lördag 26 november 2016

Asiatiska reflektioner 1 - att äga aktier i denna del av världen

Nu har jag levt ungefär ett decennium i Östasien. Ibland i lite kallare klimat, ibland nära ekvatorn. Jag tänkte att jag skulle skriva några inlägg med lite reflektioner kring saker jag observerat, erfarit, förstått och missförstått. Här överblick från tysk karta: 



I detta inlägg tänkte jag ägna mig åt varför jag bara äger aktier i Europeiska (speciellt Nordiska) och Nordamerikanska bolag. Och inte några asiatiska bolags aktier direkt överhuvud taget. I PPM (blir blygsam om man bor utomlands) har jag en del Skagen Kon Tiki som äger asiatiska bolag. Det är väl mitt enda lilla ägande i så fall.  

Man skall ha stor respekt för andra kulturer i allmänhet, och deras affärskultur i synnerhet. Sydkoreanska stora bolag är ofta konglomerat: Chaebols. Dessa är familjekontrollerade och skulle få Christer Gardell att nästan svimma. Exempel är Daewoo, Samsung, Hyundai, LG etc. Dessa bolag är inblandade i mängder av branscher. Mycket spretiga. Huller om buller. Och vet inte om ni såg i samband med kursande Hanjin Shipping - där var Korean Air största ägare. (Båda bolagen del av Hanjin group).  Bolagen i dessa konglomerat stöttar varandra på ett som jag tror är ganska ovanligt i västvärlden. Jag åkte Ubertaxi med en koreansk sparkad manager från rederibranschen nyligen. Han trodde att det skulle ta 5, kanske 10 år för den branschen att komma tillbaka. Och koreanska chaebols har större problem nu än på länge, enligt honom. Flera delar går nu dåligt samtidigt, t ex för Hyundai Heavy Industries - både skeppsbyggnad och byggandet av olje/gasplattformar och riggar. 

Lagstiftning - skydd av äganderätt. Som amatörinvesterare och småsparare har man en mycket dålig maktposition generellt - även i västvärldens demokratier. Då skall man nog undvika att investera i Kina eller Thailand. Minoritetsintressen blir liksom inte bättre skyddade där, om man säger så.

Språkproblem - mycket blir lost in translation. Visst rapporterar stora bolag på engelska i Östasien. Men jag tror att mycket nyanser och kontext försvinner i detta engelska, oftast översatta, material.

"Affärspressinsikter" - om man i Sverige följer kvalitetsaktiebloggar, affärstidskrifter, dagspress, EFN etc bygger man under åren upp ett sorts intuition för vilka man kan lita på. Tillit är viktigt för investeringar. Det är oerhört svårt att bygga upp en liknande kunskap vad gäller Japan, Indonesien, Kina eller Vietnam. Språket är ett hinder. T o m Hong Kong och Singapore som har väl genomlysta marknader på engelska; de har många nyanser som man inte förstår och man kan missbedöma vilka bolag som t ex tar stor risk eller inte.  

Det tar tid att följa många marknader - stor opportunity cost. Bara att följa Sveriges börs är en grannlaga uppgift. Tid är en knapp resurs. Man kan så mycket mer om svenska bolags sammanhang/historia/kontext än man kan om något annat lands; om man har vuxit upp i Sverige och har svenska som modersmål.

Statsmakternas (nyckfulla) ingripande - I Sverige förekommer en debatt om lagförslaget vad gäller vinster i välfärden. Detta är en startpunkt på lång process med remisser etc. I andra länder kan saker ändras över en natt. Kina har ändrat spelreglerna för multinationella utländska företag många gånger. Skatter kan också snabbt ändras - och man kan införa olika utlänningsavgifter och skatter. I vissa fall finns det korporativistiska drag.

Redovisningsstilar - jag kan inte ens tillräckligt mycket om svensk redovisning. Som t ex idag vid Lundaluppens påpekande om Balders skuldsättning (större än vad den verkar vara?) efter min tweet: "Tror man behöver ta med preferensaktierna som en parameter även om det tekniskt är eget kapital." Det är snårigt (om man inte har en magisterexamen i redovisning) för de flesta av oss amatörinvesterare. Och skall man investera i kinesiska, filippinska eller malaysiska bolag blir svårighetsgraden oerhört mycket högre. 

Varför gå över ån efter vatten? Tillspetsat varför investera i Takata när du kan investera i Autoliv? Om det finns liknande bolag i ett land där du kan ta till dig information på ett bättre sätt varför krångla till det. 

Svenska/Nordiska bolag har stor marknad i Asien. Du behöver inte köpa asiatiska bolag för att komma åt tillväxten i Asien. Kone har t ex Asien som mycket stor marknad. Mycronic > 50%, Nolato har ca 40%,  Vitrolife ca 35% av sin marknad i Asien.

Äger du bolag utanför Europa och Nordamerika? Har du funderat över ovan risker?  


torsdag 27 oktober 2016

Omstuvade investmentbolag, fadersuppror och nya fadersgestalter?

Mitt populäraste inlägg här på bloggen avhandlar investmentbolag, från Mars 2014: 10 skäl att äga en korg svenska investmentbolag. 

Min huvudtes har varit att jag som amatörinvesterare inte har tiden, expertisen och erfarenheten som gör att jag har en edge mot de skarpaste professionella finanshjärnorna. Därför har jag i allt ökande grad köpt in mig i investmentbolag sedan sommaren 2003; hittills en fruktbar strategi.

Den 13e Mars i år skrev jag följande inlägg.  Jag ökade då i Investor och Industrivärden som jag där redovisade. (Tidigt 2016 ökade jag också lite i Traction då substansrabatten var hög). Jag köpte också mer Kinnevik på försommaren för drygt 200 kr/aktien.

Varför köptes mer av dessa investment bolag då?

A) Ny VD i Industrivärden (Stjernholm) som har mandat att delvis stöpa om det lite trötta f d tjästemannastyrda bolaget. Något bolag på väg ut (Ericsson, kanske ICA); minskad skuldsättning önskas av huvudägaren och något/några mer medelstort bolag kanske läggs till portföljen. Lundberg kontrollerar och har investerat mycket av sitt kassaflöde från sitt investmentbolag i Industrivärden aktier, såväl som i SHB, Sandvik och Skanska som enskilda aktier. Lundbergs har köpt ut Indutrade från Industrivärden. Jag tyckte också att SHB då var ganska lågt värderad, det fanns potential i Sandvik, Volvo och Skanska till rimliga värderingar. Dessutom blev man indirekt exponerad mot SCA caset. Ganska bra substansrabatt också vid den tiden.

B) Investor. Ägt i någon form sedan sommaren 2003. Forssell fortsätter på Ekholms kloka väg. SEB var då ganska lågt värderat och rimliga värderingar i ABB/Atlas (i vart i mot hur de brukar värderas nuförtiden). Astra hade/har en bättre pipeline än på länge. Bra substansrabatt då som nu. Patricia Industries är mycket intressant med sin demografiska fokus, mot en åldrande befolkning (tyvärr får Ekholm annat uppdrag nu). Speciellt Mölnlycke ser fint ut - och är lågt värderat i boken. EQTs kassaflöde in i Investor är nog också underskattat.

C) Kinnevik. Har jag ägt sedan 2005 i någon form. Tycker bra om Cristina Stenbeck. Undervärderade men också mycket svårvärderade tillgångar. Ganska stor substansrabatt givet att man köper värdering av onoterat. Zalando potentiell guldkalv men också mycket hög värdering på tyska börsen. Mer riskfylld portfölj sista åren, med lite svajiga Millicom (som då var ganska lågt värderat) och stabilare Tele2 som kassako. (Tidigare Korsnäs och stabil vätskekartong till Tetra Pak som kassako.) Funkar i diversifierad portfölj som min, men inte alls lika stabila som t ex Investor. Men det finns många potentiella vinnare i deras portfölj.

D) Traction (se slutet på inlägget).

Nyligen har jag också gjort ett "metaforiskt" fadersuppror och minskat kraftigt i Douglas, Buffet/Mungers och Lundbergs bolag. Dessa finansfarbröder respekterar jag mycket och de har har gjort det fantastiskt över tid. De har inspirerat mig och gett bra avkastning! Men...

Latour blev jag ägare i 2011 när mina SÄKI aktier (inköpta innan och fr a i finanskrisen) slogs samman med Latour. Latour har sedan utvecklats fantastiskt, se graf nedan (från Reuters). Men nu känns värderingen väl tilltagen. Assa Abloy som är ett fint bolag men har mycket hög värdering( P/e 24, 19ggr kassaflödet, låga ental i tillväxt nu, högre goodwill än eget kapital), utgör stor del av Latours substans. Dock tog det emot att minska, men har minskat lite i början på 2015 också. VD'n Jan Svensson i Latour har nog varit Sveriges mest underskattade börs VD och gjort ett fantastiskt jobb. Men jag kan komma öka igen vid senare - bättre -  tillfälle.



Fredrik Lundberg är som en sköldpadda som vinner mot haren. Sakta, sakta bygger han och får över lång tid fin avkastning till låg risk. Men han har haft medvind med hur de allt lägre räntorna de sista 15 åren har påverkar hans fastigheter. Med hög värdering på flera portföljinnehav och premievärdering var det dags att minska. Har ägt i ca 5 år. Fin utveckling, se nedan.
                               

Vid kurser på 580 kr blir det svårt att motivera med en substans som utvecklas som nedan (se graf). Flera bloggargrannar som kan bolaget väl (t ex Stockman och Lundaluppen) hjälpte mig till detta beslut. Det tar emot att minska i något som är så här välskött med en så duktig huvudägare. Men så har vi det här med värderingen...och man kan öka en annan gång i bolaget.


I Juni 2006 gjorde jag min hittills största aktieinvestering i Berkshire Hathaway. Jag hade börjat läsa och begrunda Buffetts brev till aktieägarna,  och läst texter/biografier om Munger och fr a Buffett. Jag satte mig in ordentligt i bolaget, även om aspekter av en så omfattande försäkringsrörelse är teknisk och svår att fullt förstå. Åtnminstonde för mig. Jag har minskat lite en gång tidigare, men nyligen gjorde jag en större minskning. Bolaget är en maskin med enorma kassaflöden från helägda bolag och utdelningar från noterade bolag. Stor billig float att investera. Man återköper kring 1.2 ggr substansen.

Men nyligen sålde jag ganska mycket, men bolaget är fortfarande ett av mina största innehav. Jag har fått knappt 150% i avkastning på ursprungsinvesteringen från 2006 (se graf). 9.6 % om året (tack anonym). Bra givet risken.

Buffett är helt enastående som person och investerare. Munger är mycket lärd och skarp - lite svårare att gilla som person kanske? Men de är gamla. Munger är 92 år. Buffett 86 år. Och de rattar ett bolag med ett börsvärde på ca 350 Miljarder USD. Visst finns det duktiga medarbetare redo att ta över inom bolaget. Men det finns något med vad som hänt i Wells Fargo som oroar mig. Och att förränta en sån enorm tillgångsmassa är svårt. I vart fall om man skall slå index. Dessutom har USA gått fantastiskt sedan 2009 och värderingen är hög i många fall.


                                 
Vilka är mina nya "aktiefadersgestalter"?

Traction. Har ägt i någon form länge. Deep value inriktade klyftiga och duktiga Stillströms (fader och son) sköter Traction med den äran. Gör bra saker med ganska ordinära bolag. Hittar lågt värderade bolag med potential. Rekordstor kassa i Traction. Försiktigt, de är oroliga för negativ räntegalenskap. Har ändå gett fin avkastning. De var inne i Academia redan för länge, länge sedan, likaså Haldex, de hittar bolag som Nilörn. Förutom större poster i mindre bolag där de är aktiva, gör de bra finansiella placeringar på börsen. Köpte t ex stora poster SCA och Swedbank i finanskrisen; grym avkastning på dessa innehav.

Öresund. Mats Qviberg verkar som Munger vara en mycket skarp man, men kanske inte alltid den mest enkla att ha att göra med? Men han är nog Sveriges skickligaste förvaltare. Hittar ofta lågt värderade bolag som har potential. Grym stock picking gick tex in i Oriflame exakt rätt. Såg tidigt potentialen i Bilia och har varit med att omskapa. Hittade både bolag som Klarna och eWork tidigt. Och alltid en väl balanserad portfölj, stora som små bolag, som är riskminimerande. (Räknar inte in HQ bank i detta sammanhang. FI förstörde kanske ett bolag där?) Har gått mycket bra sedan splitten med Hagströmer (som i fornstora dagar). Innan finanskrisen mitt största innehav. Läs gamla Öresunds-årsredovisningar! På 90-talet och 2000-talet gjorde H & Q sanslöst bra affärer. Om och om igen. Exempel: fastighetsbolaget Drott, eller med Gardell som VD, vad de gjorde med Custos.

Bure Equity. Jag köpte ett lågt värderat Skanditek i finanskrisen. Hösten 2009 blev mina Skanditek - aktier i Bure Equity. Tigerschiölds är nog också lite underskattade. Att hitta och vara med att skapa både Vitrolife och Mycronic har gjort aktien till en raket. Nu kring 100 lappen. En femtaggars på fem år. Investerar i bolag utanför mitt investeringsuniversum. Men har stor kassa som skydd för riskerna i rörelsebolagen.

Vad tycker ni? Skall man grunda sin portfölj ordentligt med en korg investmentbolag (som jag gör)? Aktiestinsen sålde aldrig något i sina investmentbolag, oavsett värdering. Skall man kanske inte kladda i sina portföljer (som jag gör)? Skall man kanske inte ens vara aktiv - utan bara köpa in sig passivt i Spiltans investmentbolagsportföljer? 

lördag 22 oktober 2016

Riskminimeraren down under - del 2

Är fastighetsmarknaden i Australien till och med hetare - och potentiellt ett större hot för den australiska ekonomin -  än i Sverige? Är den lik utvecklingen i Norden?

Vi vet att när det gäller fastighetsmarknaden så har de nordiska länderna gått lite i otakt. Finanskrisen drabbade sektorn och gav en svacka generellt. Sedan har Finland haft en ganska sval marknad, p g a demografisk utveckling och låg BNP tillväxt. Danmark hade en bubbla, och en glödhet marknad, men gick nyligen igenom en fastighetskris efter en korrektion. Sveriges fastighetsmarknad är het av demografiska skäl men också räntor, krediter, relativt hög tillväxt mm - ingen korrektion ännu. Norge har också haft en stark utveckling fram till nyligen, men oljepriskraschen har kylt av norsk fastighetsmarknad (kanske speciellt i vissa segment och på orter beroende av denna industri). Men det första halvåret i år såg den största transaktionsvolymen någonsin i Norden för kommersiella fastigheter, 175 miljarder SEK, och Finland ökade med 31%  och Danmark 21%. Norge halverades dock jämfört med första halvåret 2015. Men det är Sverige som sticker ut, 93 Miljarder av totalsumman var i Sverige - en ökning med 44%.

Hur ser utvecklingen ut i Australien?

I denna första graf ser vi den långa prisutvecklingen (inflationsjusterad) på huspriser i Australien från 1880 till 2015. Man kan tydligt se en snabbare prisökning 1960 och framåt - men det är från ca år 2000 som det verkligen tar fart. 



Vad finns det för orsaker till den snabba prisutvecklingen på bostäder de sista decennierna? 
  • Inflationen spelat ofta en stor roll över tid för fastighetspriser, men det är för nominella priser och inte reella priser som i detta diagram ovan
  • Under de sista decennierna har det blivit allt vanligare att hushåll i Australien har två inkomster. Kvinnor har i allt högre grad anslutit sig till arbetskraften. Detta ger högre inkomster totalt, och mer kan läggas på bostaden.
  • En ökad tillgång till krediter och mer generös kreditgivning, har också skett under de sista decennierna. Se detta diagram:
  • Lägre räntor, Australien har haft högre räntor än Sverige på sistone, men trenden är neråt. Mer senare om detta.
  • Befolkningsökning driver efterfrågan på bostäder. Australiens befolkning var endast 14.5 miljoner 1980. 10 miljoner mer invånare på 35 år skapar ökad efterfrågan på bostäder (och andra typer av fastigheter och infrastruktur).
  • Underutbud av adekvat boende centralt i de stora städerna. Precis som vi ser i Stockholm för tillfället. Ibland finns det helt enkelt inte plats i städerna. Melbourne, som jag förstår det, har växt klart öst/sydöst. Hipsterskägg har nyligens synts i den förut otrendiga nordvästliga delarna, det är där staden måste växa nu.
  • En faktor kan vara andelen som äger sitt hem, men 70% ägde redan sitt hem 1960 i Australien så det kan inte vara en så stor förklaringsfaktor.
  • Oreglerad fastighetsmarknad för icke australiska medborgare, t ex har kineser kunnat köpa bostäder - och andra fastigheter - utan att bo i Australien. Och om de har haft mer en 1 miljon AUD i förmögenhet har det gett automatiskt medborgarskap (enligt West Australian). Vissa delar av australiska städer har en höga andel utlandsägda bostäder. Detta håller dock kanske till viss del på strypas nu, efter en stor debatt.

Men hur har de Australiska fastighetspriserna ökat i jämförelse mot andra länder? Det kan vi se i denna graf, de har haft en stor relativ prisökning (denna gång inte inflationsjusterad, utan nominell) jämfört med jämförelseländer. 



Så Australien har haft decennier av närmast konstant prisuppgång på bostäder. Och dessutom en relativt oreglerad marknad fram till nu för utlänska investeringar i hela fastighetssektorn (inte bara bostäder). Japaner köpte t ex fastigheter kring i slutet på 1980 talet och kring 1990 vilket väckte stor debatt då (bl a eftersom de bombade Darwin under andra världskriget). De sista 20 åren har det varit enorma investeringar från Kina i Australiens fastighetsmarknad, vilket det skrivs mycket om i Australisk press. 

Precis som i Sverige har priser på bostäder i fr a Sydney, men också Melbourne gått upp kraftigt; de sista fyra åren har t ex priser på enskilda hus ökat med 60% i Sydney och 40% i Melbourne. Kontor och andra kommersiella fastigheter går också bra i dessa städer och avkastningskraven har gradvis sjunkit under ett par decennium (med en svacka runt finanskrisen). Perth, och delvis Brisbane, som är mer råvaruberoende, har fått se en lite avkyld kommersiell fastighetsmarknad de sista åren när råvarupriserna har sjunkit/skakat. Men Brisbane/Gold Coast är lite som Australiens Florida (bra klimat året om) så de den ökade inflyttning av äldre australier har motverkat denna nedåtgående trenden, men det är fr a på bostäder. Många fastighetsspelare försöker de sista året, enligt the Australian, göra fynd på kommersiella fastigheter i Perth och Brisbane (byggt under råvaruboomen). 

Nya bostäder i Australien är, enligt Sydney Morning Herald, utvecklade av 1) välkapitaliserade Australiska fastighetsbolag (Property trusts) tillsammans med byggherrar, 2) högt belånade kinesiska konsortier finansierade av kinesiska banker och 3) projekt finansierade av bolag med lån i Australiska storbanker. Moody’s är orolig för de australiensiska bankerna för fr a  3) ovan. Och många är oroliga att kineserna kan tvingas avbryta projekt då deras storbanker är oroliga för skuldkvoten i den kinesiska fastighetsmarknaden; de ser över sin kreditgivning generellt. De kinesiska utvecklade bostäderna har också ofta kinesiska köpare – bostäder som investeringar

Australiska storbanker har ganska nyligen fryst lån till utländska investerare i den inhemska fastighetsmarknaden. Utdelningen för noterade propert trusts är hög (9.5 % till 5.9%) vilket innebär att marknaden verkar vara försiktig till fastighetsaktier.  Det finns också en oro av överutbud av bostäder i redan heta områden de kommande åren – man bygger långt över snitt per år just nu. Morgan Stanley tror att det kan finnas ett överutbud på 100 000 lägenheter 2018. Men de höga priserna gör också att många unga inte kan komma in bostadsmarknaden utan bor kvar hos föräldrarna, något vi känner igen från våra storstäder, speciellt Stockholm.

Den Australiska centralbankens styrränta är idag på 1.50%, det lägsta jag har sett i modern tid (som i många utvecklade länder för närvarande). Så här har utvecklingen varit från 1990:



Länge hade de en mycket högre styrränta än många utvecklade demokratier, men den sista tiden har den kommit ner till denna för Australien mycket låga nivå. En Australisk 10-åring statsobligation ger idag drygt 2% och man har precis sålt en 30-åring (för första gången) till 3.2% årlig ränta. Precis som Sverige är den Australiska bankerna mycket exponerade mot fastighetsmarknaden. Och den för Australien nya situationen med låga räntor kan nog ytterligare spä på en het fastighetsmarknad, därav kanske vissa regleringar för utlandsägda fastigheter. 

Men om den australiska fastighetsmarknaden är mer överhettad än den svenska? Svårt att svara på generellt, men t ex Sydney och Stockholm har nog liknande problem för tillfället. Och precis som för Norge så har råvarukorrektionen haft en avkylande effekt i de delar av landet som är starkt beroende av denna sektor: fr a Perth, men också till vis del Brisbane. 


Telstra är Australiens Telia (Eller Telenor). Bolaget har sjätte störst marknadsvärde på den australiska börsen. Det började delvis att privatiserades i slutet av 90-talet, och sista delen av utförsäljningen av staten skedde 2006 (ganska likt Telia i Sverige). 

Telstra, Singtel-Optus och Vodafone Hutchison Australia dominerar mobilmarkanden i et traditionellt oligopol. Men Telstra är ett än mer omfattande konglomerat än Telia CompanyTelstra är bl a lite som MTG, de äger innehåll, bl a har de rättigheterna till Australisk fotboll (rugby 2.0) via en app i mobilen. Och precis som Telia så har bolaget internationaliseras (fr a i Sydostasien). Se här för mer detaljer. 

Men Telstra är också något högre värderat och mer lönsamt än Telia, fin ROE, siffrorna från Reuters.




Men aktien har haft en tämligen medioker utveckling över lång tid. Även om det sett bättre ut de sista 5 åren. Och utdelningen är fina 6%. Känns den höga värderingen från millennieskiftet igen? Det finns tydliga likheter med när Telia privatiserades.




Precis som Telia så har Telstra också satsat några miljarder i start up bolag (Telstra Ventures). Några bolag har blivit succeer - men där finns gott om fiaskon också. Och det finns debatt i finansmedia, som i Sverige, om denna typer av investerigar skall göras av Telstra; de hävdar dock att man får inblickar och information vad som händer i närliggande marknader, vilket är nyttigt för bolaget.  

En skillnad mellan Telia och Telstra är att Telia nu lämnar många utvecklingsmarknader, men Telstras expansion i Sydostasien är kanske lite annorlunda till sin karaktär. 

Slutligen skall vi titta till dagligvaruhandeln. Länge fanns det ett tydligt oligopol (t o m ett duopol) i dagligvaruhandel i Australien; och vad jag beskrev i del 1 för bankerna gällde för dagligvaruhandeln. Men med i stort sett endast två aktörer Woolworths och Coles - en ännu mer koncentrerad marknad än för bankerna. I Australien driver dessa bolag också vin/sprit/öl butiker, och man samarbetar med bensinbolag att driva dagligvaruhandel/express shops på mackar etc. De säljer också mycket mer än dagligvaror, och har speciella butiker som är mer som ett Bauhaus eller Åhlens. Både Woolworths och Coles är delar av stora konglomerat. 

Men Woolworths, Coles, tyska Aldi, Metcash och amerikanska Costco är numera i priskrig i dagligvaruhandeln i Australien – precis som i t ex Storbritannien. Oligopolet är delvis brutit med priskonkurrens. Detta innebär lägre priser för kunder men också lägre marginaler för bolagen. Coles och Woolworths har nog drabbats mest, de har traditionellt haft en skyddad situation. Branschen har dessutom ganska låg tillväxt för tillfället. Här får vi en översikt från Morgan Stanley:





Wesfarmers: sjunde högst värderade bolag på den australiska börsen med ca 50 Miljarder AUD (ca 6.8 ggr SEK) är som ni ser ett konglomerat verksamt långt utanför dagligvaruhandel, man driver hotel, man har en industridivision (kemi) som bl a gör konstgödning etc. Men de driver bl a också Coles och Target. Marginalerna har minskat från ca 5% ner till 1.5 % de sista åren. Bolaget befinner sig i en turnaround. ROE är låga ental och sjunkande, skyhögt P/e, höga 0.75 ggr försäljningen och högt värderat kassaflöde. Utdelning ca 4%. Men skuldsättningen i bolaget är låg. 


                                    

Men på längre sikt har bolaget haft en ganska fin utveckling, men avstannat på sistone:



Woolworth’s (Woolies) har ett börsvärde med 32 Miljarder AUD och är nionde största listade Australiska bolag. De är ett retail konglomerat, som också driver hotel, vilket ni kan se här.  



Woolworths lönsamhet är också delvis under press, marginalerna innan skatt har sjunkit från ca 5.5% till ca 2.3%. Men bolaget har fortfarande en ROE kring 20%, men den har varit ännu högre (och mycket, mycket bättre än Wesfarmers). Försäljning och vinst minskar lite nu. Värderingen av kassaflödet är hög, och 0.56 ggr försäljningen är inte lågt för ett bolag i denna bransch. Men bolaget har inge större skulder och klarar sig fortfarande ganska bra. Men börsen har värderat ner bolaget de sista två åren (se nedan), efter att ha haft en fantastisk lång utveckling fram till 2014 - de nästan 10 dubblades kursmässigt på 20 år fram till dess (likt Tesco's utveckling fram till 2011 i UK)!






Lilla Metcash har genom IGA och Super IGA expanderat i Australien. På mindre många orter finns sedan en tid tre dagligvaruhandlare: Woolies, Coles och IGA. Men speciellt Aldi dyker allt oftare upp som en fjärde aktör.




Deras börsutveckling över lång tid har inte varit lika stark som för fr a Woolworths (men också Wesfarmers), som ni kan se nedan:


Metcash, som alltså är en mycket mindre aktör, värderas till ca 2 miljarder AUD (ca 13.5 Miljarder SEK) har rett mycket lägre P/S på 0.15, 11 ggr P/e, 9 ggr kassaflödet, men pretax marginalerna har bara varit kring 1% de senaste 5 åren. Det är svårt att vara den - lilla - tredje aktören som tar sig an ett duopol. 

Den amerikanska lågprisaktören Costco expanderar i större städer, men säljer fortfarande  endast för ca 10 Miljarder SEK i Australien 2015. Men man har bara börjat sin planerade expansion och har inte så många varuhus ännu. 

Aldi säljar dock redan för ca 8 Miljarder AUD I Australien (ca 54 Miljarder SEK). Försäljningen ökade med hela 60% mellan 2013 och 2016. Målet är 15 Miljarder 2020, vilket inte är osannolikt. Man har idag nära 400 butiker, och planerar att öka till drygt mer än 600 fram till år 2020. Deras marknadspenetration kommer att öka betydligt. De utgör definitivt ett hot mot duopolet och kommer att pressa dominanterna allt mer - och Metcash? Aldi har uppskattningsvis ca 7 - 8 % av marknaden nu. Har ingen finansiell info för Aldi som bolag för Australien sedan det är privatägt. Men här ser vi deras expansion i en graf från Morgan Stanley:



Dagligvaruhandeln i Australien har varit en guldgruva för de två huvudaktörerna. Och Woollies har varit den lönsamma stjärnan som Tesco i UK - eller ICA i Sverige. Men det finns tecken på samma utveckling som i Storbritannien, Tescos vinstmarginal gick från 5.5 - 6%, ner till 0.6 % som lägst på bara några år (i nuläget 2,2%). 

Och förutom Metcash, Aldi och Costco finns som i många utvecklade länder också en begynnande oberoende e-handel för dagligvaruhandel i Australien. I vilket utstäckning de befintliga aktörerna kommer att dominera denna (de har naturligtvis redan ganska omfattande e-handel), eller möta ytterligare konkurrens av nya aktörer, är antagligen för tidigt att säga (och jag har begränsad information). 

ICA och Axfood (även om Willys är en lågprisaktör) skall nog se upp i Sverige, Kesko i Finland mm. I Norge domineras marknaden redan av lokala lågprisaktörer som Rema och Kiwi. Men jag tror att den utveckling som UK har haft, och Australien upplever just nu - kommer att komma till t ex Sverige också. Aldi och Lidl expanderar. Dessutom kommer e-handel att utmana i denna branch, i Sverige kan man se detta med t ex mathem.se och mat.se i de tre stora städerna.  

Slutsatserna blir som i del 1, det finns tydliga likheter mellan Australien och Norden för de branscher jag tittat på. Fastighetsmarknaden påminner mycket om Sveriges (och lite Norges), Telsta och Telia är likartade f d statliga telemonopol som numera är konglomerat. Och ICAs dominerade ställning kan kanske snart vara under press som Woolies i Australien? Även om Woolies, och speciellt Wesfarmers, är mer diversifierade konglomerat än t ex Ica och Axfood. 

Hoppas att ni har lärt er något nytt? Jag ser själv lite annorlunda på Norden, dess ekonomi och branscher efter dessa två inlägg. Australien kan kanske fungera lite som en spegel för oss nordbor vad gäller ekonomisk verksamhet?











fredag 21 oktober 2016

Riskminimeraren down under - del 1


Tillbaka från OZ! Nedan ser ni den vackra fyren vid Byron Bay, Australiens östligaste fastlandspunkt. 


Sedan vi flyttade tillbaka till Östasien 2011 har jag haft privilegiet att besöka Australien ett flertal gånger. Men vi talar om en kontinent - så jag har naturligtvis bara besökt en bråkdel; egentligen har jag bara sett områden kring och i Brisbane, Sydney, Melbourne, Adelaide och Perth; dessutom turistat kuststräckan Brisbane - Sydney. Svenska företag är stora i Australien, exempel Atlas och Sandvik i gruvnäringen, SCA med Tork på vägtoaletter, Husqvarna med bl a motorsågar (känt varumärke outback), konsumentprodukter från H&M, IKEA och Kopparbergs, samt Scania och Volvo som erbjuder transportlösningar till det enorma landet – man blir ständigt påmind om svenska exportföretag när man är där. Här kommer mina iakttagelser om Australien. Som källor för dessa reflektioner finns egna observationer och ekonomidelen i tidningarna The Australian, Sydney Morning Herald och West Australian, samt Financial Review (Australiens DI, typ) som jag läst dagligen under mina vistelser i landet. Ja faktiskt, har gjort minnesanteckningar efter att ha läst papperstidningar = Old School! (Och oftast mina egna bilder som illustration.) 

Riskminimeraren äger inga aktier i Australiska börsbolag.

Min första reflektion är att om man tar de nordiska länderna tillsammans så får vi en ekonomi som i många avseenden är jämförbar med Australien. De har ca 24 miljoner invånare och Norden ca 26 miljoner så befolkningen är ungefär lika stor. Befolkningen i Norden är koncentrerad till städer vid kuster och de södra delarna i Norden. I Australien är det kustremsan i öster från Brisbane i norr ner till Adelaide i söder som står för större delen av befolkningen (knappt 2 miljoner Brisbane, 4.6 miljoner Sydney, 4.3 miljoner Melbourne och 1.7 Adelaide). Ungefär halva Australiens befolkning. Men det är också en geografiskt ganska avgränsad och perifer marknad, likt Norden.(Jag kommer inte fördjupa mig i Nya Zeeland här).

I dagsläget växer befolkningen med 1.4% årligen i Australien, och de har precis som delar av Norden haft stor invandring. Och precis som i Norden finns det politiska krafter som är kritisk till detta. Men till viss del är Australien som ett USA, ett land som i mångt och mycket bygger på invandring - ända sedan James Cook anlände i slutet av 1700-talet. Exempel på detta: I t ex Melbourne kan du på Richmond street höra Vietnamesiska i köket, på Bourke street kan du dricka kaffe på klasssika Pellegrino’s och där kan du höra italienska, på en annan gata ett stenkast därifrån från hör du grekiska i köken och så finner vi ett Chinatown.(Om du vill lära dig mer om ursprungsbefolkningen i Oz gillade jag Bruce Chatwins ”Songlines”.)

Australien är likt Kanada, Nya Zeeland och Norge några av få demokratiska länder med stort välstånd som till relativt stor del är råvarubaserade ekonomier. (Intressant nog så jämför Australiska tidningar ofta landets ekonomi med just Kanada, Norge och Nya Zeeland, alla AAA ratade, något som Australien är orolig att få behålla p g a sin allt högre skuldsättning). Nedan diagram ger en översikt över Australiens export och import för 2013.




Media i Australien fokuserar mycket på råvarumarknaderna. Och just nu finns mycket en diskussion om vi ser en vändning (bl a läste jag nyligen en stor artkel om Caterpillar som har haft 4 år av minskad försäljning, längst i bolagret historia, men som nu ser vissa positiva tecken, vilket är intressant för Sandvik, Atlas Copco och Volvo VCE.) Några av de bolag listade med högst marknadsvärde på den Australiska börsen finns i råvarusektorn t ex BNP Billiton, Woodside Petroleum och Rio Tinto. Men längre ner på listan av de 150 största bolagen hittar vi mängder av råvarubolag t ex South 32, Oz minerals, och Evolution Mining.

2015 hade Australien dessa topp-exportråvaror (estimerade värden i SEK):

· järnmalm hela ca 320 miljarder SEK,

· kol 180 miljarder,

· LNG/Olja ca 150 miljarder (enligt prognos kommer AUS gå om Quatar 2021 och bli den största LNG exportören i världen),

· guld ca 110 miljarder,

· biff/levande kor ca 70 miljarder SEK.

Dessa fem råvaror står för exportinkomster kring 120 - 140 Miljarder AUD per år. 

Kinas avsaktade ekonomiska tillväxt - från en hög nivå - de senaste åren har skakat om Australien ordentligt. Detta har också varit en av huvudanledningen till sjunkande råvarupriser i världen. Dock har världsmarknadspriset på t ex coking coal (används vid ståltillverkning) kommit tillbaka - och gått upp hela 180% i år. Och de andra råvarorna som Australien exporterar har också kommit tillbaka en del 2016. Uppsvinget i år för råvarupriser kan ge ett tillskott på så mycket som ca 2% Nominell BNP för 2016, enligt beräkningar. Och landet har haft en större exportökning i förhållande till Norge, Kanada och Nya Zeeland för 2016. Det finns en likhet mellan Australien och de nordiska länderna vad gäller råvaror; dansk kött produktion, norsk olja/gas/aluminium/fisk, svensk järnmalm och finsk/svensk skogsindustri. Norge liknar mest i detta avseende.

Den australiska ekonomin är känslig för världskonjunkturen. Globalt har vi nu en tillväxt på strax under 3%, den lägsta sedan 2009. Och prognosen för de kommande åren är lite drygt 3 %. Så man är i Australein beredd på backlash för råvarupriserna, de volatila priserna är något man får leva med som producent i denna sektor (både låg PED och PES på kort sikt leder till volatila priser, om ni läst Nationalekonomi). De senaste 35 åren har världstillväxten snittat på 3.5%, så vi är nu en bit under det. Och tillväxtmarknaderna växer faktiskt inte mer än 4.5% i snitt just nu vilket också oroar Australiska analytiker. Ett exempel är Rio Tinto som har kritiserats, i Australisk finanspress, för en enorm investering i en koppargruva Mongoliet på totalt 120 Miljarder SEK. De har redan plöjt in ca 50 Miljarder SEK. Analytiker är oroade över kopparpriser framöver; allt beroende av oron för en svagt växande världskonjunktur och insaktande Kina.

Australiens ekonomi är också känslig för växelkursen USD och AUD eftersom priset på råvaror sätts i dollar. Kinas saktande tillväxt har också skapat press nedåt på AUD, vilket dock är bra för export (t ex turism), men också skapat dyrare import av t ex bilar. Näst efter USA är Australien den kinesiska yuanens huvuddestination. Pengarna från Kina går in i fastighetssektorn, råvarunäringarna, infrastruktur etc. Kinesiska investeringar förekommer i vitt skilda delar av Australiens ekonomi; i flygsektorn nyligen i Virgin Australia, världens största lithiumbolag Tianqi investerar i Perth och Western Australia och flera ”outback cattle stations” har blivit köpta av kineser som då får kontroll över biff för import till Kina (detta är mycket omdebatterat i tidningar). I Australien har de länge speciellt funnits en oro när statliga/halvstatliga kinesiska bolag investerar i landet - risk för politiskt inflytande i Australien från enpartistaten Kina. På sistonde har centralbanken märkt att stora dollarsedlar har försvunnit i omlopp i Australien. Man har en del belägg att detta kan vara ett sparande, en investering, för kineser – att sitta på stora kontanta AUD sedlar. Turismen är en annan stor industri för Australien. Och precis som i andra delar av ekonomin så spelar Kina en stor roll; ungefär 25% av turismintäkterna kommer från ett i allt högre grad turistande Kina (med en allt större medelklass).

En tydlig likhet mellan Sverige/Norden och Australien är bankoligopolet. Fyra storbanker: ANZ, NAB, Commonwealth och Westpac dominerar i Australien.

 Murwillumbah är en liten stad i nordvästra New South Wales, Tweed River rinner igenom staden som är ca 13 mil söder om Brisbane. Det bor ca 8500 personer i det lilla samhället. Men där finner vi, typiskt, ett kontor vardera av alla de fyra storbankerna, bilderna nedan är tagna i detta lilla centrum.









Australien har lönsamma och stabila banker som i Norden och Kanada. Och ingen direkt större konkurrens utifrån. Intressant nog värderas de som svenska storbanker kring 12 – 14 ggr vinsten. Tillsammans tjänar dessa storbanker i Australien ca 200 Miljarder SEK om året. Return on equity är högre för de fyra Australiska bankerna än de nordiska med ett snitt på 15.5% (Kanada har mest högavkastande banker med ROE på 17.3%) Flera undersökningar i Australien bekräftar att de har ett bankoligopol och kunderna är förlorarna på bankernas övervinster, men bankerna hävdar att lönsamma stabila banker är bra för ekonomin.

Men ändå, de fyra bolagen som har störst störst marknadsvärde på den Australiska börsen är just de fyra storbankera. Commonwealth är störst och har ett börsvärde på 128 514 Miljoner AUD följt av Westpac, ANZ banking och NAB. Utdelningarna är rikliga mellan 5.6% och 7.1 %. De är också verksamma som t ex livförsäkringsbolag vilket för tillfället är omdebatterat p g a av deras höga avgifter. Typiskt för en oligopol marknad. Det finns en oro för den stora exponeringen mot den överhettade fastighetssektorn, men mer om detta i del 2.

Men fintech utmanar likt i Sverige i vissa nischer. Och precis som i Sverige/Norden har storbankerma börjat att investera i fintech och start ups; Westpac har t ex investerat i en peer-to-peer lender som heter SocietyOne och Commonwealth bank har investerat i OnDeck Australia (småföretagarlån) och en peer-to-peer lender som heter MoneyPlace. NAB har investerat i en online företagslånprodukt: QuickBizLoan. Men de fyra storbankerna verkar hittills ha ett bra grepp om marknaden. HSBC och Citibank är de enda utländska banker som har kontor i någon utsträckning, men långt, långt ifrån penetrationen av de fyra storbankerna. Du hittar de fyra storbankerna i alla städer likt exemplet i början av detta avsnitt.

Australien har en till viss del en råvarubaserad ekonomi men har också en mycket stark finansiell sektor. Det är viktigt att poängtera att serviceindustrin är den dominerande i Australien med bank, försäkring, utbildning, media etc. De australiska universiteten jobbar t ex aktivt på att locka till sig asiatiska studenter och de är mycket framgångsrika. 

Det finns som vi har sett en del likheter med Nordens och den Australiska ekonomin. I nästa inlägg kommer jag att titta till fastighetssektorn, dagligvaruhandeln och teleoperatörerna. Kommer likheterna att finnas där också? Tycker ni att Australien och Norden har de likheter jag identifierat?


lördag 27 augusti 2016

Succeårens Ratos 2000 - 2011, jämfört med idag






Värderingen av Ratos spretar minst sagt efter Q2an 2016. Eller vad sägs om 30 kr som riktkurs från Danske Bank, samtidigt som Pareto sätter 46 kr och SEB likaså 46 kr. Jag kände mig ganska färdig med Ratos - för tillfället - efter mitt förra inlägg (tack för visat intresse!). 

Men Danske Banks argumentation för 30 kr som riktkurs triggade min nyfikenhet (likaså hur t ex Pareto kan hamna på 46kr?) Jag har inte läst deras analyser i sin helhet men här är utdrag ur några sammanfattningar (mina förstärkningar av nyckelord etc):

PARETO  (Nyhetsbyrån Direkts sammanfattning 22/08/16)
"Vi har tidigare belyst risken för kapitaltillskott i Aibel", skriver Pareto apropå ett sådant på 317 miljoner norska kronor under det senaste kvartalet, och fortsätter med att konstatera att det nu finns "mindre utrymme för negativa överraskningar på kort sikt". Situationen för det norska oljeservicebolaget betecknas som mer utmanande än vad Pareto hade räknat med, och följaktligen skrivs värdet ned till noll kronor, från tidigare 836 miljoner svenska kronor. Värderingarna av alkoholbolaget Arcus och byggbolaget Hent skrivs däremot upp, efter stark försäljnings- och vinstutveckling i båda." 
Pareto höjer rekommendationen från behåll till köp - riktkurs 46kr. 


DANSKE BANK  (Nyhetsbyrån Direkts sammanfattning 22/08/16)"...känner sig efter rapportens kapitalinjektioner och sänkta helårsprognos stärkta i sin negativa uppfattning om aktien. Nästa stora negativa katalysator kan enligt banken, som en tid har haft klart mest negativ uppfattning om investeringsbolaget, bli en utdelningssänkning samt betydande nedskrivningar av en goodwillpost på 14 miljarder kronor. 
Danske behåller rekommendationen sälj och riktkurs 30 kr. 

I en analys tidigare i år, efter Q1an skrev Danske Bank (Nyhetsbyrån Direkts sammanfattning):
"Det första kvartalet utgjorde en fortsättning på den fleråriga trenden med svag intjäningsutveckling med lågt kassaflöde, hög skuldsättning, rejäla overheadkostnader och avyttringar av kvalitetsinnehav för att finansiera förlustinnehav, samt ohållbart höga utdelningar", heter det."Utan kursförändring argumenterar vi för att Ratos praktiskt taget är på väg att långsamt likvidera sig själv", Danske och upprepar sin säljrekommendation för aktien, ny riktkurs 30 kr."

Och i analys Oktober 2015 skrev Danske Bank (Nyhetsbyrån Direkts sammanfattning):
"Trots en 20-procentig energiexponering och 40 procents exponering mot Norge, är Ratosaktien upp 14 procent i år samtidigt som oljepriset har backat 14 procent och den norska kronan har tappat 5 procent mot den svenska, noterar bankenFör Aibel råder risk för nyemission givet hög och ökande skuldsättning - nettoskulden väntas vara tio gånger så stor som rörelseresultatet mot slutet av året, enligt Danskes prognos - och eventuellt brutna lånekovenanter, anser Danske, som sätter ett nollvärde på oljeservicebolaget och betecknar detta som "generöst" givet nyemissionsrisken. Arcusgruppens värdering sänks med 93 procent mot bakgrund av den försvagade norska kronan. Även affärsinformationsinnehavet Bisnode får sig en släng av den danska sleven: dess negativa trend väntas fortsätta, och internationella "big data"-aktörer betecknas som ett existentiellt hot för bolaget. Värderingen av Bisnode sänks med 91 procentRiktkursen på 34 kronor motsvarar Danske Banks värdering av Ratos substansvärde, och 13 procents substansrabatt mot Ratos rapporterade substansvärde. (Övriga fem banker, Oktober 2015, som enligt Bloombergs sammanställning följer Ratos ligger väsentligt högre, mellan 54 och 75 kronor, med sina riktkurser. De färskaste råden är från den 2 oktober, då både Nordea, 54 kronor och "sälj", och Kepler Cheuvreux, 75 kronor och "köp", publicerade sina Ratos-syner.)"
När jag läser ovan, fr a Danske banks njugga hållning till Ratos, blir jag nyfiken? Hur såg de kritiska teman ut som Danske Bank tar upp - under Arne Karlsson succeår vid rodret för Ratos? 

Låt oss göra en empirisk undersökning.

1: Vi börjar med den stora Goodwillposten på 14 miljarder som skrämmer Danske Bank.
(Baserat på Ratos bokslut 2000 - 2015, Q216)
Goodwillen började bli stor 2006 (innan mycket liten) och ökade ytterligare till 2011, den ökade alltså under Arne Karlsons rekordår som VD, se nedan från koncern balansräkningar:
Notera den ökande goodwillen från 2006 till 2007

Notera goodwillen på liknande nivå


Notera den ytterligare ökande goodwillen till 2011. 
Och nedan kan ni se att denna utgör mycket mer än eget kapital för 2011:


Som vi ser var den totala goodwill/immateriella tillgångar ca 22 miljarder 2011. 
Senaste rapport ser ut så här, en stor goodwill post i förhållande till eget kapital, men en avsevärd förbättring - minskning - på fem år.


 Och goodwillen nu i stort sett i nivå med eget kapital

Slutsatser 1
Ratos har faktiskt systematiskt minskat goodwill/immateriella tillgångar de sista fem åren under Susanna Campbell. Dock fortfarande stort i förhållande till eget kapital, men mindre än för fem år sedan.

2) Sedan tar vi synpunkten att Ratos säljer sina bra bolag för att finansiera de dåliga. Och att vinsterna i de underliggande bolagen (summa resultat och resultatandelar) inte är tillräckliga för utdelning och investeringar  Samt att Ratos numera är beroende av exits för sina vinster. (Baserat på Ratos bokslut 2000 - 2011)
  • Tabell 1 för varje år: Studera hur viktiga enskilda bolag är för den summerade vinsten
  • Tabell 2 för varje år: Titta också speciellt på rollen som enskilda exits (t ex Telelogic, Scandic Hotel, Kronans Droghandel, Capona, Hilding Anders, Dahl, Dynal Biotech, Lindab, Alimak, Hägglunds, Haglöfs, Camfil) har haft för den totala vinsten, för många år är detta den huvudsakliga delen av vinsten.
  • Tabell 2: 2000 - 2004 inga större resultat för portföljbolagen, 2005 - 2008 var goda år, för att sedan minska igen speciellt från 2011.

                                    Ratos vinster 2000 - 2011 
  • Tabell 1 för varje år hur de aktiva innehaven går, summan av resultatandelarna
  • Tabell 2 för varje år: Summerat resultat från innehav, exits och nedskrivningar
  • Kapitalförvaltning för tre första år, ignoreraras

Ratos 2000
Dahl och Scandic Hotels bidrar mest år 2000 (ca 2/3 av resultat).


Exit ur Telelogic viktig för koncernresultatet

Ratos 2001
Dahl står för större delen av resultat (ca 3/4).
Sju bolag negativ påverkan på resultat

Scandic Hotels exit större delen av koncernresultat. 
Notera att nedskrivningar större än resultatandelar.

Ratos 2002

Dahl och Hilding Anders ca 2/3 av vinst, 
handfull bolag negativ påverkan på resultat

Flera mindre exits, lågt koncernresultat

Ratos 2003
Dahl, Hilding Anders, Arcorus gör resultatet

Lågt koncernrelutat, Capona och Hilding Anders exits bidrar till ca hälften

Ratos 2004
LRT/Tornet och Lindab ca 1/2 av resultatet

Exit Dahl ca 2/3 av koncernresultat

Ratos 2005
LRT/Tornet nästan hälften av de fina resultatet 
Men Bisnode, Hägglunds, Inwido och Lindab går också bra

Tre mindre exits, 
Portföljbolagens sammanlagda resultat ger stor del av koncernresultat, 
inget negativt resultat i portföljbolag. 

Ratos 2006
 Bisnode, Diab, Hägglunds, Inwido och Lindab bidrar stort till resultat
Inget negativt resultat i portföljbolag. 
Exit Lindab nästan hälften av koncernresultat
Portföljbolagens sammanlagda vinster ger stor del av koncernresultat. 

Ratos 2007
 Arcus, Bisnode, Diab, GS-Hydro, Hägglunds, Inwido och Lindab bidrar stort till fint resultat

Portföljbolagens sammanlagda vinster ger stor del av koncernresultat
Exit Alimak bidrar också

Ratos 2008
 Arcus, Bisnode, GS-Hydro, Lindab, MCC bidrar till resultat

Exit Hägglunds bidrar stort till det fantastiska koncernresultatet

Ratos 2009
Anticimex, Arcus, Bisnode, Inwido, Medisize, Superfos bidrar till resultat
Tre bolag negativa bidrag, speciellt Contex
Portföljbolagens sammanlagda vinster ger koncernresultat

Ratos 2010
Anticimex, Arcus, Bisnode, DIAB, Inwido bidrar mest till resultat
Första större negativa resultatet i ett portföljbolag: Euromaint
Portföljbolagens sammanlagda vinster ger stor del av koncernresultat
Exit Haglöfs och Lindab bidrar stort till ca hälften av koncernresultat

Ratos 2011 

Inwido bidrar positivt 
DIAB, Jötul och Euromaint bidrar stort negativt
Lågt röreleresultat


                             Portföljbolagens sammanlagda vinster ger stor del av koncernresultat
                             Stor nedskrivning i Contex, Camfil bidrar dock med fin exit


Slutsater 2

  • Många av de bolag som ger störst rörelseresultat säljs efter några år även under Arnes rekordår, ofta ger dessa också störst exitvinster: de bästa bolagen har alltid sålts efter några år
  • De är endast under en handfull år som resultatandelar från portföljbolagen bidrar riktigt stort till koncernresultat
  • Enskilda bolag är väldigt viktiga för Ratos resultat, precis som idag: likt Arcus och Hent positiva idag. Men inget bolag har bidragit så mycket positivt vid en enskild exit som Hägglunds drive 2008. 
  • Men under 2000 - 2011 ser vi få stora riktigt dåliga investeringar, några under de första åren, och några under de de sista (tex Jötul). Aibel sticker i nutid som en ovanligt dålig och stor investering (hittills).
3) De långa räntebärande skulderna är för höga och likvida medel/omsättningstillgångar knappa.  Helt enkelt argumentet att skuldsättningen är för hög och ökandeLåt oss titta på 2006/07, 2011 och idag (Baserat på Ratos bokslut 2000 - 2011, Q216):

2007/2006
Eget kapital större än långa skulder, men stor ökning av långa skulder från 2006 till 2007. Omsättningstillgångar nästan lika stora som långa skulder.

2011
Eget kapital något större än långa skulder. 
Omsättningstillgångar nästan lika stora som långa skulder.

2016, Q2


Eget kapital något större än långa skulder. 
Omsättningstillgångar nästan lika stora som långa skulder.


Slutsatser 3:
Ganska liknande status för skuldsättning, eget kapital och omsättningstillgångar från 2007 till idag. Säkert ganska typisk för riskkapitalbolag.

4) Vidare skall Ratos nu ha ett svagt kassaflöde, låt oss titta till 2006/07, 2011 och idag 2016 Q2 igen (Baserat på Ratos bokslut 2000 - 2015):


Löpande verksamheten bidrar bidrar till kassaflöde  2007,  
Men stort förvärv ger negativt kassaflöde, även om fin exit.
 Utdelning hela 1.7 miljarder. 



Negativt kassaflöde 2010 med 2 miljarder, svagt positivt 2011
Stort positivt kassaflöde från löpande verksamhet båda år
Stora utdelningar på 1.5 - 1.7 miljarder
Större förvärv än avyttringar


Ganska lågt kassaflöde från löpande verksamhet 2015, liknande start i år
Positivt kassaflöde 2015 beroende på exits
Negativt hittills i år p g a förvärv och inga exits

Slutsatser 4
Svängigt kassaflöde kännetecknar Ratos. Beror på investeringar och exits, samt hur mycket portföljbolagen bidrar med (och upptagna lån och amorteringar). Stora utdelningar 2007, 2010, 2011.



5: Avslutningsvis stora overheadkostnader, låt oss titta till 2006/07, 2010/11 och 2015(Baserat på Ratos bokslut 2000 - 2015):

Förvaltningskostnader 2006 : -160 MSEK
                                     2007:  -92 MSEK

Förvaltningskostnader 2010 :  -213 MSEK
                                     2011:   -191 MSEK

Förvaltningskostnader 2015:   -252 MSEK

Slutsatser 5
Här måste vi dra slutsaten att förvaltningskostnaderna har ökat, i en ökande trend, men sedan 2011 tyvärr inte resultaten. Ratos måste minska sina overheadkostnader, deras förvaltning har blivit för dyr. 

Sammanfattning
  • Intressant att både med Pareto (riktkurs 46kr) och Danske Bank (riktkurs 30kr) har satt 0-värde på Aibel i sina analyser (Danske i höstas och Pareto nyligen).
  • Ratos har faktiskt systematiskt minskat goodwill/immateriella tillgångar de sista fem åren under Susanna Campbell. Dock fortfarande stort i förhållande till eget kapital, men mindre än för fem år sedan.
  • Många av de bolag som ger störst rörelseresultat säljs efter några år - även under Arne Karlssons rekordår. Ofta ger dessa bolag också störst exitvinster: de bästa bolagen har alltid sålts efter några år (t ex Dahl)
  • De är endast under en handfull år som resultatandelar från portföljbolagen bidrar riktigt stort till koncernresultat
  • Enskilda bolag är väldigt viktiga för Ratos resultat, precis som idag: Arcus och Hent positiva. Men inget bolag har bidragit så mycket positivt vid en exit som Hägglunds drive 2008. 
  • Men totalt under 2000 - 2011 få stora riktigt dåliga investeringar, några få under de första åren, och några under de de sista. Mer av de slaget de senaste 5 åren, Aibel sticker ut här som en stor och olyckligt tajmad investering (hittills).
  • Ganska liknande status för skuldsättning, eget kapital och omsättningstillgångar 2007 till idag. Säkert ganska typisk för riskkapitalbolag. Kan inte identifiera ökad skuldsättning.
  • Ett svängigt kassaflöde kännetecknar Ratos. Det beror såväl på investeringar och exits, som på hur mycket portföljbolagen bidrar med (och upptagna lån och amorteringar). Stora utdelningar mellan 2007 och 2011.
  • Vi måste dra slutsaten att förvaltningskostnaderna har ökat, är i en ökande trend sedan 2007, men sedan 2011 ökar tyvärr inte resultaten. Ratos måste minska sina overheadkostnader, deras förvaltning har blivit för dyr. 
Tolkar ni dessa siffror likt mig? Har de problemen som kritiska analytiker påvisar idag till stora delar alltid funnits för Ratos i den tappningen Arne Karlsson skapade kring 2000? Det är bara det att när bolagen som helhet går lite knackigare blir svagheterna synliga?