fredag 7 november 2014

Bonheur ASA ett vädigt intressant case

Som många av er andra läste jag med intresse Lundaluppens (LL) föredömliga analyser av de familjeägda konglomeratet Bonheur ASA. Jag tror att det är en av de bästa värdeorienterade analyser som är gjord av en amatörinvesterare i bloggosfären; gå tillbaka och titta om ni inte läste dem. Lundaluppen hittade ett bolag som inte fanns på svenskars investeringskarta, titta t ex på denna substansvärdesgenomång av Bonheur ASA. Även om kunniga värdeinvesterare som trålar i de norska vattnen som Skagen Vekst har haft Bonheur and Ganger Rolf länge i sin portfölj - och har dem fortfarande. De har naturligtvis också sett konglomerat rabatten, korsägandet och hur konservativt familjen Olsen hanterar och värderar sina tillgångar.

Många svenskar som följde Lundaluppens blogg köpte in sig kring 120 kr, kurser som också LL enligt blogg köpte in sig - till en lågt värderad NOK. Dock har jag till min stora förtrytelse sett att många är väldigt besvikna på sin investering - och också helt orättvist på Lundaluppen. Till er vill jag säga att ni antagligen inte fullt förstått utmaningen med värdeinevesteringar. Fundamemtralt billiga bolag kan bli ännu billigare, Mr Market är nyckfull. Det kan finnas mycket billig substans i ett bolag som är konjunkturkänsligt, sådana bolag kan svänga kraftigt i värdering. Man måste vara ödmjuk för detta.

Jag satt med i stort sett hela min frus och mina tillgångar i aktier genom finanskrisen. Vi var ner 40 - 45% i snitt ett tag på vår långa portfölj. Vissa av mina stabila aktier var ner mer än 50%. Jag köpte SHB innan krisen för 176kr. En för mig stor investering då jag tyckte att den var den enda fundamentalt billiga aktien då. I krisen kunde man köpa aktien för ca 90 kr, en halvering på en av världens mest konservativt skötta banker...Mr Market...men nu är denna invesreing i Handelsbanken riktigt positiv, jag har fått fina utdelningar och kursutvecklingen har varit bra också.

Bolag som jobbat mot råvausektorn ser ofta kraftiga svängningar i vinster eftersom dessa varor svänger kraftigt i pris. Olja kostade t ex kring 10 dollar fatet 1998/9 och kring 150 dollar fatet sommaren 2008. Detta har gjort mig skeptiskt till sektorn, men fr a har jag inte riktigt förstått denna business.

Därför har jag aldrigt direkt ägt ett bolag i oljesektorn, vilket jag tror är ovanligt. Jag har räknat på Moeller & Maersk som är ett annat innehav för Lundaluppen många ggr - och alltid avvaktat för den stora exponeringen mot oljesektorn. Men nu har jag faktiskt blivit riktigt intresserad. Dels hade jag möjlighet att se en fantastisk föreläsning av en petroleumgeolog verksam här i Asien, vilket gorde att jag fick nya insikter i branschen. Dels blir Lundaluppens konglomerat och substansanalyser ännu mer intressanta med 1/3 lägre pris på aktien Bonheur.

Mitt nya intresse för bolag som Bonheur ASA kommer också från vår nuvarande lågräntemiljö. Bolag som delar ut väl blir intressanta. Därför tog jag i veckan en mindre position till ca 83 NOK/aktie i Bonheur ASA.

Bonheur har delat ut enligt följande de senaste åren:

2011 10.00 NOK
2012 7.00 NOK
2013 7.00 NOK
2014 7.00 NOK.

Det här är således en en stabil utdelningsaktie som ibland är relativt konservativ på att skifta ut medel till aktieägarna (har hittat uppgifter på morningstar men stämmer inte med utdelningen...). Under finanskrisen 2008 delade de, enligt Morningstar, ut 108% av vinstmedlen, och 2014 blev siffran ca 70% - men i dådan här branch blir utdelningsandelen svängig.

Dagens kurs är strax under 86 NOK. Även en halverad utdelning  till 3.50 NOK för 2015 skulle ge en direktavksatning som är intressant.

Några nyckeltal från Reuters för Bonheur (vi kan se att det är ett värdecase):
P/S  0.29
P/B: 0.37 (tangible 0.57)
Interest coverage TTM: ca 53

Den senaste rapporten för Bonheur ASA var inte bra, men man har tagit stor nedskrivingar i OS Drilling i år. Jag tror faktiskt att 2015 kommer att bli bättre eftersom intjäningen innan nredskrivningar håller uppe bra i senaste rapport. Men jag har gott sittfläsk. Jag kan vänta ut bättre tider. Storägaren familjen Olsen, Anette S. och Thomas Fredrik, har varit i denna branch ett tag. Positivt i senaste rapporten var att Cruise Ship gjorde en bra vinst. Shipping/Offshore wind går riktigt bra och växer kraftigt. Men negativt att vinkraftsparkerna har det lite svårt med dagens energipriser och fr a att Off Shore Drilling tjänar mycket mindre i år, och detta kvartla var negativt p g a nedskrivningar .

Bonheur har en stark balansräkning i moderbolaget med ca nästan 70 % soliditet. Dock har man tagit upp nya lån i koncernen så här har soliditen sjunkit från 40% till ca 35%. De skulle kunna köpa ut Ganger Rolf till dessa låga nivåer och komma åt billig substans. LL uppskattar 8 April 2014, när Ganger Rolf var mycket dyrare än idag,  att utestående aktier inte skulle kosta mer än 1.5 miljard kronor. Det skulle kosta mindre nu... och skulle ta fram värden i detta korsägda och spretiga konglomerat.

Slutligen det finns många fina inlägg att läsa om Bonheur på LL's blogg. Men detta inlägg är ovanligt i bloggosfären, här försöker han att punktera argumenten för sin investering. Så skall vi all jobba med våra investeringar, men varken Lundalupopen, du eller jag kan tajma investeringar rätt. Men med en värdeorienterad analys blir det oftare bra och mera riskminimerande investeringar.







 .


19 kommentarer:

  1. Håller med om att Bonheur är väldigt intressant till de här nivåerna (skrev nånstans i Luppens kommentarsfält eller om det var på Twitter att under 90 kr börjar det bli intressant och nu är vi där!). Det som är viktigt i en investering i pressade bolag är att man kan vara säker på att de överlever tills marknaden vänder. Kan man det i Bonheur? Koncernens soliditet ser inte urstark ut och jag antar att det är FOE som är mest pressat. Kanske finns det muskler i moderbolaget eller hos ägarna bakom om det krävs räddningsaktioner? Det är det enda som har fått mig att tveka, men jag har inte haft tid att ta reda på svaren och slänger iväg frågan här istället :-)

    Apropå nålstick så är det viktigt. Jag har ägnat halva 2014 åt att sticka hål på en av mina investeringar också men inte lyckats.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Nålstickande är viktigt!
      Nu måste jag erkänna att när LL skrev sin analys(er) läste jag aldrig Bonheurs egna rapporter eftersom jag inte investerar i oljesektorn .Jag har bara denna vecka läst Årsredovisningen för 2013 och deras Q3 rapport.
      Koncernen ser inte ut att ha en urstark balansräkning.och läget har forändrats till det sämre. Men detta är en investeringstung branch så om man beställer ett nytt borrskepp så är det dyrt. Så som jag kan läsa så är dock LL helt rätt ute att moderbolaget är mycket starkt.

      Men koncernen har 16.7 miljarder i långa räntebärande skulder och eget kapital på under 13 Miljarder. Men det finns property, plant och equipment på knappt 26 miljarder på balansräkningen.

      Radera
  2. Lustigt nog går jag i liknande tankar på alla punkter, tack.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Kul att det finns någpn/några som tänker liknande tankar!

      Radera
  3. Bonheur är intressant till det här priset. Ett värdecase med utdelningar. Bra ingång för att få ta del av de minskade värdena i oljesektorn på senaste tid. Kul att ditt innehav i Oriflame fick en rejäl uppvärdering med senaste rapport. Kina och Co tar en allt större del av omsättningen och i Ryssland skedde oväntade förbättringar. Ryssland kan såklart fortsätta överraska positivt eftersom marknaden inte har de förväntingarna.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ett värdecase är det definitivt.

      Vad gäller Oriflame, det största problemet enligt min mening är inte att man har stor verksamhet i Ryssland och en fabrik i Ukraina. Avon kom med en stark rapport för Ryssland innan Oriflame rapporterade så det borde inte vara förvånande att deras rapport skulle bli ok. Problemet är den höga skuldsättningen för att boosta räntabiliteten - det kommer att hämma utdelningar för en lång tid farmöver.

      Radera
  4. Jag håller också med om att det är intressant. Utdelningarna gör det än mer intressant och möjligheten att äga investmentbolag som via andra grenar (och finansiella muskler) kan väga upp något om en del faljerar väger också in. Jag har dock valt Aker och Ganger Rolf i sektorn och de är naturligtvis köpta till högre nivåer än idag. Det jag dock försöker värja mig mot (mentalt) är att trycka in mer och mer och mer pengar via köp. Nog är nog för att inte riskera dras ned i något man inte räknat med (svarta svanar dilemmat). Olja är inte heller lätt, svårare än många andra råvaror för det finns mycket "brus" kring olja. Sjuhundra elva olika åsikter om allt möjligt. Det är svårt att skapa sig en egen bild, lätt att bli påverkad när nyhetsflöde liksom åsiktsflöde är stort. Dessutom är man ju (i alla fall jag när det kommer till olja) helt beroende av internet-källor! Det är ingen "hands-on" sektor direkt. Går ju inte gå ut och kolla kvaliten på grejorna i garaget precis... ^^

    SvaraRadera
    Svar
    1. Aker och Ganger Rolf verkar också intressanta. Taleb skall man alltid beakta. Min ambition är inte att försöka förutspå oljepriset. Men föreläsningen jag såg med petroleumgeologen gjorde det klart hur integrerad olja är i vår civilisation bortom bensinpumpen, i allt från kläder, plaster, gödning, färg och mediciner. Vi kommer att använda olja i många områden i ekonomin i många år framöver. Men det är så många parametrar som påverkar oljepriset så det vär svårt att förutspå detta, precis som du antyder. .

      Radera
  5. Avstår främst pga den höga skuldsättningen. Har även svårt att se starka konkurrensfördelar, men är inte alls påläst. Klart plus på värdering och hög direktavkastning... men det brukar alltid vara en risk för sänkning av utdelningen när skulderna är så pass höga.

    Cykliskt och det kan svänga snabbt så kanske dumt att avstå men skulderna gör mig för "rädd" för att kika närmare på bolaget.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Bolag i kapitalintensiva branscher har ofta en hel del långa skulder. Jag håller på att djupdyka i Bonheurs situation. Men man har många reela tillgångar att backa upp skulderna med. Och visst finns en cyklisk karaktär här.

      Radera
    2. Bollsta Dolphin. Den nye semien under bygging har 5 års kontrakt med Chevron i bunn. Det vil betale tilbake nesten hele investeringen. Hyundai er ikke kjent for store overskridelser...

      Bolette. Det nye drillskipet som ble levert i fjor har kontrakt i tre år til. Borgland og Bideford har forsatt gode kontrakter (Borgland sin kan karrakteriseres som glitrende) noen år til.

      Herav er ikke gjeldsbelastningen så bekymringsfull som man kanskje skulle tro.

      Radera
  6. Flera riggar färdigställs närmaste åren vilker kommer pressa riggoperatörer

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det är möjligt att du har rätt,markus!

      Radera
  7. Kan inte hålla med om att luppens analys av Bonheur ska höjas till skyarna. Det var mer en genomgång av bolaget som totalt missade att identifiera de svårigheter bolag inom oljeservicebranschen står inför.
    Kanske var det aversionen mot att ens se på marknaden i dagsläget, kalla det timing om ni vill, men det var smärtsamt uppenbart att branschen var pressad även om det är först nu som verkligheten kommit ifatt och det tom skrivs om den sargade branschen i slaskmedia som dagens industri. (Sic!)

    Härifrån, till en mer verklighetsanpassad värdering ser aktien mer aptitlig ut, hur många icke kritiskt tänkande luppen-följare har inte sålt aktien i panik tror ni?

    Fler borde kunna må bättre genom att tänka själva istället för att låta nån annan göra det och sedan komprimera ner det hela i en analys på en A4-sida.

    Men visst, folk lever efter bibel, koran osv med.

    Om man ser framåt, vad är det du ser för branschen som kommer vara till godo för Bonheurs innehav? Är avskrivningarna klara?

    En fingervisning kan komma iom upphandling inför sverdrup-fältet, kanske kan Ratos snedsteg Aibel äntligen komma till sin rätt.

    SNM

    SvaraRadera
    Svar
    1. Lundaluppen gjorde en marknadsanalys, om du går tillbaka till LL's serie så klargjorde han situtaionen för riggoperatörer i världen vad gäller kontrakt och vad ökad nytillverkning av riggar skulle kunna göra etc. Men fokus och vad han klargjorde på djupet var substansvärden i Bonheur och mycket dolda tillgångar som fanns i ett korsvis och ask i ask orienterat familjekonglomereat. En värdeanalys av ett bolag som handlas under eget kapital.

      Statoil har ju enorma planer för Sverdrup om Stortinget godkänner i vår. Det skulle kunna ge lånsiktiga ,möjligheter för både FOE och Aibel.

      Radera
  8. Bonheur ser definitivt intressant ut på dagens nivåer, och hade jag haft ledigt kapital/inflöde hade jag nog sett närmare på Bonheur. Av det indirekta jag har sett skulle inte skulderna oroa mig alltför mycket, det är en defensiv nivå jämfört med många andra och på lång sikt vore det orimligt/suboptimalt att finansiera sig med särskilt mycket mer eget kapital i en sådan bransch. Tror definitivt inte att Bonheur är bland de första att falla vid en riktig kris, men mer än så vet jag egentligen inte :)

    All heder åt Lundaluppen, ja!
    Till SNM: det är precis i sådana tider man ska köpa in sig i en bransch. Inlägg som dina kan ofta göra mig mer övertygad om att ett bolag är köpvärt, inget ont menat! Men kortsiktig oro för marknadens utveckling den närmsta tiden, och en konsensus kring de dåliga framtidsutsikterna, utgör ofta en grogrund för bra värdeinvesteringar.

    Fint inlägg Riskminimeraren :)

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tackar finansnovis! Visst, bolag blir ofta intressanta för värdeinvesterare när det blir mycket negativt i en bransch. Men sedan skall bolagen för finansiellt ha kraft att klara sig genom kriserna, och det tror jag som du att Bonheur har.

      Radera