20081231 530 miljoner, AFGX är + 16.5 % sedan årskiftet, 530 X 1.165 = 617. 5 miljoner

Summa värde aktier: 3690.5 miljoner - minus nettoskuld 864 miljoner = 2826.5 miljoner sek

Anta utställda aktier: 50 000 000

Substansvärde aktie: 2826.5/50 = 56.30 SEK

Substansrabatt: 56.30/60 = - 5.8%%

Utdelningen på 3.50 i förhållande till dagskursen får anses vara bra. Men den var naturligtvis ända bätte när SäkI stod i 33 - 34 kr. Substansrabatten på mitt sätt att räkna är - 5.8%, 1 Maj 2009, d vs vi får betala premium för aktien. Jag skulle inte köpa aktien till dagens kurs, utan invänta ett bättre läge. Min rekommendation: Behåll. Vilket jag kommer att göra - länge. När jag tidigare beräknade substansrabatten till 20 - 30 % vid mina köp använde jag SäKIs egna konservativa mått på Academic Works. Slutligen vill jag poängtera att de 530 miljoner i övriga börsaktier som jag antar har ökat med Affärsvärldens general index från årskiftet till 1 Maj, kan mycket väl ha gått mycket bättre än index. De kan vara värda närmare 1 miljard än en halv miljard. Jag räknade värdet till 617.5 MSek, om det skulle vara 917.5 MSEK skulle det faktiskt finnas drygt 6% substansrabatt i SäkI, inte tillräckligt för köp, men ändå...