fredag 3 januari 2020

Riskminimeraren summerar 2019 (och decenniet)



2010-talet är slut. Och det är dags att summera. Från Januari 2010 har vi haft en genomsnittlig årlig avkastning (CAGR) i vår långsiktiga breda portfölj med i regel lite större (ofta substansrika) bolag på drygt 12 % per år (i Euro). Vi - min fru och jag - är stolta över de siffrorna givet risken vi tar och vår relativt stora diversifiereing.



Fru Riskminimeraren har dock ingen aktiv roll i förvaltningen, förutom indirekt genom stimulerande generella diskussioner om allmän politisk och ekonomisk utveckling, säkerhets- och geopolitik och dessutom vetenskapsteori. Dessa diskussioner, samt erfarenheter från att leva och verka i diverse Östasiatiska diktaturer, har lett till att vi bara allokerar kapital till (västliga) demokratier.

Huvuddelen av pengarna finns i Norden (med stor tilt till Sverige), de senaste åren har vi dock ökat exponeringen mot Europa då vi funnit värden där. Utöver detta har vi aktier i Nordamerika; men detta är i princip bara amerikanska Berkshire Hathaway (störst i portföljen) och Fairfax Financials (Kanada). Detta innebär naturligtvis inte att vi inte har exponering mot Latinamerika, Afrika eller Asien. Fairfax har t ex en allt ökande exponering mot Indien, och flera av våra investmentbolag äger bolag som är ganska stora på andra emerging markets.

Portföljen har generellt haft ett stort inslag av investmentbolag. Ofta kring 50% portföljvikt (vilket ungefär är fallet nu också). Detta har haft mycket stor betydelse för vår avkastning. Bolag som t ex Latour, Bure, Svolder, Investor och Lundbergs har gått starkt under detta decennium.


                             

Vi har dock ej haft lika stor exponering mot vissa av dessa bolag hela tiden, vilket varit synd. Vi minskade t ex i Bure Equity när aktien nådde dryga 100-lappen, eftersom vårt GAV i den var drygt 20kr kändes det bra att ta hem lite vinst; Mycronic var då liksom nu hårt blankad och Vitrolife handlades till statossfärmutiplar då som nu. Vi skulle med facit i hand ha legat kvar med hela ursprungsinvesteringen då aktien nu har passerat 200-lappen med råge. Men, men.

Nedan sista året för bolaget.


                            


Ett problem i en svensk kontext är att vår långa portfölj finns hos en europeisk bank/finansinstitution. Det innebär att portföljen som helhet prissätts i Euro. Sedan 2012-13 har den fina utvecklingen i flera av de svenska innehaven, t ex investmentbolagen, inte fått riktigt samma fina effekt uttryckt i Euro.


Som ni kanske kommer ihåg slog vi inte index förra året - och hade då ett ganska mediokert år för vår långa portfölj. Så här skrev jag i nyårssammanfattningen för ett år sedan efter en kraftig nedgång i slutet av 2018.


"Vi gick in i 2018 med 15 - 20% kassa i den långa portföljen och har under 2018, fr a under sen höst och tidig vinter, köpt in oss i ytterligare några europeiska/nordiska, samt ökat i några av våra tidigare innehav. Kassan är nu ca 5 - 7%. Det som varit billigt i Europa under fr a delar av året är t ex bank/finans, industri och transport/fordonsrelaterat. Hittills har dessa bolag varit billiga - och blivit ännu billigare, många stora bolag i Europa handlas nu på mycket låga multiplar. Märkligt nog, givet konjunkturoron, har även några av europas ledande läkemedelsbolag också varit relativt billiga under 2018 och vi har köpt in oss i några."

I början av 2019 var vi alltså i princip fullinvesterare (endast liten kassa). Detta skulle visa sig vara riktigt bra. Den långa portföljen (i Euro) har haft en totalavkastning på kring 37.5 %. Detta är vi otroligt nöjda med. Men samtidigt ödmjuka nog att förstå att detta år var ett exceptionellt bra år för en portfölj av denna karaktär.

Dessutom skrev vi att vi skulle ha som mål för 2019:

"Men det finns en plan för 2019. Om inget helt galet inträffar kommer vi inte att göra några ändringar i den långa portföljen under nästa år. Vi har sagt att vi skall ta en titt i Juni 2019 när alla utdelningar trillat in och se om vi skall öka i något/några bolag."


Vi har endast köpt in oss i ett nytt europeiskt investmentbolag, samt adderat ett europeiskt fastighetsbolag till portföljen för de utdelningar som trillade in i (huvudsak) Maj och Juni. Transaktionskostnaderna i både pengar och tid har således varit mycket låga.
Men i dagarna sålde vi faktiskt hela vårt innehav i Creades. Det finns intressanta bolag i deras portfölj som Addnode, Apotea och Avanza men dessa har svulstiga värderingar enligt mig. Dessutom, enligt utmärkta IB Index är premien i förhållande till substans i Creades i dagarna helt galen. Se nedan.

Jag kommer gärna i framtiden att köpa in mig i Creades igen ("konkurrenten" Öresund verkar faktiskt t ex mycket intressantare just nu men vi har redan innehav)

Exempel på bolag som inköptes under 2018 var den Schweiziska högkvalitativa och diversifierade läkemedelsgiganten Roche. Gillar att de har ägare av kött och blod i familjen Hoffman och värderingen var aptitlig givet kvalitén. På ett år har den gått som följer (och dessutom bra under den delen av 2018 som vi ägde den innan):



En annan aktie som vi köpte i slutet av 2018 var det spanska kvalitetsfastighetsbolaget Inmobiliaria Colonial. De har riktigt fina kontor i Madrid, Barcelona och Paris, och dessutom intressanta projekt i dessa städer. De lade bud på spanska Axiare, ett bolag jag tidigare ägde, som hade liknande fastigheter så jag kände till kontexten. I vår korta portfölj har vi haft mycket svenska fastighetsaktier de sista åren (länge trodde jag vi missat de tåget, men det fanns ytterligare liv i denna sektor) men allteftersom värderingarna har kommit upp i Sverige/Norden har vi letat efter mer aptitligt värderade bolag i Europa.


Europeiska aktier har verkligen kommit tillbaka i år. Vi har hittat flera värdecase under de sensate åren i både Tyskland, Frankrike och UK. Tålamod kommer nog att krävas i vissa av dessa.



Vår norska del av portföljen har gått riktigt bra. Två av dessa innehav är Bonheur och Tomra. Vad gäller den senare har jag varit nära säljknappen då värderingsmultipeln är långt ifrån vad jag köpte aktien till - och egentligen är bekväm med. Dessa båda innehav har seglat upp till några av de största innehaven i portföljen efter sina fina kursresor. Båda är fina långsiktiga hållbarhetscase och trots Tomra's multipel har jag valt att behålla.




Men det är väl när är ens "dogs" går bra som man skall vara extra ödmjuk. Tesco (imponerande turnaround av Dave Lewis), Ratos (imponerande arbete av Wiström) och H&M (imponerande arbete under hårt mediatryck av familjen Persson) har varit sorgebarn i portföljen under flera av de tidigare åren. Men i år fick de en comeback alla tre.







De korta portföljen (inte i betydelsen shorts, men en mer opportunistiskt portfölj) där vi gör mer transaktioner och har mindre bolag, t o m har mikrobolag, har haft ett ännu bättre år. I denna portfölj har vi uteslutande svenska bolag. Denna har ca 15 - 20% av kapitalet vi har i den långa portföljen men här blir det väldigt svårt att säga exakt avkastning. Försökte förra året och misslyckades (den storbank vi har för denna portfölj har inte en så sofistikerad tjänst som t ex Avanza erbjuder för aktiesparare). Detta eftersom vi använder portföljen till att finansiera de löpande kostnaderna för vårt svenska fritidshus (både utdelningar och mindre försäljningar av aktier under året) . Dessutom säljer jag ibland av för att göra renoveringar, nu senast ett nytt uppvärmningssystem i vårt gamla klassiska svenska trähus. Så jag försöker inte ens ge en siffra i år, men kan bara konstatera att avkastningen varit till stor belåtenhet.

Vi gick in i 2019 med ca 30 - 35% av den korta portföljen i fastighetsbolag som SBB, Hemfosa (som ynglade av sig i Nyfosa), Catena, Platzer, Stendörren (minskade för tidigt där 2018 i samband med bud) och Trianon. Under senare delen av året har vi minskat ganska kraftigt i denna sektor. Men utvecklingen har ju varit sanslös, flera av våra innehav har i stort sett dubblats (en del mer än så) på ett år. Utmärkta FBIndex sammanfattningen av 2019 kan ni se nedan. Man har närmast kunnat kasta pil på den svenska fastighetssektorn och ändå lyckats under 2019.


Storytel (som jag köpte som Massolit Media) och Fenix Outdoor är största innehav i denna portfölj. Exempel på bolag som gått riktigt bra i år är Nederman, Addnode(sålt) och Medcap. Alla dessa tre bolag är mindre innehav i investmentbolag jag känner till (Latour, Creades och Bure). Att investera i mindre bolag från dessa portföljer har varit en lyckad strategi. Mindre lyckad avkastning har det relativt nya innehavet Hoist, samt nischbankerna Collector och Resurs givit. Men dessa bolag går bra, har bra historik, intressanta ägare - så Mr Market kan komma att ändra sig i framtiden. Den som lever får se.

Om framtiden vet jag lite. Men sådan här avkastning årligen är ytterst osannolik. Har man suttit med en portfölj genom en kris som den 2008-09 tar man ingenting för givet.

Eder Riskminimerare,

Centraleuropa

torsdag 3 januari 2019

Riskminimerarens summering av 2018


Detta år blev inget lyckat år för vår "långa portfölj", som innehåller huvuddelen av vårt sparande. 
Totalavkastningen efter utdelningar, avgifter etc blev - 9.1%. 
För Stockholmsbörsen blev utvecklingen mindre dålig ca negativ 4.4% (det kostar dock generellt mer att köpa och sälja papper utanför Sverige - och Europa har haft ett tungt börsår). Men vi har i år inte klarat oss bra mot Stockholmsbörsen som helhet.

Vår korta portfölj utgör ca 20 - 25% av vår totala portfölj. Här finns mindre och medelstora nästan uteslutande svenska bolag. Ofta kan dessa bolag ha familjer som ägare och/eller förvaltningsbolag som tar långsiktigt ansvar. Ibland tar vi just korta positioner i större bolag; i år gjorde vi t ex en mycket bra affär i Ericsson. Men portföljen är annars inte kort i någon mening. Denna portfölj innehåller allt mer kvalitativa långsiktiga investeringar i bra mindre bolag. Men ibland kan vi avyttra delar för att ta hem vinst. I år har vi t ex minskat i SOBI och Nederman efter att dessa handlades upp kraftigt till mycket rosiga framtidsutsikter och vi fick ett bud på Stendörren så vi avyttrade hälften där. Totalavkastningen var under delar av året riktigt bra men landade till slut "bara" på drygt 4% positiv avkastning. Detta efter att många bolag handlades ner kraftigt mot slutet av året. Vi passade då på att öka lite i en del bolag, samt köpa in oss i några nya. Rättelse: när detta skrevs blev jag förvånad att resultatet i denna korta portfölj inte varit bättre. Nu i efterhand förstår jag varför när vi alltid säljer av vinstmedel från denna för att täcka våra löpande kostnader för vårt fritidshus i Sverige (värme, sopor, avlopp, mindre renoveringar etc). Avkastningen var alltså högre än detta eftersom dessa vinstmedel skulle räknas in i totalavkastningen.

Vi gick in i 2018 med 15 - 20% kassa i den långa portföljen och har under 2018, fr a under sen höst och tidig vinter, köpt in oss i ytterligare några europeiska/nordiska, samt ökat i några av våra tidigare innehav. Kassan är nu ca 5 - 7%. Det som varit billigt i Europa under fr a delar av året är 

t ex bank/finans, industri och transport/fordonsrelaterat. Hittills har dessa bolag varit billiga - och blivit ännu billigare, många stora bolag i Europa handlas nu på mycket låga multiplar. Märkligt nog, givet konjunkturoron, har även några av europas ledande läkemedelsbolag också varit relativt billiga under 2018 och vi har köpt in oss i några. Indexet för de 50 största bolagen i Europa är ner hela 14% för 2018, som ni kan se nedan.



De sista 20 åren (se graf nedan) har europeiska storbolagsaktier givit ytterst medioker avkastning. Men som värdeinvesterare kan detta skapa möjligheter. Många av dessa bolag har fina produkter och tjänster och har bra globala marknadspositioner. Men Brexit, EURO/EMU/EU-oro, konjunkturoro, handelshinderoro, politisk kaos i tex Italien har dragit ner värderingarna.



Sorgebarnen i portföljen är fortfarande Tesco, Ratos och HM. Vi har inte ökat i dessa men med dålig kursutveckling är de inte speciellt betydande innehav i portföljen. Men vi har inte givit upp än. För HM pågår ett förändringsarbete och det skall bli intressant att följa om HM kan ömsa skinn, bilden nedan visar på ett potentiellt koncept för deras butikytor.



Länge har vi haft väldigt stor andel investmentbolag i den långa portföljen. Oftast långt över hälften. Premissen har varit att Qviberg, Lundberg, Watsa och Douglas är riktiga proffs och de är bättre än oss amatörinvesterare. Och kan man få sådana bolag med substansrabatt ändå bättre. 

Under 2017 sålde vi en del av dessa bolag, men under senare delen av 2018 har vi köpt tillbaka. Vi sålde t ex Lundbergs med premie för nästan 700 SEK 2017. Nyligen köpte vi tillbaka för ca 515-520 kr med rabatt (bolaget har splittat men vi köpte strax under 260kr).

Störst enskilda innehav i den långa portföljen är Berkshire Hathaway. Med deras stora kassa tycker vi detta ser intressant ut. Och med ökade återköp till rimliga värderingar i förhållande till underliggande substansvärden finns ett golv här.


Under den kommande tiden får vi se om vi bitit i den sura citronen när vi köpt in oss i vad som idag är förlorarsektorer och ogillade bolag.


Och har vi använt kassan för tidigt? Kanske det.


Men det finns en plan för 2019. Om inget helt galet inträffar kommer vi inte att göra några ändringar i den långa portföljen under nästa år. Vi har sagt att vi skall ta en titt i Juni 2019 när alla utdelningar trillat in och se om vi skall öka i något/några bolag. Eftersom den korta portföljen allt mer utgörs av små och medelstora bolag som vi tror på långsiktigt är ambitionen att inte göra några förändringar där heller. Men där har vi en krigskassa om vi skulle få en jättesättning och möjligheter skulle uppstå.


Ovan strategi är något som jag tänkt på tidigare. Men av praktiska skäl blir 2019 året när det händer. Fru och herr Riskminimeraren har båda krävande jobb och tre barn. Dessutom har vi en ganska aktiv livstil i Centraleuropa med mycket sport, aktiviteter och resor. Anledningen till att jag inte skrivit på bloggen är att jag inte riktigt har tid. Kanske ej heller riktigt lust. Dock kommer jag nog att fortsätta att kvittra på twitter. Återkommer i Januari 2020 om hur det gått med vår passiva strategi.



lördag 17 mars 2018

Relativvärdering HM mot Ericsson

Ur ett teoretiskt perspektiv bör två aktier med t ex liknande avkastning på kapital, liknande storlek,  tillväxt och styrka i balansräkningen - handlas till liknande multiplar oavsett om dessa tillhör olika branscher. I praktiken är dock detta inte alltid fallet. I vart fall inte på kort sikt. Detta kan vara en investeringsmöjlighet.

I vissa fall värderar inte marknaden t ex vinster i en viss sektor på samma sätt som en annan. Ibland kan detta ha goda skäl. Bostadsutvecklare värderas just nu lågt på Stockholmsbörsen. Antagligen med rätta.

Man kan dock hävda att en mer absolut värdering t ex med en klassisk kassaflödesvärdering är ett bättre förhållningssätt. Detta eftersom relativvärderingar är svåra att göra för bolag då dessa alltid i någon mening är unika. Nokia och Ericsson gör liknande saker - men är inte riktigt lika. Om man skall relativ-värdera dessa bolag måste man nog justera för dessa olikheter. Och detta kan vara knepigt.

Men ibland känns relativvärderingen väldigt olik mellan två bolag. Även om bolagen är från olika branscher och det är svårt att jämföra. Jag tänkte titta på hur två slocknande(?) stjärnor värderas.

Det går att argumentera att HM är i ett sluttande plan vad gäller försäljning och vinst och Ericsson med renodling och 5G kommer att få mycket större försäljning de närmaste åren. Men har egentligen  Ericsson en större möjlighet till en turnaround än HM? Är det inte bättre att tjäna ordentligt med pengar nu, som HM, för att kunna göra investeringar samt förbättringar och vända skutan än att göra förluster som Ericsson?

Nedan följer lite nyckeltal för dessa båda bolag som har liknande marknadsvärde, men är olika i många andra avseenden.

Ericsson (Reuters/4-traders):

Aktiekurs: 55.78 SEK/KR

Marknadsvärde 185 Miljarder SEK

Utdelning ca 1.79%

Intäkter:
2015 247 Miljarder SEK
2016 223 Miljarder SEK
2017 201 Miljrdaer SEK

Earnings per aktie:
2015 4.13 kr/aktie
2016 0.52 kr/aktie
2017 - 10.74 kr/aktie

Pris/Försäljning (TTM) 0.92

Pris/Eget kapital  1.84

Långa skulder/Eget kapital 30.6%

Pris/Earnings NEG

Return on Investment NEG

Return on Equity NEG

Kassaflöde/aktie 
2017 2.89 kr
2018 3.48 kr (prognos)


Hennes & Mauritz (Reuters/4-traders):

Aktiekurs: 131.28 SEK

Marknadsvärde  192 Miljarder SEK

Utdelning ca 7.43%

Intäkter:
2015 181 Miljarder SEK
2016 192 Miljarder SEK
2017 200 Miljrdaer SEK

Earnings per aktie:
2015 12.6 kr/aktie
2016 11.3 kr/aktie
2017  9.8 kr/aktie

Pris/Försäljning (TTM) 0.96

Pris/Eget kapital  3.64

Långa skulder/Eget kapital 0.6%

Pris/Earnings 13.4

Return on Investment 24.4

Return on Equity 26.8

Kassaflöde/aktie 
2017 13 kr
2018 15.4 kr (prognos)

Att både HM och Ericsson värderas strax under försäljningen är märkligt givet de andra nyckeltalen ovan. Marknaden har tagit höjd för fortsatt fallande vinster och stapplande försäljning i HM. Och tror att Cevian/Investor/Industrivärden skall göra något mycket lönsamt av Ericsson framöver. HM har att kämpa mot t ex Inditex och e-handlare som t ex Zalando och Alibaba. Men Ericsson har Nokia att kämpa mot i flera västländer där Huawei/ZTE inte får komma in p g a säkerhetspolitik. Men i resten av av världen är speciellt Huawei mycket starka. Dessutom finns de stora amerikanska jättarna att slåss mot i branschen i vid mening som t ex Cisco och kanske skall bolag som t ex Microsoft och IBM räknas dit också.

Vad tycker ni? Är realtivvärderingen av dessa båda bolag rimlig?



lördag 23 december 2017

Riskminimerarens summering av 2017



Om vi börjar med något som jag inte känner mig speciellt stolt över. Min blogg har efter det att vi i somras flyttat tillbaka till Centraluropa från Östasien blivit inaktiv. Det beror dels på att mitt nya jobb - och fru Riskminimerarens - har krävt mycket av energi, tid och fokus. Men att sätta bo i en för oss ny europeisk storstad med tre barn tar också mycket resurser i anspråk. Dessutom om man är någon form av värdeinvesterare är det svårt att bli upphetsad av värderingarna generellt på aktiemarknaden; det är oftast bara turnaroundbolag, bolag i någon specifik bransch som börsen är tveksam till eller bolag som har någon form av politisk risk som har en intressant prislapp. Oftast med rätta. Detta blir därför det mest inaktiva året på bloggen sedan den startades 2009, som ni kan på nedan screenshot:



Om tid är en knapp resurs blir twitter mer intressant. Tyvärr lär man sig inte lika mycket på att skriva twitterinlägg som man gör av att skriva blogginlägg. Om vi tar ett exempel. Kinnevik är ett av min långa portföljs allra största innehav. Även om jag inte på något sätt är en expert på Zalando och GFG så har jag skrivit mycket om det Kinnevik som fanns fram till för 3 - 4 år sedan. Jag kan historien om Jan Stenbecks omvandling av det gamla Kinnevik ganska väl. Och kan se att Christina bygger vidare på detta. Tele2 (Millicom också på väg att bli?) är nu kassakon istället för Korsnäs osv. Men jag skulle naturligtvis lära mig mer om dagens Kinnevik om jag skrev en serie inlägg igen. Men tyvärr har det inte blivit av.

Däremot hinner jag läsa en del bloggar, men tyvärr har många - likt mig - flyttat fokus mot twitter. Men det finns en del bloggare som jag tycker fortfarande skriver av stort värde - hatten av för er! Och ibland kan twitter ge nya uppslag och insikter. Likaså finns i finansmedia och bland poddar en del guldkorn. Ett nytt intressant inslag är förvaltarintervjuer och VD intervjuer som läggs ut på youtube eller via andra kanaler. EFN har t ex gjort det bra i detta segment.

Det jag nästan alltid dock tar mig tid till är att läsa är rapporter från bolag jag är intresserad av. Och jag förundras ibland över hur olika bolagen ser ut om man regelbundet läser dess rapporter och hur de skildras i media, i poddar, twitter och bloggar. Ibland är diskrepansen korrekt, bolagen skyler över problem i rapporter och överdriver utvecklingar av det positiva slaget. Men oftast missar mediabevakning/sociala medier intressanta aspekter av ett bolags verksamhet och utveckling. Det finns ofta bara ett visst perspektiv eller t o m paradigm som ett bolag eller ibland en hel bransch kan skildras i. Ibland blir det inte så nyanserat i media.

På twitter har jag ibland försökt återkoppla till bolags kvartalsrapporter, med ibland ett försök att lyfta fram ett delvis nytt perspektiv på ett bolag, men mycket på twitter blir ända ofta ganska ytligt - om än ofta roande och kul. Jag har bara twittrat i två år drygt som Riskminimeraren och har lyckats få iväg nästan 800 tweets som ni ser nedan.



En annan anledning till att jag skrivit färre blogginlägg är att samtidigt som allt fler bloggare är helt öppna med sina portföljer (screenshots från t ex Avanzakonton med vilka aktier och hur mycket av varje och totalsumman är vanliga - och speciellt med hur mycket man slagit index...). Då har jag istället blivit mer och mer sluten. Jag har i stort aldrig skrivit om mindre bolag i den kortare portföljen, med några få undantag. Men tidigare var jag ganska öppen med vilka som var de största innehaven i den större långa portföljen (oftast investmentbolag med Berkshire som största innehav), även om jag aldrig lämnat ut hela portföljen från största till minsta innehav i detalj.Varför har det blivit så?

Här kommer några försök till förklaringar.

A) Om man räknar samman våra båda portföljer har vi betydligt fler innehav jämfört med de flesta finansbloggare/twittrare. Ingen koncentrerad portfölj här inte - mer a la W Schloss, P Lynch eller P Cundill (inga jämförelser i övrigt). Vi köper allt som vi av någon anledning anser billigt och behåller ofta ganska länge - då får man en omfattade portfölj. Att bara läsa dessa bolags rapporter, alltid åtminstone översiktligt, tar mycket tid i anspråk. Skrivande hinns då inte med, även om jag tänker en hel del. Och eftersom bolagen ofta har små andelar av totalportföljen blir det kanske inte så angeläget att skriva om dessa enskilt? Koncentrerade portföljer har naturligtvis många fördelar...

B) En annan förklaring kan vara, trots att portföljerna som helhet generellt har slagit index så långt tillbaka jag har siffror, är att jag ägnat mycket tid, utrymme och kraft åt några riktiga förlorare på bloggen. Våra turanrounds har jag antagligen givit oförtjänt mycket uppmärksamhet här på bloggen. Och trots att jag tycker att alla måste i slutändan vara ansvariga för sina egna investeringsbeslut. Vissa bolag som jag ägnat tid till här på bloggen har under perioder varit riktiga förlorare. Oftast har det ordnat upp sig och de värden jag såg har kommit fram - i vissa fall med råge. Men ibland har det inte skett. Och ibland har det tagit något eller några år för ett bolag att vända. Ibland har kanske denna blogg varit en del i investeringsbeslut som ledde till dålig affärer för läsare. Det känns lite tråkigt.

C) Kanske är jag också allt mer vis av erfarenhet (eller bara högre ålder ...) inte lika säker på att jag hittat något undervärderat bolag? Ibland har man ju fel. Och då kan det kännas förmätet att sticka ut hakan och presentera sina nya köp eller bolag man har ökat i.

D) Eftersom jag generellt köper värdeaktier och då ofta bolag som har någon form av tillfällig kris har de ofta en fallande trend. Inte så sällan sjunker kursen efter mina första inköp. Ibland sjunker aktien som en sten efter att jag har gått in - kanske finns korrelation (-: Personligen kan jag köpa mer i aktier som t ex har halverats. Men jag får också ont i magen då och måste se triggers och underliggande värden. När jag ökar i bolag i fallande trend, ofta med väldigt negativ media, känns det tveksamt att dela detta med andra. Oftast har dessa nersnittningar som jag gjort lett till bra avkastning över lång tid. Men kortsiktigt är det naturligtvis motigt. Men billigt kan alltid bli ännu billigare. Jag kan ibland närmast maniskt kolla att de underliggande värden jag har identifierat i ett bolag - faktiskt fortfarande finns där. Är det så köper jag mer. Men det drabbar bara mig/oss om det går galet om jag inte basunerar ut mina köp i sociala medier...

Min långa portföljs absoluta förlorare är dock få (I den korta där jag provat många olika typer av investeringsstilar - alla med värdeinriktning - har jag gått på några ordentliga minor, men de har aldrig varit offentliga och har oftast varit blygsamma monetärt). I dagsläget är jag på minus i Tesco, Ratos och H&M. I H&M gjorde vi dock en för oss stor investering redan 2005 och har minskat ganska mycket två gånger när marknaden har värderat bolaget till väldigt rosiga framtidsutsikter och även för HM ovanligt höga multiplar. Så med utdelningar har HM varit en bra investering för oss. Har dock "velat lite" i aktien; ökade nyligen kring 215 kr - men sålde tillbaka för ungefär samma kurs. Har idag kvar vad som är kvar av ursprungspositionen.  Men något som är viktigt är att dessa tre förlorare idag utgör mindre än 10% av min långa portfölj tillsammans.

Här följer bolag som jag skrivit om som haft en skakig resa - ibland väldigt skakig:

Oriflame fick jag en del ris för att skrev positivt om, där gick jag dock in för tidigt i deras turnaround, men den har blivit en riktigt fin investering och endast vinstmedel ligger nu kvar i min långa portfölj. Numera har Oriflame hög ROE, bra tillväxt, mycket starka kassaflöden, låg skuldsättning, men inte låg värdering...
         
                                 


Weight Watchers Intl skrev jag endast lite om men det var en del kritiska kommentatorer där med, men den föll handlöst innan vändningen. Och jag dubblade på halva kursen med magont - även om aktien fallit enormt innan jag initialt köpte. WWI har mångdubblats i år och endast vinstmedel ligger kvar i min långa portfölj, bolagets turnaround är i full blom.

                          

Bonheur ASA har också blivit ganska bra. Jag läste Lundaluppens och sedan Aktiestolpens utmärkta analyser. Förstod initialt väldigt lite om branschen och bolaget - finns riktigt pinsamma inslag i mina försök till analyser i början. Strax under 80 kr gjorde jag mitt första mindre inköp. Snittade ner mig ett par ggr sista gången till 47 - 48 kr. Men BON blev då lite stort i andel av portföljen. I början av 2017 stack den upp till 83 spänn och då sålde jag hälften. FOE är ganska obetydligt i BON numera men likväl att likna vid en lott. Andra delar av BON går bra, om FOE börjar hyra ut riggar... FOE har för övrigt dubblats på några månader. Men värdena ligger fr a i renewable energy i detta bolag, och det är därför jag äger det familjekontrollerade bolaget.                                  


Tesco PLC var ett fantastiskt dagligvaruhandelsbolag fram till 2012 - både hög marginal och tillväxt. Men precis som H&M så kan man underskatta förändringar i en marknad och kanske hade de en liknande hybris efter många år av dominans? En riktigt dålig investering - och det bolag jag skrivit allra flest inlägg om. Tyvärr ganska naivt i sina stycken. Har inte delat ut de sista åren, men har börjat igen i liten skala. Tesco har dock fortfarande ca 28% av dagligvaruhandelmarknaden i UK, massa värden i fastigheter, en hyfsad verksamhet i Östeuropa och en bra verksamhet i Malaysia/Thailand. Här ligger jag på minus. Men kanske nu är på gång (-: Tyvärr inte så billigt, men om lönsamheten bara närmar sig fornstora  dagar...Aktien upp senaste halvåret.
                             

Ratos en riktigt dålig investering det också. Här ligger jag också på minus men Ratos delar i vart fall ut bra. Långt ifrån den turnaround jag trodde. Har gått in för tidigt. Men Jonas Wiström är nog en av de bästa personerna som finns i Sverige för att klara av att vända skutan. Gjorde ett grymt jobb på ÅF. Söderbergs långsiktiga ägare.

                     
Raiffeisen Bank International här var jag ner 50% ett tag när Putin ockuperade Krim och gick in i Ukraina. Men dubblade nästan på botten då jag tyckte bolaget var missförstått och hade många fina verksamheter i Central- och Östeuropa (Ukraina minimal del). Sedan botten är aktien upp 170 - 180% och den stabila Österrikiska Sparbanken som var huvudägare har nu fusionerats med RBI. Banken är idag mer stabil, men kan fortfarande ta del av Östeuropas tillväxt, lönsam med ROE på ca 10.5%, Pris/EK 0.9, utdelningarna kommer tillbaka och nästa år blir det nog runt 4% (drygt).  

                       

Commerzbank har varit en riktig berg och dalbana. Gick in i Tysklands näst största bank i deras fjärde nyemission till Pris/Bok 0.3/0.4. Sedan dubblades aktien ganska snabbt och jag sålde hälften - tyvärr gick den på kort upp ytterligare. Sedan sjönk aktien sakta som en sten till ordentligt under kursen för nyemissionen. Sedan har den gått upp kraftigt, Dubblats bara i år. Uppköpsrykten.

Många hävdar att ovan är riskfyllda aktier. Jag tror nja. Det beror på. Visst är det svajigt. Men hög volatilitet - det är inte risk i min bok. Men skall man skriva om dessa typer av bolag under tid man är mitt inne i processen? Och eventuellt kanske locka någon att köpa som inte delar min övertygelse om något slags underliggande värde. Kanske skall vi bara ta den rollercoaster-resan själv?
I Buffetts tidiga partnership fick andelsägarna reda på hur portföljen hade presterat årligen. Men de fick aldrig reda på vilka innehav som fanns i portföljen. Detta eftersom de ofta vara impopulära 'Graham-värdeaktier' som skulle göra andelsägarna oroliga givet hur de betraktades generellt.
Länge har jag haft väldigt stor andel investmentbolag i den långa portföljen. Oftast långt över hälften av portföljen. Och det har under de flesta av mina 13 - 14 år med någon form av seriös investering varit rationellt. Premissen har varit att Qviberg, Lundberg, Watsa och Douglas är riktiga proffs och de är bättre än mig som amatörinvesterare. Och kan man få sådana bolag med substansrabatt ändå bättre. En del av t ex våra Kinnevik-aktier är köpta till ca 40% substansratt.
Men andelen av investmentbolag har minskat i portföljen de sista två/tre åren - speciellt i år. Substansrabatten har försvunnit i flera fall och ibland ersatts av premie. Ibland ordentligt. Lundbergs till upp mot 700 kr och ordentlig premie var nog i dyraste laget och vi minskade. De underliggande bolagen har under denna tid också letat sig upp till i vissa fall höga värderingar. Men vi har dock inte sålt allt i något av de svenska investmentbolagen. Bure har nog varit bäst sista femårsperioden men värderingen av Vitrolife och osäkerheten i Mycronic gjorde att vi minskade där med.

Istället har vi ökat kassan. Den skall vara mellan 0 - 20% i den långa portföljen och är nu faktiskt kring de högsta värdet i spannet. Antagligen har detta skett för tidigt. Under stora delar av 2017 har den långa portföljens avkastning blivit lite lägre på grund av detta. I skrivande stund har totalavkastningen varit drygt 13% i den långa portföljen 2017. OMX 30 är upp ca 5.5% men de inkluderar inte utdelningar. Det gör däremot SIX return index som är upp 9.3%.

Vår portfölj har en ganska stor del nordiska och europeiska aktier, mer än någonsin faktiskt. Euro Stoxx 50 har gått upp ca 12% i år. Och OMX Nordic 40 ca 7%. I Nordamerika har vi några investmentbolag baserat på en försäkringsrörelser och lite WWI. Men där är värderingarna ofta riktigt höga.

Den bransch som jag är mest besviken på mig själv för att jag inte långt tidigare förstod och letade bolag i är fastighetsbranschen. Det är tyvärr sent i Sverige. Branschen lever här i den bästa av världar sedan en tid tillbaka. Jag har provat ett par bolag de sista åren men sektorn har ju gått makalöst under hela detta millennium. Jag har läst jättemycket under 2016 och 2017 om denna bransch. Och har hittat en del intressanta bolag. Men också ändrat mig ganska kraftigt om vad som är intressant. Gottodix (Jakob Henriksson) har bl a skrivit bra i Värdepappret om denna sektor.

Det har blivit att jag delvis letat mig utanför Sverige för att hitta värden. Två bolag har jag sålt i år. Finska Sponda blev inte långlivad i portföljen innan det kom ett bud. Tyvärr ett relativt lågt bud, men inget att göra. Både ordentlig rabbat på EK och EPRA NAV med fastigheter i centrala Helsingfors gjorde aktien till ett fynd. Mitt andra innehav var i portföljen lite längre, men i samband med osäkerheten kring Kataloniens självständighet valde vi att lämna Axiare Patrimonio i Spanien. Det blev ca 45% avkastning på lite drygt ett år i detta bolag som har köpt på sig centrala kvalitets-kontorsfastigheter i fantastiska lägen i Barcelona och Madrid. Spanien är kanske mest intressant av de sydeuropeiska länderna, arbetslöshet på väg ner och ekonomin på bättringsvägen. Tyvärr nu politisk oro som stoppar upp den positiva utvecklingen. Eftersom en stor del av de fina kontoren var i Barcelona blev risken för hög.
Så har vi kommit till slutet på det första inlägget på en lång tid. Hoppas på högre frekvens nästa år...

Riskminimeraren önskar er alla en God Jul och ett Gott Nytt År!





söndag 20 augusti 2017

Om att vara en småsparare

Det finns klart negativa konnotationer för hur ordet småsparare används i svensk affärspress. Kanske med rätta? Det finns många som satsar större delen av sina besparingar i ett fåtal (ibland endast ett) riskfyllda bolag i branscher som ändras snabbt - ofta med stort teknikinnehåll och förhoppning om stora vinster i framtiden. Men ibland verkar man glömma bort att det finns många väldigt kunniga och duktiga investerare i denna grupp av småsparare. På ekonomibloggar och också på dito twitter kan man se kloka, initierade tankar och reflektioner - och ofta väl byggda publika portföljer - av vad som ofta kallas småsparare. En hel del av dessa har faktiskt lyckats slå index över hyffsat långa tidsperioder. Men kanske med något undantag är de få som redovisat detta över tidsperioder längre än 10 år (det är under längre tidsperioder som det blir extra svårt att slå index). Denna blogg kom till 2009 och då fanns det inte så många bloggar om aktier, investeringar och ekonomi som drevs av småsparare. Men dessa har växt upp som svampar, speciellt de sista åren. Vissa är numera bland de bästa och mest initierade man kan läsa i svensk ekonomimedia som helhet, som t ex Molekylär Ekonomi (Jacob Henriksson) och Lundaluppen. 



Hur mycket förvaltat kapital måste man ha för att inte längre vara småsparare: 2 Miljoner SEK, 10 Miljoner eller 100 Miljoner?  Eller handlar de inte som summor utom om man är en hobbyinvesterare som försöker förbättra sin privatekonomi - ett proffs är helt enkelt någon som är verksam i investeringsbranschen på heltid; antingen som egen eller som anställd på en finansinstitution? Eller handlar det om skillnaden mellan en investerare och en spekulant? Begreppet småsparare är ganska vagt...

Men vi vet också att många proffs - de flesta - inte lyckas slå index över tid. Speciellt inte över lång tid. Ändå är rubriker som "så placerar proffsen" vanligt förekommande i affärsmedia. Ungefär med budskapet: gör som dem så kommer allt att gå bra! Under den tid som jag har intresserat mig djupare för aktiesparande (ca 15 år) har inte många fondförvaltare slagit index; men proffs i ordets rätta bemärkelse som t ex Didner & Gerge, Odin, Skagen och Carnegie Fonder har gjort det med flera av sina fonder. Under samma tid har också proffsen på några av de svenska investmentbolagen gjort det mycket bra hos t ex Investor, Kinnevik och Latour. Hatten av för dessa!

Jag antar att fru och herr Riskminimeraren är småsparare i många aspekter av ordets definition. Men på andra sätt avviker vi nog ganska kraftigt: vi sparar generellt långsiktigt i stabila lite större bolag med starka balansräkningar, bra historik, tydliga affärsmodeller och bra marknadspositioner. Helst familjägda begripliga bolag och gärna investmentbolag som ger bra riskspridning. Vi köper helst dessa bolag när de har en tillfällig svacka, när något kortsiktigt har gått fel. I stora sättningar på börsen går allt ner - även Investor, Kinnevik, Industrivärden och Latour. 

Men likt tysk grammatik tillåter vi oss undantag som bekräftar regeln. I vår långa portfölj av generellt större bolag i Europa och Nordamerika kan vi ha upp till 15 - 20% i bolag som har lite djupare svackor och som därför kvantitativt har blivit billiga. Dessa bolag är av typen turnaroundbolag, ofta av värdekaraktär. Och de kan också vara lite mindre. Vi har oftast tid och tålamod att vänta, för det är bolag som vi i grunden tror har en sund och frisk grundverksamhet - men de behöver tid att få ordning på denna. Exempel på sådana bolag i vår långa portfölj som har utvecklats väl är Danske Bank, Oriflame och Wilh Wilhelmsen Holding. I Ratos och Tesco väntar vi dock fortfarande på bättre dagar...för Ratos ser jag hopp, men Tesco...hmm...de får en viss tid till. Annars...

Men Weight Watchers International (WTW) har nog varit det mest framgångsrika exemplet på sistone av den senare typen i den långa portföljen. Via då utmärkta bloggen Värdebyrån kom jag i kontakt med den amerikanska värdebloggaren Geoff Gannon. För tre - fyra år skrev han en monsteranalys på - om jag kommer ihåg rätt - upp mot 100 sidor om WTW. Oerhört initierat.  

Övervikt och fetma är ett av den utvecklade världens största hälsoproblem och WTW har -  dokumenterat - ett av få sätt att delvis få bukt med detta. Men fria appar etc med delvis nya metoder satte deras traditionella affärsmodell under stor press. Bolaget har som Oriflame en kapitalsnål affärsmodell med hög räntabilitet. Båda bolagen har också varit riskkapitalägda där ägarna hade ökat hävstången med stor belåning eftersom kassaflödena tillåter detta - dessutom har båda bolagen köpt tillbaka mycket aktier (WTW hade t o m negativt eget kapital). Jag köpte dock inte WTW då eftersom de långa skulderna var för stora i förhållande till bolagets tillgångar och med minskad försäljning och vinst var detta en för farlig cocktail. Gannon köpte dock och såg värden till en bra bit över 30 dollar (aktien hade då redan fallit kraftigt). 

Men WTW sjönk som en sten. Jag har för mig att Gannon skrev på bloggen "Huang & Gannon" att de ökade på låga 20 dollar. Men när kursen var nere i 13 dollar såg jag en annan värdeanalys av WTW. Och det verkade som världens mest kända viktminskningsprogram då närmast hade en konkursvärdering. Jag studerade de senaste kvartalsrapporterna noggrant. Och tyckte mig se lite av en förbättring. Dessutom förföll huvuddelen av de långa skulderna först 2020 och mycket kunde hända innan dess. Vi köpte på 13 dollar. Långt under Gannon & Huangs GAV. 

Men WTW fortsatte ner. Eftersom kassaflödena fortfarande var starka i bolaget vågade jag dock dubbla vid 5 - 6 dollar. Den investeringen gjorde dock mycket ont i magen, jag tror de t o m föll till 4.50 USD innan det vände, det blev en hyfsat stor investering för oss. Men det intressanta med värdeinvesteringar är att om man köper värden - i detta fall varumärken, licenser, marknadsposition, affärsmodell till billigt pris - så kan mycket hända. Och det gjorde det. 

Alldeles efter detta gick Oprah Winfry in som näst största ägare i bolaget och tog en styrelseplats. Hon började att använda sitt TV-bolag att "endorsa" bolaget. Oprah har haft problem med sin vikt under hela sitt liv och anser att WTW har en av de få metoder som faktiskt fungerat för henne. Aktiekursen löpte amok. Kursen gick på mycket kort tid upp till 25 - 26 dollar och jag har sålde halva mitt innehav. 

Aktien föll sedan tillbaka. 

Men i år har aktien fullständigt stigit till stratosfären (se grafen nedan). En ny VD är på plats och bolagets turnaround är nu i full blom. Vinst och försäljning ökar igen. I dagarna halverade jag igen, men nu på ca 49 USD aktien. 




Jag har ofta funderat på vilken edge vi småsparare kan ha mot proffsen. Jag tror att ytterst få proffs hade mandat att agera som jag/vi gjort i WTW. Det finns dock ett stort inslag av slump - eller kanske t o m tur - som gjorde att detta har blivit en bra investering för oss. Men som någon idrottsman ungefärligen har sagt "ju mer jag tränar, desto mer tur verkar jag få". Gannons stora analys och att jag läste deras rapporter gav mig insikter och en grundförståelse för bolaget och dess marknad som gjorde att jag vågade snitta ner mig när WTW föll handlöst.

En annan fördel vi småsparare har är att vi kan hitta mindre, ibland mycket små, kvalitetsbolag på mindre listor som fonder inte får lov att köpa - eller endast i begränsad utsträckning får göra detta. (Vissa Micro Cap fonder har dock mandat till detta). Vi har därför byggt upp en portfölj som bland annat innehåller positioner i sådana. Men denna portfölj är vi inte transparenta med. 

Men i denna - som jag kallar korta - portfölj är också tanken att vi även skall kunna ta just kortare positioner. Med detta menar vi inte trading. Men vi kan vara lite mer kortsiktiga och gå in i deep value case där något bolag verkar kortsiktigt gravt undervärderat, men kanske inte är ett långsiktigt case för oss. Rottneros för 2 kr och långt under eget kapital och låga skulder var ett exempel för ett par år sen (det har jag skrivit om här på bloggen som ett undantag av små bolag). 

Ett annat exempel: Bloggaren Cornucopia gav ut sina böcker på Massolit förlag så jag var bekant med detta förlag. I slutet av 2013 köpte Massolit Media förlaget Forma books av ICA (Jag ägde Hakon Invest som var ägare av ICA och hade därför vissa insikter i värdet av detta bokförlag). Forma ägde bl a B Wahlström, Damm förlag och ICA förlag. Forma höll på att göra en turnaround; de hade då en omsättning på ca 110 Miljoner SEK. Men Massolit betalade endast 19 Miljoner SEK för bolaget. ICA ville nog bara bli av med denna icke kärnverksamhet. De närmast gav bort bolaget. Massolit fick bl a ta över ett lager på ett par miljoner böcker som de kunde rea ut. Bara det till ett värde antagligen över 19 MSEK. Forma var faktiskt Sveriges 3e största förlag vid köpet. Redovisningen för Massolit efter köpet var dock snårig, men hur jag än räknade så var Massolit efter köpet mycket lågt värderat. Om jag inte missminer mig så var Massolit bara värderat till totalt 15 MSEK över börsen när jag köpte mina aktier. Och så väntade jag. 

Sommaren 2015 köpte Storytel Massolit. Dessa Storytel aktier har som ni vet gått mycket bra sedan dess och de har bl a också köpt Nordstedts. Vi är nu långa i Storytel, som användare av deras tjänst i familjen är det lätt att förstå potentialen. Och bolaget har nu 500 000 betalande kunder och växer bra under lönsamhet. Storytel har blivit ett kvalitetsinnehav i vår portfölj av lite mindre bolag. Det hade nu varit alldeles för dyrt för oss. Jag tror inga av fondbolagen var inne i Massolit och jag tror inte de mindre investmentbolagen var inne där heller. Marknadsvärdet var alldeles för lågt. Här hade man edge som insatt småsparare. 

Men precis som WTW fallet, om man köper riktigt lågt värderade tillgångar kan allt hända. I båda fallen fanns ett inslag av slump - och tur om man så vill. Man om man läser böcker av av värdeinvesterare så händer detta ofta. Allt kan hända med bolag som man köper som har tillgångar som är lågt värderade. 

Men det är viktigt att komma ihåg att vår långa portfölj vilar på solid grund med bolag som: Berkshire H, Lundbergs, Investor, SHB och H&M. Även vår korta portfölj med lite mindre bolag har stabila och riskminimerade bolag (här vill vi generellt ha riktigt starka balansräkningar, Massolit var ett riktigt undantag) av denna kategori som grund, och här tänker vi kanske än mer på riskspridning. Den korta portföljen utgör också bara ca 15 - 20% av vår totala portfölj. 

Slutsatsen är kanske att man skall investera som tysk grammatik. Efter tydliga transparenta regler. Men man kan kanske unna sig att då och då bryta dessa. Likt undantagen i tysk grammatik. Med detta menar jag inte chansposter i "förhoppningsbolag". Utan kalkylerade risker i bolag som har undervärderade tillgångar av något slag. WTW och Massolit var närmast extremer. Detta eftersom de båda hade ganska svaga balansräkningar. Skulder undviker jag generellt. Men WTW hade mycket starka kassaflöden (likt Oriflame) och ett unikt varumärke. Och Massolit fick via Forma helt enkelt tillgångar som kunde realiseras alldeles för billigt och det fick ett fördelaktigt låneavtal för köpet. Det var peanuts för ICA koncernen; de ville bara bli av med skiten. Men bolaget var egentligen alldeles för litet även för oss. Men som jag skrev kände jag till Hakon Invests mindre portföljinvesteringar ganska väl. Det kom till nytta här. 

Men i dessa båda fall kanske jag/vi hade edge som småsparare, eller?